金吾财讯 | 浦银国际发研报指，再鼎医药(09688)1Q25实现1.065亿美元产品总收入(+22.2%YoY,-2.4%QoQ)、1.057亿美元产品净收入(+21.2%YoY,-2.6%QoQ)，略低于该行预期及VisibleAlpha(VA)一致预期，主要由于核心产品艾加莫德收入略低于预期；净亏损缩窄至4,844万美元(-9.4%YoY,-40.7%QoQ)，好于VA预期和该行预期，主要得益于经营效率进一步提升。1Q25产品毛利率为63.6%，同比环比约有2个百分点提升(+2.2pptsYoY,+2.1pptsQoQ)；销售行政费用控制得当，同比环比均有所下降(-8.3%YoY,-23.2%QoQ)；研发费用为6,073万美元(+11.1%YoY,+16.2%QoQ)，主要由于1Q25BD首付款2,000万美元的影响，剔除该因素，研发费用实际呈现出同比环比下降趋势。综上，1Q25GAAP经营亏损进一步缩窄至5,631万美元(-19.9%YoY,-17.1%QoQ)；Non-GAAP经营亏损亦下降至3,705万美元(-47.2%YoY,-22.1%QoQ)。公司维持2025年全年指引不变(即，5.6-5.9亿美元收入，Non-GAAPOP将于4Q25实现盈利)。

该行表示，多重催化剂下，建议重点关注DLL3ADC在ASCO大会上的一期数据更新及潜在出海。备受关注的重磅全球管线产品ZL-1310(DLL3ADC)有望在ASCO大会上读出更新的2L+SCLC一期ORR/DOR/安全性数据(约70个病人数据，包括50个病人剂量优化数据和19个病人剂量爬坡数据)，2H25预计将开启2L+SCLC单用关键临床试验及公布1LSCLC联用一期剂量爬坡数据，以及有望实现潜在出海授权(该行预计可能于一期更新数据公布后)。其他催化剂包括：(1)三款药物将提交中国NDA：爱普盾(预计2025年)、Bemarituzumab(1LGC，预计1H25)、艾加莫德预充针皮下注射剂型(预计2025年)；(2)其他重要数据读出包括Bemarituzumab全球三期两药联用数据读出(预计2Q25)及全球三期三药联用数据读出(预计2H25)、KarXT全球三期ADEPT-2数据读出(ADP适应症，预计2H25)、艾加莫德血清阴性gMG3期数据读出(预计2025年)、狼疮性肾炎2期数据公布(预计2025年)。

该行微调了2025E净亏损和2026E净盈利，主要由于轻微下调销售行政费用预测。基于DCF估值(WACC：10.2%，永续增长率：3%)，该行维持公司美股/港股目标价(55美元/43港元)和“买入”评级。