【券商聚焦】中信建投维持蔚来（09866）买入评级 指盈利拐点加速兑现
金吾财讯 | 中信建投证券发布研报指，蔚来-SW（09866）受益于三品牌销量共振、高毛利旗舰产品放量及CBU降本增效，盈利拐点加速兑现。2026年第二季度公司实现营收321.37亿元人民币，同环比增长69.1%和25.9%；毛利率18.4%，同比上升8.4个百分点、环比下降0.6个百分点；经调整净利润2.07亿元，环比增长209.7%，经营现金流与自由现金流转正。当季交付新车10.77万辆，同比增长49.4%。上半年营收576.70亿元，同比增长85.8%；毛利率18.7%，同比上升9.6个百分点；归母净亏损12.18亿元，同比收窄89.9%。公司指引第三季度收入332.85亿至340.51亿元，同比增长52.7%-56.2%，交付量10.8万至11.1万辆，同比增长24%-27.5%。品牌方面，蔚来、乐道、萤火虫第二季度分别交付6.09万、2.91万、1.76万辆。蔚来品牌第二季度平均成交价40.6万元人民币，7月升至43万元以上；ES8累计交付突破14万辆，ES9于6-7月连续两个月居50万元以上乘用车市场第一，两款车型毛利率均超过20%。乐道上半年平均成交价超24万元，L90累计交付突破6万辆；萤火虫连续15个月居中国高端小车市场份额第一。智能化与换电商业化方面，6月18日公司向超70万名用户推送新版世界模型；二手车订阅价380元人民币/月，稳定订阅率接近20%，预计2026年订阅收入达数千万元。全球累计布局4123座换电站，第五代站单站成本约140万元人民币，较第四代降低约10万元，2026年目标新建1000座；换电对外合作主要采用车企接入费模式，并探索Robotaxi补能及电力交易。新品方面，ES8大五座版已于7月开启交付，主力车型将于2027年改款，乐道将推出战略级新产品。公司具备三品牌协同、换电网络及智驾芯片自研量产等体系化优势，ES8、ES9等高毛利旗舰车型放量，推动2026H1收入、毛利率和经调整净利润改善，Q2经营现金流与自由现金流转正。在售矩阵完善推动盈利拐点加速兑现，智驾订阅、芯片外供及换电合作拓展增量，叠加2027年换代新品接续产品周期，看好公司业绩改善与盈利能力提升。中信建投预计公司2026-2028年收入为1264.19/1599.21/1807.10亿元，净利润为-15.26/10.79/28.30亿元，对应PE为-47.42/67.12/25.58x，维持“买入”评级。风险分析：1、行业需求及竞争格局不及预期。2、新车型销量及产品换代不及预期。3、原材料价格上涨及降本效果不及预期。4、智能驾驶及换电商业化不及预期。
【券商聚焦】中邮证券维持翰森制药（03692）买入评级 指创新药成增长核心
金吾财讯 | 中邮证券发布研报指，翰森制药（03692）发布2026年中报，2026H1实现收入83.04亿元，同比增长11.7%；归母净利润42.58亿元，同比增长35.8%，利润高增部分得益于约6.31亿元的投资收益等一次性项目。创新药已成为公司增长的绝对核心。创新药收入达70.92亿元，同比增长15.4%，占总收入比重由去年同期的82.7%提升至85.4%。其中抗肿瘤领域收入54.73亿元，占总收入65.9%；非肿瘤领域收入28.31亿元，占总收入34.1%。核心产品阿美替尼?新适应症获批并于欧盟上市。管线方面，B7-H3 ADC（HS-20093）在小细胞肺癌和骨肉瘤的关键III期临床中均达到主要终点，预计2026年内提交上市申请；GLP-1/GIP双靶点药物奥莱泊肽减重适应症上市申请已获受理。盈利能力与经营效率持续优化。毛利率维持在91.9%的高位；销售及分销开支占收入比重由去年同期的24.5%下降至22.4%，行政开支占比由4.6%下降至3.9%。研发开支达17.39亿元，同比增长20.7%，研发费用率提升至20.9%。国际化布局方面，公司就自研口服IL-23受体拮抗剂HS-20118与Avere Therapeutics达成全球（大中华区外）独家许可协议，获得1.2亿美元首付款，以及最高可达21.8亿美元的里程碑付款和销售分成。公司系国内的龙头药企，从传统仿制药高效转型创新业务，创新药销售收入持续放量，同时创新性管线迎来出海机遇，有望开拓全球市场。中邮证券预计公司2026-2028年营业收入达172/195/221亿元（前值：172/198/229亿元），归母净利润为67/76/83亿元（前值：63/70/81亿元），PE为28/25/23，维持“买入”评级。主要风险包括对外授权许可收入不确定性、集采医保政策影响、创新药研发失败风险等。
【券商聚焦】长江证券维持H&H国际控股（01112）买入评级 指业绩高增
金吾财讯 | 长江证券发布研报指，H&H国际控股（01112）2026年上半年实现营业收入87.0亿元，同比增长23.7%；经调整EBITDA为18.9亿元，同比增长71.9%；经调整可比纯利为9.19亿元，同比增长153.2%。分业务看，成人营养及护理用品业务单元（ANC）营收同比增长13.9%，在中国内地、澳新本土市场及泰国、中东及印度、印尼及马来西亚等扩张市场均实现增长。其中Swisse斯维诗中国市场同比增长20.5%，子品牌Swisse PLUS及Little Swisse分别同比增长18.6%及60.2%；Swisse澳洲本地市场同比增长12.2%，亚洲扩张市场同比增长32.6%。婴幼儿营养及护理用品业务单元（BNC）同比增长45.2%，主要受中国内地婴幼儿配方奶粉业务同比增长58.0%带动。合生元在中国内地超高端婴幼儿配方奶粉市场份额由去年的14.8%上升至20.6%。宠物营养及护理用品业务单元（PNC）营收同比增长4.8%，其中高端宠物营养品品类同比增长16.5%，受益于北美市场渠道扩张。公司在欧洲、亚洲及澳新持续推进市场布局，强化高端宠物营养领域优势。财务方面，截至2026年上半年末，集团债务总额较2025年末下降超10亿元人民币，净杠杆比率由2025年末的3.45倍下降至2.05倍，现金储备维持近20亿元人民币。2026年中期股息为每股0.82港元，占经调整可比纯利的50%。营养品战略方向确定，看好公司中长期良性增长。总体来看，今年来公司多业务表现向好，ANC、PNC稳健上行，BNC在奶粉修复背景下实现高增，看好H&H作为全家庭成员定位的营养品供应商业务中长期上行趋势。预计公司 2026/2027/2028 经调整的可比纯利12.5/14.7/16.8 亿元，对应 PE分别8/7/6 倍，维持“买入”评级。 风险提示：1、需求恢复较慢风险；2、行业竞争进一步加剧风险；3、消费者消费习惯发生改变风险。
【券商聚焦】兴业证券维持现代牧业（01117）增持评级 指业绩扭亏现金流充沛
金吾财讯 | 兴业证券发布研报指，现代牧业（01117）2026年上半年业绩扭亏，销售收入逆势增长，经营性现金流充沛。公司营收为65.93亿元（人民币，下同），同比增长8.6%；现金EBITDA达到15.99亿元，同比增加8.3%；经营性现金流达到7.69亿元，同比增长56.8%。原料奶业务方面，期内平均售价下降，但销量增长带动原料奶收入增长6.5%至53.99亿元，收入占比81.9%。公司平均售价为3.21元/公斤，同比下降2.43%，原料奶毛利率同比略降0.7个百分点至29.5%。原料奶总产量约177.8万吨，同比增加7.1%；销量168.0万吨，同比增长8.9%。截至2026年6月30日，共饲养46.09万头乳牛，同比减少2.5%，成乳牛占比提升6.0个百分点至60.1%。年化单产平均每头为13.3吨，同比增加0.4%。养殖综合解决方案业务得益销售策略调整，公司更聚焦高质量客户，2026H1录得收入11.94亿元，同比增长19.0%。毛利为1.34亿元，同比大幅增长83.3%，毛利率从去年同期的7.3%提升3.9个百分点至11.2%。牧草种植方面已建立2个种植基地，管控土地面积超过200万亩；饲料牧草生产加工方面拥有6座国内生产加工厂，并合资建设运营3个饲料生产工厂。国际业务方面在美国三大州布局优质苜蓿草生产，设有3个加工生产基地，年度可供应优质牧草超过30万吨。兴业证券指公司已成为中国圣牧最大股东，协同效应有望逐步释放。预计2026/2027/2028年公司营收为143.82/168.06/184.64亿元，归母净利润分别为6.91/14.56/18.00亿元。维持“增持”评级。风险提示：行业竞争加剧；原材料价格上涨；食品安全问题。
【券商聚焦】兴业证券首予MINIMAX-W（00100）增持评级 指B端转型顺利
金吾财讯 | 兴业证券发布研报指，MINIMAX-W（00100）坚持最小化单位智能成本理念，以极致性价比争取用户规模扩张，2026年三季度以来ARR增长提速，H3模型在视频领域取得突破带来额外增量。预期公司2026/2027/2028年收入分别为5.53/17.70/35.41亿美元，归母净利润分别为-8.08/-7.09/-6.73亿美元，首次覆盖，给予“增持”评级。B端商业化转型顺利。8月ARR提升至超8亿美元，收入结构由C端为主转变为B端业务为主，其中toB业务占ARR比重已超过80%。2026年上半年开放平台及其他基于AI的企业服务收入为7393万美元，同比增长712.9%，环比增长338.3%，占比环比提高28.7个百分点至63.4%，主要系付费个人用户及企业客户数增长、API调用量增加以及token plan增长。截至8月底，企业和开发者客户数量突破200万，约为去年末的10倍。财务表现方面，2026年上半年公司收入1.2亿美元，环比增长139.8%；研发费用环比增加1.7亿美元至3.0亿美元，拖累调整后净利环比扩大1.8亿美元至亏损2.9亿美元。毛利率环比下降15.9个百分点至17.9%，主要受M3表现不及预期导致降价与用户补贴拖累、新模型推理优化爬坡期、毛利率偏低的文本模型占比提高等一次性因素影响。公司展望2026年下半年毛利率将环比改善，驱动力来自算力优化、算力调度提高利用率、供应链端引入国产芯片以及模型架构阶段优化推理成本控制。视频模型取得突破。公司7月底发布通用全模态生成模型H3，支持文本、图像、视频和音频的统一理解，可生成最长15秒、最高2K、带原生立体声的音视频。开源三周后全球下载量超过2400万次，产生超过300个公开衍生模型。生态伙伴fal基于H3开放权重推出H3 Max，5秒768p音视频生成耗时低于3秒，首次实现生成速度快于内容播放速度，视频模型开始延伸至实时互动内容流。风险提示：技术进步不及预期；政策监管风险。
【券商聚焦】广发证券维持中国宏桥（01378）买入评级 指铝价上行增厚盈利
金吾财讯 | 广发证券发布研报指，中国宏桥（01378）2026年上半年实现营业收入875.06亿元，同比增长8.0%；归母净利润172.10亿元，同比增长39.2%，业绩增长主要受益于铝价中枢上行。此外，股价上涨带来的可换股债券衍生工具部分公允价值变动贡献收益约8.6亿元，对业绩产生正向贡献。铝价上升显著增厚毛利。上半年铝合金产品吨售价21192元，吨毛利约8159元，铝价上涨大幅增厚盈利；氧化铝吨售价2327元，吨毛利约147元，氧化铝价格下跌导致盈利较去年下滑；铝合金深加工产品吨售价23436元，吨毛利涨至约7664元。财务费用与债务结构显著优化。上半年财务费用约11.1亿元，同比下降13.6%，有息负债规模674亿元，较2025年末下降70亿元，叠加利率成本下降驱动财务费用优化。资产负债率较2025年末下降1.7个百分点至40.5%。报告期内计提固定资产减值5.8亿元、存货跌价准备5.3亿元。股东回报力度加大。上半年公司累计回购股份约1.593亿股，总对价约52.86亿港元，回购股份全部注销。控股股东中国宏桥控股于6月以11亿港元增持4150万股。 铝价中枢上移增厚公司利润，广发证券预计公司2026-2028年归母净利润分别为324/283/284亿元（考虑到明年海外有一定供给释放，部分缓解今年供需紧张态势，预计26-28年铝价2.4/2.3/2.3万元/吨），对应EPS分别为3.30/2.88/2.90元/股，考虑到公司较高的分红比例以及一体化带来的抗风险能力，给予公司2027年10倍PE，合理价值为33.31港币/股，维持"买入"评级。风险提示包括下游需求不及预期、海外电解铝产量增量超预期、铝土矿及电力等成本上涨超预期、氧化铝价格持续下行超预期。
【券商聚焦】光大证券维持剑桥科技（06166）买入评级 指光模块产能释放超预期
金吾财讯 | 光大证券发布研报指，剑桥科技（06166）于2026年9月4日举办投资者日活动。嘉善基地定位为全球智能制造中心、全球物流管理中心及全球研发中心，嘉善二厂于2026年3月正式投入运营，进一步完善激光器及硅光芯片封装、测试后道等制造能力，持续推进800G及1.6T高速光模块相关产线建设与产能提升。客户合作持续深化，800G光模块已实现批量发货。公司外置光源方案即将推出样机，与头部客户有定制化合作项目；800G光模块已完成多家海外大客户认证并实现批量发货；1.6T光模块相关验证及客户导入持续推进。光模块产能加速释放。公司光模块产能释放进度显著超预期，目前月产能已实现年化产能不低于600万支的目标，有机会在年内达到千万级，约为此前年底产能目标的2倍。供应链安全方面，公司围绕DSP芯片、硅光芯片、CW激光器等关键器件加强供应商认证与交付管理，并对多项关键物料提前锁定产能；同时进一步向上游产业链延伸布局，投资已覆盖硅光芯片、铌酸锂、磷化铟衬底、激光器、无源器件、生产设备等关键环节。下一代光互联技术布局持续深化。NPO方面，公司认为NPO是行业未来明确发展方向，研发进度较原计划加快，将在2026年9月底推出首批3个样机，2026年底完成相关测试，预计2027年二至三季度具备大批量出货条件。薄膜铌酸锂方面，公司将其作为中长期重点方向，正推进面向10-15公里长距场景的3.2T光模块研发；同时持续布局ELSFP外置光源、CPO等新型光互联架构，其中外置光源已开始小批量出货。基于：1）公司光模块海外客户覆盖拓展进度较好；2）公司国内及海外产能扩张进度超预期，产能及供应链保障能力进一步增强；3）NPO等下一代光互联技术持续推进并有望于27年开启出货，维持2026年净利润预测20.72亿，上调公司2027-2028年净利润预测至46.17亿/69.63亿元人民币（+39％/+32%），对应9月7日股价分别为18x/8x/5xPE，维持“买入”评级。风险提示：原材料价格波动及核心物料供应风险、新产品研发及客户认证不及预期风险、产能扩张不及预期风险、客户需求波动风险、国际贸易政策及关税变动风险、市场竞争风险、汇率波动风险。
【券商聚焦】国盛证券首予群核科技（00068）买入评级 指海外拓展及空间智能驱动增长
金吾财讯 | 国盛证券发布研报指，MANYCORE TECH（00068）以酷家乐及海外版Coohom为核心产品，面向个人设计师及家居、定制家具、办公、零售等企业客户提供三维设计、实时渲染、BIM建模及设计生产一体化工具。截至2025年末，公司拥有约46.36万名付费客户，素材库拥有超过4.8亿个3D模型及空间设计元素。订阅业务构成收入与盈利基本盘，2025年订阅收入占比96.9%。传统空间设计业务短期由海外拓展驱动。公司正加大销售和品牌投入，重点拓展韩国、东南亚、日本、印度、美国等市场。群核已与韩国头部家具企业Hanssem合作，打造整合Coohom软件的设计系统，帮助设计师快速生成全屋定制设计方案，提升获客效率。研报测算，韩国及东南亚市场潜在付费账户约29万个，对应市场规模约1.74亿美元，相较公司2025年在上述地区约3285万元的收入规模，可拓展空间具备充分弹性。空间智能业务初步形成模型、平台与应用的增长飞轮。模型层面，SpatialLM、SpatialGen和Lux3D分别覆盖空间理解、场景生成和三维资产生成；平台方面，Aholo通过图片、视频及相机、无人机、激光雷达等硬件接入真实空间数据，提供空间重建、语义理解、云端编辑及API、SDK输出能力；应用方面，SpatialVerse面向模型训练和仿真提供合成数据，LuxReal将三维空间能力延伸至AI视频创作。2024-2025年SpatialVerse收入分别为340万元和520万元，2026年上半年订单金额680万元，已超2025年全年水平。国盛证券看好群核科技在空间智能领域的数据积累、世界模型的推出以及商业化，预计公司2026-2028年的营业收入为9.7、12.3、16.1亿元，同比增长18%、27%、31%；Non-GAAP归母净利润为0.9、2.0、3.7亿元。由于公司正从空间设计软件公司往空间智能模型公司转型，采用SOTP的方法对公司进行估值。综合考虑公司传统业务在国内的领先地位以及在空间模型具备的数据优势，给予主业12x 2027E P/S、专业服务 40x 2027E P/S，对应目标价15.1港元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：家居及建筑行业需求恢复不及预期风险、市场竞争及AI技术替代风险、海外业务拓展不及预期风险、空间智能技术路线变化、测算与实际情况存在误差的风险。
【券商聚焦】国投证券首予海西新药（02637）“买入-A”评级 指口服眼药潜力大
金吾财讯 | 国投证券发布研报指，海西新药（02637）核心产品口服VEGFR2小分子HXP056存在颠覆眼底病治疗标准的潜力，有望凭口服优势抢占当前注射眼药市场份额。公司已构建以口服小分子VEGFR眼药为核心的多条创新管线，同时依托高壁垒仿制药品种、集采放量与商业化网络提供现金流支撑，形成“仿制药造血—创新药兑现—管线梯队延展”的增长闭环，有望推动公司由传统仿制药企业向创新制药平台转型。研报指出，当前wAMD等眼底病治疗高度依赖玻璃体腔抗VEGF注射，侵入性操作与高频复诊严重制约患者依从性。HXP056通过口服VEGFR2小分子路径改善给药便利性，若取得突破，有望在130亿美元左右的眼底病市场凭借口服优势抢占核心份额。该产品已在国内进入II期临床开发阶段，美国II期临床申请亦获FDA批准，中美双线同步推进。仿制药领域，公司已形成覆盖消化、心血管、内分泌、神经及抗炎等领域的商业化产品组合，核心品种纳入国家集采并通过全国销售网络放量。截至2026年3月，商业化网络实现中国内地省份100%全覆盖，触达约18000家医院及医疗机构、22000家零售药店。仿制药业务后续有望持续贡献现金流，支持HXP056、C019199等创新管线临床推进。研报预计公司2026-2028年收入分别为7.19亿元人民币、7.97亿元人民币、8.72亿元人民币，净利润分别为2.17亿元人民币、2.38亿元人民币、2.56亿元人民币。采用DCF法估值，假设10.0%折现率、2.0%永续增长率，得到公司价值约192.7亿元人民币（约210.0亿港元），对应目标价266.80港元，首次给予买入-A评级。风险提示包括HXP056安全性不及预期、临床开发进度及结果不及预期、产品销售放量不及预期及计算假设不及预期风险。
【券商聚焦】国信证券维持华润万象生活（01209）优于大市评级 指收入利润稳健增长
金吾财讯 | 国信证券发布研报指，华润万象生活（01209）2026年上半年实现营业收入92亿元，同比增长8%；核心净利润22亿元，同比增长11%；核心净利率24.2%，同比提升0.6个百分点，主要受益于毛利率同比提升0.9个百分点至38.0%。公司维持100%派息率，中期每股派息合计人民币0.977元。商业航道稳步扩张，收入及毛利占比提升。2026年上半年商业航道收入37亿元，同比增长13%；收入和毛利占公司整体比重分别为40%和71%，同比分别提升1.8个百分点和2.3个百分点。其中购物中心业务收入26亿元，同比增长15%；毛利率78.7%，同比持平；在管项目出租率97.4%，同比提升0.3个百分点。截至期末，公司在营购物中心138个，同比增加13个，管理面积1514万平方米，同比增长12%；62个项目零售额排名当地市场第一，占比45%。写字楼收入11亿元，同比增长9%；毛利率38.7%，同比提升1.0个百分点；在营项目出租率72.3%，同比下降1.8个百分点。物业航道规模增速放缓，结构持续优化。2026年上半年物业航道收入53亿元，同比增长3%；期末物管在管面积4.4亿平方米，同比增长5%；合约面积4.7亿平方米，同比增长4%。社区空间业务收入43亿元，同比增长2%，毛利率20%，同比下降0.2个百分点，其核心业务收入和毛利占社区空间业务比重均为95%，持续提升。城市空间业务收入10亿元，同比增长9%；毛利率12.5%，同比下降1.7个百分点。国信证券维持盈利预测，预计公司2026-2027年营业收入分别为198亿元和214亿元，归母净利润分别为44.5亿元和49.4亿元，对应每股收益分别为1.95元和2.16元，对应当前股价PE分别为18.8倍和17.0倍，维持“优于大市”评级。风险提示：物业航道规模扩张速度和新项目单价不及预期；消费景气度不及预期，拖累购物中心经营业绩；业务经营成本上涨导致利润率水平不及预期。
【券商聚焦】国信证券维持华润置地（01109）优于大市评级 指经常性业务贡献提升
金吾财讯 | 国信证券发布研报指，华润置地（01109）2026年上半年核心净利润同比正增长，经常性业务贡献占比持续提升。2026H1公司实现营业收入679亿元人民币，同比-28%；实现核心净利润102亿元人民币，同比+2%。经常性业务贡献的收入和核心净利润占比分别为33%和65%，同比分别提升12pct和5pct；核心净利率15.0%，同比提升4.4pct；毛利率25.4%，同比提升1.4pct。2026H1每股派息人民币0.2元，同比持平。开发销售型业务方面，2026H1收入453亿元人民币，同比-39%，主要因交付结算规模下降；签约销售额1165亿元人民币，同比+6%，销售额行业排名保持第3，全国商品房市占率3.1%持续提升。公司谨慎投资，拿地金额341亿元人民币，同比-24%；新增土储建面284万㎡，一二线城市投资占比99%。截至期末，总土储建面4712万㎡。投资物业租金收入持续增长。2026H1经营性不动产业务收入142亿元人民币，同比+17%；其中购物中心租金收入124亿元人民币，同比+19%，占比88%。期末在营购物中心98个，出租率98%，同比提升0.7pct；在营购物中心零售额1282亿元人民币，同比+16%，同店同比+10%，租售比11.7%。财务状况保持健康。截至2026H1末，公司货币资金989亿元人民币，同比-18%；总资产10793亿元人民币，同比-6%；净资产4204亿元人民币，同比+2%；资产负债率61%、剔除预收的资产负债率54%、净有息负债率41%；融资成本2.63%，同比下降0.16pct。国信证券维持盈利预测，预计2026-2027年营业收入分别为2261/2068亿元人民币，归母净利润分别为233/233亿元人民币，对应每股收益3.27/3.26元，对应当前股价PE分别为8.2/8.2倍，维持“优于大市”评级。风险提示包括开发业务结转规模和毛利率下行、投资物业租金收入不及预期。
【券商聚焦】国信证券维持远大医药（00512）优于大市评级 指核药板块高速放量
金吾财讯 | 国信证券发布研报指，远大医药（00512）2026年上半年实现收入63.89亿港元，同比增长3.2%（同一控制下合并河北九孚和保定加和，进行会计重述）；归母净利润10.62亿港元，扣除对Telix投资的公允价值变动和处置收益后，经调整经营性纯利9.73亿港元，同比下降6.6%。创新和壁垒产品收入占比约为50%。分板块看，核药抗肿瘤诊疗及心脑血管精准介入诊疗科技板块实现收入7.45亿港元，同比增长约29%，其中核药抗肿瘤收入6.55亿港元，同比增长55.4%，继续高速放量。生物科技板块实现收入23.70亿港元，同比增长34.2%，其中氨基酸板块（含牛磺酸）收入18.70亿港元，同比增长30.9%，受益于核心产品销售价格提升及下游市场需求扩大。制药科技板块实现收入32.74亿港元，同比下降14.9%，其中五官科业务收入同比下滑25.4%，心脑血管急救业务收入同比下降12.4%，呼吸及危重症业务收入同比基本持平。财务指标方面，2026年上半年销售毛利率52.7%（-6.2个百分点），预计与产品结构和部分产品集采影响有关；销售费用率24.8%（-6.6个百分点），受益于营销组织优化及销售策略调整；管理费用率10.5%（-0.9个百分点）；财务费用率1.2%（-0.1个百分点），主要因置换贷款使综合利率下降；净利率16.7%（-2.5个百分点）。研发方面，公司自主研发的全球创新靶向FAP的小分子放射性核素偶联药物（RDC）GPN01530-2在美国获批开展用于诊断实体瘤的I/II期临床研究，并获得FDA授予的快速通道资格，为公司首款获得FDA批准开展临床研究的自研RDC产品。钇[90Y]微球注射液加速落地，正式手术已在中国22个省市的70余家医院展开。考虑公司营销及运营精细化带来的费用优化，略上调2026年盈利预测，预计2026-28年归母净利润15.95/17.98/20.25亿港币（原为15.68/18.25/20.55亿）,同比增长28.5%/12.7%/12.6%，当前股价对应PE为11/10/9X。远大医药自2015年以来加速创新转型，已在核药抗肿瘤、心脑血管精准介入以及制药科技三个板块分别构建了“梯度化+差异化”的管线，期待核药板块的临床进展和商业化放量，维持“优于大市”评级。风险提示：研发及产品注册不及预期；价格降幅超预期；医保控费超预期；销售推广不及预期。
【券商聚焦】华创证券维持海吉亚医疗（06078）推荐评级 指业绩拐点显现
金吾财讯 | 华创证券发布研报指，海吉亚医疗（06078）2026年上半年业绩拐点显现，收入降幅收窄，盈利能力回升，自由现金流改善，维持“推荐”评级，目标价14.69港元。收入端方面，2026年上半年公司实现营收19.6亿元，同比下降1.4%，降幅较此前明显收窄。就诊人次、门诊人次、手术量分别同比增长4.1%、4.5%、8.2%，其中三四级手术量同比增长17.8%，业务结构向高技术含量方向持续优化。急危重症救治能力稳步提升，苏州永鼎医院获国家胸痛中心认证；重庆海吉亚医院国际医疗病区扩展至3个楼面，服务医院与患者来源地区持续扩大；自费类业务积极拓展，已签约70余家保险机构成为理赔定点医院；AI赋能持续深化，包括AI辅助精准放疗/影像诊断及与天津大学医学院探索脑机接口临床应用合作。盈利能力方面，2026年上半年毛利率、净利率分别提升0.8个百分点、0.7个百分点至27.4%、13.1%，EBITDA为4.6亿元，同比微增0.1%。全职高级职称医疗专业人员达929人，临床重点专科/中心累计38个，“强学科、聚人才”战略持续夯实人才学科根基。叠加AI赋能供应链、财务管理及客服体系，费用管控及盈利能力具备进一步提升空间。现金流与资本结构方面，经营活动现金流净额4.6亿元，同比增长0.7%，净现比维持178.2%高位；自由现金流3.0亿元，同比增长38.5%。贸易应收款较年初下降20.1%至5.49亿元，有息资产负债率降至21.3%，资本开支同比下降32.9%至1.62亿元。公司宣布未来三个财年每年动用约5亿元用于股份回购及/或派息，创始人2026年5月增持354.8万股、持股比例升至46.85%。结合公司2026年中报及最新经营情况，华创证券预计2026-2028年公司经调整净利润（Non-IFRS）分别为5.24亿元、6.01亿元和6.96亿元，同比增长15.0%、14.7%和15.8%，当前股价对应2026-2028年Non-IFRS PE分别为10.9倍、9.5倍和8.2倍。考虑公司收入仍处于修复阶段，参考可比公司估值，给予公司2026年经调整净利润（Non-IFRS）15倍PE，对应目标价14.69港元。维持“推荐”评级。风险提示包括医疗服务价格调整、业务拓展不及预期等。
【券商聚焦】华泰证券维持中国再保险（01508）买入评级 指财政部增资夯实资本基础
金吾财讯 | 华泰证券发布研报指，中国再保险（01508）拟向财政部定向发行内资股，募资不超过人民币30亿元，扣除发行费用后全部用于增加公司核心一级资本。华泰认为，在公司偿付能力较为充足的背景下，财政部以溢价方式增资，更多体现为前瞻性资本补充，为再保险主业持续发展、境内外业务拓展以及资产配置预留更充足的资本空间。华泰维持“买入”评级。本次发行价格为人民币1.33元/股，较9月4日H股收盘价溢价约15.4%，较前五个交易日平均收盘价溢价约18.5%。发行后总股本增加不超过5.31%，整体摊薄影响有限，其中每股收益摊薄约5%，每股净资产摊薄约2.5%。按1H26末最低资本静态测算，30亿元注资可提升核心及综合偿付能力充足率约3.9个百分点。1H26末公司核心/综合偿付能力充足率分别为152%/185%。发行完成后，财政部持股比例将由11.45%提升至15.91%，中央汇金持股比例由71.56%降至67.95%，公司控制权不发生变化。考虑增发摊薄影响，华泰下调2026/2027/2028年每股盈利预测至人民币0.23/0.23/0.26元，调整幅度分别为-0.4%/-5%/-5%，但维持基于DCF估值法得出的目标价1.90港元不变。普通股融资可直接补充核心一级资本，资本质量更高，有助于增强资本实力及风险吸收能力。华泰分析，再保险业务资本属性较强，业务扩张、巨灾及新兴风险承保以及国际市场拓展均对资本实力提出较高要求；近年来公司偿付能力水平虽保持充足但呈小幅回落趋势，本次注资更偏向前瞻性夯实资本基础，而非资本不足下的被动补充。风险提示包括注资进度不及预期、测算假设与实际存在偏差、资本消耗超预期。
【券商聚焦】华源证券维持海螺创业（00586）买入评级 指垃圾焚烧主业运营稳健
金吾财讯 | 华源证券发布研报指，海螺创业（00586）发布2026年中报，26H1实现营收37.9亿元人民币（同比+22.9%）；权益股东应占净利润约8.31亿元（同比-35.4%），受应占联营公司海螺集团利润及主业利润减少综合影响；权益股东应占主业净利润3.21亿元（同比-28.0%），受碳酸锂价格波动及计提垃圾处置项目经营权减值损失综合影响。垃圾焚烧主业运营稳健。26H1垃圾处置主业收入约24.6亿元（同比+3.1%），毛利率44.2%（同比+0.5pct）。其中运营收入22.2亿元（同比+5.1%），建设收入2.4亿元（同比-12.5%）。炉排炉板块处置生活垃圾约803.7万吨（同比+0.2%），上网电量27.5亿度（同比+2.0%），平均吨上网电量提升至342度（同比+6度）。多元化经营方面，外售蒸汽58.5万吨（同比+87%），销售“绿证”495万张（同比+1,131%）。股权投资及新能源业务拖累利润。26H1应占联营公司利润5.09亿元（同比-39.3%），公司间接持股海螺水泥（00914）约18%，海螺水泥26H1归母净利润25.3亿元（同比-42.8%），形成拖累。新能源业务收入约10.3亿元（同比+232%），但受碳酸锂采购成本上涨等影响，毛利率降至-6.3%（同比-7.1pct），分部税前利润净亏损1.65亿元。海螺集团增持至近21%，中期分红提升。截至2026年7月末，海螺集团通过二级市场现金增持约10.6%股权，持股比例提升至近21%，并计划改组董事会成为大股东。26H1经营活动现金净流入约10.4亿元（同比+14%），资产负债率39.9%。公司拟中期派息每股0.15港元（同比+50%），对应派息率约26.9%。华源证券下调公司2026-2028年归母净利润至18.34/19.30/20.17亿元，同比增速分别为-18.3%/5.2%/4.5%。按29%分红率计算，当前股价对应股息率分别为4.3%/4.6%/4.8%，PE分别为7/6/6倍。维持“买入”评级。风险提示包括垃圾处置量不足、投资收益下滑风险及分红率不及预期。
【券商聚焦】华源证券维持天工国际（00826）买入评级 指主业盈利显著改善
金吾财讯 | 华源证券发布研报指，天工国际（00826）2026年上半年主业盈利能力显著改善，汇兑损益掩盖部分经营改善。公司实现营业收入24.71亿元，同比增长5.5%；毛利6.13亿元，同比增长38.2%，毛利率同比提升5.9个百分点至24.8%；归母净利润2.26亿元，同比增长11.2%。扣除汇兑损益后的经营性净利润达2.91亿元，同比增长293.9%。经营性现金流由去年同期0.22亿元提升至4.40亿元，债务净额较年初下降6.4%至23.76亿元。传统特钢及工具业务全面修复。2026H1模具钢收入11.66亿元，同比增长1.0%，毛利率同比提升3.7个百分点至17.5%；高速钢收入4.76亿元，同比增长20.8%，毛利率大幅提升10.1个百分点至25.7%；切削工具收入5.65亿元，同比增长42.3%，毛利率提升5.9个百分点至34.4%。高速钢和切削工具平均售价分别上涨37.0%和46.9%，国内切削工具收入同比增长约93.6%。研报认为，公司已由单纯需求复苏转向“价格传导+产品结构升级+国产替代”共同驱动盈利改善。钛合金业务2026H1收入约2.26亿元，同比下降35.1%，毛利率同比下降11.7个百分点至约12.5%，主要受消费电子新品生产规划调整导致高附加值钛合金线材订单交付延期，以及低附加值板材和管材占比提升影响。公司计划于2026-2027年投入2.4亿元建设年产3,000吨高端钛及钛合金棒、丝材项目。第二增长曲线方面，公司已成立江苏天工电子科技有限公司布局PCB精密刀具，规划形成PCB钻针3亿支、铣刀1亿支产销能力，并启动年产300吨超细晶粒PCB刀具专用棒材扩产项目。2026H1粉末冶金产品销量达952吨，平均毛利率超过40%，已开发66个牌号，并向核能、航空航天、机器人等领域拓展。公司是全球工模具钢领域的领军企业，构筑了持续盈利的稳固基本盘；同时，通过粉末冶金与钛合金两大前沿技术平台的突破，已成功卡位新能源汽车一体化压铸、消费电子及航空航天等高速增长的黄金赛道，有望确立第二增长曲线，新增推进PCB钻针产品研发，展现出强大的长期成长潜力。华源证券预测公司2026/2027/2028年归母净利润为6.70/8.42/10.02亿元，同比增长67.3%/25.7%/19.0%，公司2026年对应PE为12X，维持“买入”评级。风险提示：下游需求波动的风险、原材料价格波动的风险、技术迭代与市场竞争加剧的风险。
【首席视野】杨德龙：近期市场风格频繁切换 显示了投资者信心不足
杨德龙系前海开源基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事2026.09.08 周二近期市场走出反复震荡的走势，市场风格频繁切换，板块之间轮动加快。科技成长板块上周逐步震荡反弹，特别是周一反弹力度较大，但随后又出现一定调整。这说明，经过7月份的大跌之后，特别是科技股跌幅较大，很多投资者信心不足，反弹也是一波三折。前期持续走强的银行等红利板块，近期也出现震荡调整和获利回吐。这说明市场风格仍不稳定，多空分歧较大，市场呈现反复震荡走势。投资者信心需要逐步修复，才能展开新一轮行情。当前仍处于7月份大跌之后的余震之中，而不是开启新一轮大跌，这一点大家要放心。很多投资者在市场上涨时情绪亢奋、坚定做多，但那时候恰恰要战胜贪婪，不要追高，而要对前期涨幅较大的科技板块及时获利了结。五六月份市场情绪亢奋时，我多次提示风险，建议大家采取三步走策略，应对科技股赛道过于拥挤可能带来的大幅下跌风险：坚决去杠杆、适当减仓、一手科技、一手红利。这一策略发挥了较好的效果。经过这一轮大幅调整后，很多投资者又失去信心，特别是一些财经大V甚至高喊熊来了。我认为这又走到另外一个极端，就是过度恐慌。支持这轮行情的逻辑没有根本性改变。高层会议提出要提振资本市场表现、提振投资者信心。一轮行情，是实现财富效应较好的方式，一定程度上能够对冲部分房价调整带来的家庭资产负债表缩水，进而提振消费和投资者信心。因此，这轮行情非常必要，也会得到政策支持。当前我国处于低利率时代。一年期整存整取存款挂牌利率已降至0.95%，很多银行理财的收益率也跌到了2%左右。这意味着投资者可选择的高收益、低风险资产并不多，资产荒特征较为明显。以前居民储蓄大转移的方向主要是楼市，但现在房地产市场处于调整周期，资金流向楼市的动力不足。虽然近期出台了8月28日楼市新政，包括个人住房贷款最长期限从30年延长至40年，以及推行现房销售、实现所见即所得，但这些措施主要有助于推动房地产市场止跌回稳，很难带来新一轮普遍大涨。未来楼市或将出现较大分化：核心区域房产因具有稀缺性和刚需，可能具备一定保值增值功能；而缺乏实际需求的房产，价格和成交量仍可能承压。对居民而言，可投资方向更多将转向债券市场和股票市场，居民储蓄大转移的趋势不会改变，这也是支持市场继续走出一轮行情的基础。海外市场方面，美联储9月份议息会议即将召开。近期美国8月非农就业数据新增16.2万人，明显高于5.6万人的市场预期，令市场对美联储政策走向更加敏感。特朗普认为，较强的非农就业数据本来是好事，说明经济增长较强、就业较好；但市场担心美联储可能加息控制通胀，反而会给股市带来波动。特朗普一直主张降息，希望通过更低利率支持经济和美股表现。美联储货币政策具有独立性，不应受到总统影响。此前特朗普多次向鲍威尔施压，要求尽快降息，但鲍威尔仍根据美联储货币政策目标制定政策。美联储的目标包括实现充分就业和维持价格稳定，2%的通胀目标仍是市场观察政策取向的重要锚。杰克逊霍尔年会后，市场对政策取向存在不同解读，但美联储仍面临通胀与就业之间的艰难权衡。从目前情况看，9月份美联储按兵不动的可能性较大，这样对全球市场、包括A股和港股带来的短期影响也会较小。国内政策层面将继续加强对金融体系和实体经济的支持。近期8家中央金融企业的增资计划合计补充资本3600亿元，其中财政部直接出资3000亿元，有助于增强银行、保险等机构的资本实力，也体现出对金融体系的支持。流动性方面，预计仍将保持低利率、宽流动性的环境，以应对部分经济数据走弱带来的压力。不过，要改变传统行业的走势仍有较大难度。当前经济呈现明显的K型分化：科技创新方向表现突出，特别是受益于人工智能革命的科技产业，持续有新增资本流入，一些科技巨头上市后也受到资金追捧；而不少传统行业面临产能过剩和经营困难，就业等问题需要更大政策力度支持。这种实体经济的K型分化，是市场行情结构分化的根本原因，目前很难有大的改变。AI科技硬件在7月份完成阶段性去泡沫后，估值较高点已有较大回落，未来有望迎来新一轮反弹，但需要一段时间充分震荡。下一轮科技行情最核心的驱动因素还是基本面，包括科技龙头企业获得更多订单，并最终落实为收入、利润和业绩增长，推动股价重新走强。那些单纯炒题材、炒概念的科技股，以后可能很难有大的表现。下一步还是要抓住真正有订单、有业绩的科技龙头股。只要纳斯达克指数不出现崩盘式下跌，就不必过度担心科技牛的基础。全世界最聪明的钱都在配置纳斯达克相关资产，因此可以密切关注科技股的表现。如果纳斯达克指数保持强势、高位震荡，就不用过于担心；如果某一天出现暴跌，则要及时减仓，甚至清仓避险。从业绩增长潜力看，受益于AI的科技硬件企业仍有较大的利润增长空间，包括芯片、算力、光通信、液冷、PCB等，均具备一定增长潜力。投资者可以密切关注科技龙头企业的公告，判断是否获得较多订单，也可以参考券商研究员对重点公司和行业的跟踪报告。下一阶段科技行情将回归基本面推动，而不是概念炒作。
【首席视野】赵建：做好长期转型阵痛的准备
赵建系西京研究院院长 、中国首席经济学家论坛成员摘要文章指出中国经济向高质量发展转型是必由之路，但阵痛漫长。当前过度依赖出口，内需不足，中产资产负债表受损。需在平衡中求变，修复地产与资本市场，以时间换空间，做好长期准备。正文中国经济正处于一场深刻而艰难的转型之中。这场转型的目标很明确——高质量发展。但通往目标的道路，远比我们想象的更为崎岖漫长。我们必须做好承受长期转型阵痛的心理准备，这不是一个季度或一年的短期调整，而可能是一场跨越数年的持久战。 一、高质量发展之路，不是什么，又是什么理解高质量发展，首先要明确它不是什么。在决策层看来，它不是房地产绑架经济的老路，不是货币大水漫灌的弯路，不是以环保为代价透支未来的邪路，更不是债务滥发和恶性通胀的末路。这些路径以前别的国家和我们都或多或少走过，它们或许能带来短期的数字繁荣，但最终都将经济推向结构扭曲、风险积聚的深渊。高质量发展是一条正路，其核心特征可以概括为：高效益、低耗能、绿色环保、共同富裕、长期稳健且具备跨周期韧性。这是一条追求质的有效提升和量的合理增长相统一的道路，是一条让发展成果更公平惠及全体人民的道路，更是一条摆脱对传统高耗能、高杠杆路径依赖的道路。方向无疑是正确的。但正确方向的确认，只是万里长征的第一步。 二、乌托邦式理想很丰满，但转型的阵痛很骨感理想主义当然很完美，但是在底层制度和治理架构还有很多工作要做的情况下，还是需要平衡长期的理想和短期的现实。毕竟，长期是由无数个短期组成的。今天的中国经济，确实没有重蹈房地产和地方债务疯狂扩张的覆辙，也没有采取"大水漫灌"式的强刺激，这在很大程度上避免了系统性金融风险的进一步累积，体现了决策层的战略定力。但我们也必须清醒地看到，在主动摒弃老路的同时，经济不知不觉中又走上了一条新的过度依赖路径——开始依赖出口。不可否认，当前中国的出口链和科技链表现亮眼，新能源汽车、锂电池、光伏产品"新三样"在全球市场攻城略地，高端制造业升级步伐加快。这是中国经济竞争力的体现，也是转型升级的积极成果。然而，一个无法回避的现实是：出口链和科技链对就业的吸收能力相对有限，其普惠性不足，难以像过去的房地产和基建产业链那样，广泛吸纳从基层到中产的大量劳动力。由此带来的结构性矛盾正在显现，K型分化日趋严重，不同行业、不同区域、不同收入群体之间的体感温差巨大。一部分人感受到产业升级的红利，另一部分人则在传统行业的收缩中承受压力。这种分化不仅体现在收入层面，更体现在预期和信心层面。当结构性问题突出，而新的增长引擎又无法充分弥补旧引擎熄火带来的就业和收入缺口时，社会的整体温度就难以提升。更值得警惕的是，如果海外贸易环境发生重大变化，地缘政治冲突加剧，保护主义抬头，过度依赖出口的风险将瞬间暴露。届时，我们虽然摆脱了房地产和地方债的绑架，却又可能陷入被出口绑架的新困境。这不是高质量发展的初衷，也不是可持续的安全状态。 三、转型的决心与阵痛的强度从近两年的政策走向来看，高层推进高质量转型的决心之大、定力之强，实际上超出了包括我在内的许多市场观察者的预期。面对经济下行压力和各方呼吁强刺激的声音，决策层始终保持了相当的战略克制，没有为追求短期增速而轻易放弃转型方向。这种决心值得尊重，但也意味着一个残酷的现实：转型的阵痛期将比我们原先想象的更为漫长。中产阶层是经济周期中最敏感也最具韧性的群体，但这一次，他们"熬周期"的时间恐怕会远超预想。为什么？因为中产财富的根基——资产负债表，至今仍处于受损状态。房地产作为中产家庭资产配置的核心，其价格调整尚未结束，财富缩水效应持续存在；股市虽有波动，但尚未形成持续稳定的财富修复通道；收入增长预期不稳，消费意愿自然受到抑制。内需的复兴，从根本上依赖于居民资产负债表的修复。当家庭部门的资产端持续承压，负债端相对刚性，其消费能力和消费信心就难以实质性恢复。没有内需的强劲支撑，中国经济即便不再被房地产和债务绑架，也会陷入被出口绑架的另一种风险之中。这种"按下葫芦浮起瓢"的困境，正是转型深水区最棘手的挑战。 四、当务之急：在平衡中寻找现实出路面对上述困境，扩大内需无疑是当务之急。这是破解当前经济困局的牛鼻子，也是实现内外循环良性互动的关键。从短期效果看，修复地产链和基建链确实是扩大内需最快、最有效的方式。这两个产业链条长、覆盖面广、就业容量大，对普通劳动者和中产阶层都相对友好，能够迅速产生普惠性的收入效应和财富效应。但问题在于，这条路我们走得太久、太深，一旦大规模重启，极易滑回老路，前功尽弃，与高质量发展的方向背道而驰。 因此，关键不在于要不要刺激，而在于如何在不走极端中寻求动态平衡。我们不能从过去过度依靠房地产，简单转向现在过度依靠出口；也不能因为害怕走老路，就对内需修复采取"消极无为"的态度。动力需要平衡，结构需要优化。具体而言，我认为有几个层面的工作亟待推进：第一，让房地产回归正常状态。 "正常状态"不等于"刺激暴涨"，也不等于"放任下跌拖累经济"。房地产需要止跌回稳，逐步修复预期，使其不再成为经济的负向拖累，这是底线。在此基础上，通过保障房建设、城中村改造等"新基建"形式，既稳定产业链，又避免重回炒房老路。第二，通过资本市场修复资产负债表。 一个稳健向上的资本市场，是修复中产资产负债表最直接、最有效的市场化手段。这不仅能提振消费信心，更能为科技创新提供长期资金支持，实现"一箭双雕"。资本市场的发展不能仅仅停留在口号上，需要在制度层面给予更大力度的实质性支持。第三，以时间换空间，承受必要的阵痛。 资产负债表的修复、内需的振作、预期的扭转，都不可能一蹴而就。这需要政策保持连贯性和稳定性，更需要社会各方调整预期，接受一个相对较低但更有质量、更可持续的增长中枢。 高质量发展是中国经济的必由之路，这一点毋庸置疑。但必由之路不等于坦途。我们正在经历的，是一场涉及增长模式、财富结构、利益格局的深刻重塑。旧的支柱在退场，新的支柱尚未完全顶起；旧的财富逻辑在失效，新的财富创造机制还在孕育。在这个过程中，有迷茫、有阵痛、有体感温差，都是正常的。真正需要警惕的，不是阵痛本身，而是对阵痛缺乏充分预估，要考虑到短期的一系列极端风险和挑战，避免乌托邦主义的悲剧。做好长期准备，保持战略耐心，在坚守方向的同时务实求变，在拒绝极端的同时寻求平衡——这是我对当前中国经济转型的核心判断，也是对我们每一位身处其中的市场参与者的诚恳建议。冬天或许漫长，但春天只会属于那些准备好的人。
【首席视野】李迅雷：分化与集聚——上半年宏观数据与A股半年报的交叉印证
李迅雷系中泰国际首席经济学家、中国首席经济学家论坛副理事长上半年我国GDP增速呈现见高后低，一季度为5.0%，二季度则降至4.3%，但A股半年报倒十分靓丽，5550余家A股上市公司是上半年营业收入合计同比增长7.09%，归母净利润同比增长18.57%，似乎与宏观数据及体感差异较大。但从宏观数据的另一层面看，上半年全国规模以上工业企业实现利润总额同比增长18.7%，增速比一季度加快3.2个百分点，与A股上市公司的业绩表现几乎一致。为此，本文对上市公司的上半年业绩进行细化分析，找出其主要特征。 利润高增长由哪些行业贡献？2021年是A股上市公司总利润额和增速的高点，之后连续三年下行，似乎与房地产长周期见顶后回落一致。到了2025年盈利增速见底回升，其中营收增长1.0%，净利润增长2.7%。A股上市公司的利润增速数据来源：WIND，中泰国际2026 年上半年全市场营收 37.76 万亿元（增长6.6%），归母净利润 3.58 万亿元（约增长19.4%），利润增速快于营收，盈利能力改善。第二季度单季归母净利润同比增长29.5%，较一季度抬升约16.2个百分点，为 2022年以来最快的单季增速；剔除金融和“三桶油”后的实体企业净利润同比约增长25.5%。剔除金融后归母净利润增速（纵轴截顶60%，2021Q1剔除口径实为114.4%）数据来源：WIND，中泰国际全市场扣非后归母净利润增速为18.2%，与扣非前（19.4%）差距很小，说明本轮利润增长主要由经营性主业驱动，而非一次性收益。扣非后归母净利润增速数据来源：WIND，中泰国际利润增速最大的三大行业：电子（+195%）、有色金属（约 +106.7%）、非银金融（约 +68%），成为利润增长的三大引擎。此外，计算机、国防军工、电力设备增速均在 35% 以上；而农林牧渔（-146%）、建材（-46%）、钢铁（-42%）等传统行业仍在下滑。31 个申万一级行业中有 19 个实现净利正增长。行业呈现K型分化：半年报分行业归母净利润同比增速（%）数据来源：WIND，中泰国际 科创板盈利增速超所有板块上半年科创板净利增长437.6%（净利润已超 2024 年全年）、创业板净利 增长 32.7%（创近五年新高）、北交所营收突破 1,380 亿元；沪深 300 成份公司则以占全A约59% 的营收，贡献了全市场 78% 的净利润，说明大盘蓝筹的盈利中枢依然稳固，科创板的盈利增速虽然惊人，但毕竟其总市值占比并不大。分板块归母净利润（亿元,对数刻度） 数据来源：WIND，中泰国际因此，利润增速高并不等于等A股上半年的总利润贡献大。上半年对A股利润增长贡献最大的是非银金融行业，净利增速达到68%，其净利润总额超过5000亿元，占A股上半年总净利的14.1%。排名第二的是电子行业，贡献了约 7.2% 的净利润，盈利权重显著抬升。2026H1各行业对A股归母净利增长的贡献（亿元）数据来源：WIND，中泰国际上半年银行虽然净利增速偏弱（2.5%），但 1.13 万亿元的利润体量仍是全市场利润占比最大的“基本盘”。2026H1分行业归母净利润（亿元）数据来源：WIND，中泰国际相应地，地产链（建材、钢铁、建筑装饰）与农林牧渔成为主要的利润拖累项——行业净利合计明显收缩，是 2026 上半年结构性分化的另一面。利润向头部集中：A股的结构变化趋向成熟市场据统计，美国七巨头2025年的利润总额为5672.5亿美元，而标普500的总利润约为2.09万亿美元，则七巨头的利润占比达到27.1%。2025年中国台湾股市，台积电的利润占所有上市公司总利润接近40%；而韩国KOSPI股市中，2026年上半年三星电子加上SK海力士的净利占比超过80%。类似的情况在今年上半年的A股市场也有所体现。例如，5550 家公司里，中国人寿、长鑫科技、中国平安、中国石油、中国海油、紫金矿业、宏桥控股、宁德时代、工业富联、江波龙这10家公司，贡献了A股全部归母净利润增量5812.2亿元的一半以上（约3008.9亿元）。前100 家占据了全A上市公司 71.6% 的利润，前500家公司占据了全A上市公司 92.8%的利润。净利增量前10家公司（亿元）：合计3009亿，占全A增量51.8%数据来源：WIND，中泰国际尽管今年上半年银行业的利润增速只有2.5%，但由于基数较大，如工商银行上半年的利润就达到1737亿元，故仍是A股公司利润贡献的大头，加上非银金融今年上半年业绩的爆发，上半年金融类上市公司贡献了全部A股近一半的利润。此外，利润排名前十的公司利润占全部A股的三分之一，前50家占比超过60%。利润集中度提升：前10家占据全A三分之一数据来源：WIND，中泰国际今年上半年全A净利贡献最为亮眼的其实是保险公司，在归母净利增速的19.4%中，约 5.6 个百分点来自保险公司的投资收益重估，但这部分是市值波动而非经营改善（非银金融贡献 2050 亿，占全A增量 35%）。利润贡献比较突出的公司，如中国人寿一家占全A净利增量的 16.1%，占非银金融增量 46%；但这可能与其权益资产配置中电子行业的配置比例较高有关。此外，上市不久的长鑫科技的利润贡献占全A净利增量 13.8%，占科创板增量 68%，占电子行业增量 47%。有些行业或板块看似净利增速大幅上升，实则个别公司贡献了大部分涨幅，最典型的如长鑫科技，上半年归母净利润776.05亿元，占科创板全部公司归母净利润（1448.87亿元）的53.6%。又如国防军工行业上半年归母净利润130亿元，约增长46%，其中中国船舶归母净利润为99.54亿元，占比高达76.6%。单一公司对行业扣非后增/减量的贡献度（%，绝对值）数据来源：WIND，中泰国际长鑫对科创板净利润的影响(亿元）——2026H1一家占53.6%数据来源：WIND，中泰国际单一公司决定五大行业的净利增幅数据来源：WIND，中泰国际当上市公司的盈利向少数行业和头部公司集中，也必然会导致全A亏损公司数量的增加及某些传统行业亏损面的扩大，即所谓的K型分化。2026H1 分行业净利同比增速（%，前8与后5）数据来源：WIND，中泰国际上半年A股中大约有超过四分之一的公司出现亏损，尽管整体的盈利增速大幅回升。且5550家公司中，4137家盈利、1413家亏损，但由盈转亏514家反超扭亏为盈347家，净增167家亏损企业，说明个体分化仍在加剧。从宏观层面探讨：上半年A股盈利高增长的原因2026年上半年，尽管实际GDP增速不及2025年同期，但名义GDP同比增长约5.3%，名义GDP增量达3.6万亿元，是近五年同期最大增量。同时，PPI也由负转正。从2011-2025年，我国PPI15年的累计涨幅为零，这应该是建国以来从未出现的情形。PPI转正与今年以来地缘军事冲突及AI的“淘金热”有关。如今年1月委内瑞拉总统杜马罗被美军抓捕到美国；2月份伊朗最高领袖哈梅内伊遭遇美以联合空袭而身亡 ，美伊战争爆发。这两大事件引发了国际原油价格的大幅上涨，其他相关的大宗商品如天然气、煤炭等也出现了上涨。AI从算法、算力到应用，正在得到普及，导致存储芯片、消费电子产品、AI芯片与服务器、电子元器件、电力与能源设备、大宗有色金属如铜铝、数据中心设施（光纤电缆、储能设备、冷却设备等）等出现上涨。从CRB商品指数看， 年初至今已上涨了30%左右，说明价格上涨对于上市公司利润有显著贡献。不仅对企业利润，同样对财政收入的贡献也很明显。上半年我国一般公共预算收入增长4.7%。CRB商品价格指数变化数据来源：WIND，中泰国际从6-7月份的出口产品数据看，出口增速靠前的有：一是资源品，包括稀土、未锻轧铝及铝材；二是AI产业链相关的，包括集成电路、自动数据处理设备；三是体现中国制造业转型升级的产品，包括汽车及底盘、船舶和机电产品。出口额同比靠前的商品出口增速数据来源：WIND，中泰国际目前全球正经历商品贸易的超长上升周期，尤其当AI时代来临时，我国电子产品的进出口都大幅上升，这也是我国出口增速大幅上升的原因。全球贸易的景气度上升，带动了造船业的巨大需求，而我国又具有造船的巨大优势，有些造船企业的订单已经排到了2030年以后。这就可以解释为何7月份我国船舶出口增速如此之高的原因。也可以解释A股中造船企业的利润增速大幅上升的原因。上半年我国金融业增加值增速为6.7%，排在所有行业第三，仅次于信息传输、软件和信息技术服务业和租赁和商务服务业。金融业增加值的提速，与资本市场有较大关系，尤其是股市交易活跃，非银金融成为上半年盈利增长规模最大的板块。 当然，由于银行业上半年的盈利增速扣非后只有2.5%，故即便剔除金融业，非金融上市公司整体盈利增速仍达到19%以上。总体来看，上半年A股市场盈利增速大幅上升主要原因是AI浪潮推动下，带动电子和有色两大行业贡献了较高利润；地缘战争爆发推动原油、天然气、煤炭等能源价格的上涨，也给相关板块带来了利润高增长；非银金融板块则受益于资本市场的活跃及投资收益的大幅提升。但在另一方面，以房地产为代表的传统产业仍处在下行周期中，家电、建筑装饰、汽车、钢铁、公用事业、食品饮料等行业则出现盈利负增长。说明这轮A股盈利增长的大幅反弹，从宏观层面看，它属于AI浪潮（或第四次科技革命）推动下的康波周期上行阶段。但同时又处在房地产周期的下行阶段，这可能是导致K型分化的一大因素，尽管我认为不是主因。半年报中呈现两大现象：海外收益大增与现金流改善今年半年报的一个显著亮点是上半年共有3196家上市公司披露境外收入，合计实现境外营收6.06万亿元，同比增长22.9%，其中553家公司境外营收占比超过其营业收入的一半。由于海外收入不是强制披露项，披露的公司数一直在逐年增长（即全部披露公司的口径可能会出现海外业务之前存在但未披露，从而可能高估了增长率）。上半年A股海外收入大幅增长(亿元）数据来源：WIND，中泰国际从行业分布看，上半年境外营收规模居前的100家公司中，电子板块公司数量最多，达17家，电力设备、交通运输、汽车等行业公司数量也较多。从境外销售的产品结构上看，高技术、高附加值产品贡献度跃升。中国上市公司协会数据显示，人工智能硬件领域，电子元件出口额同比增长62.6%，电子行业上市公司境外营收同比增速超40%；新能源领域，锂电池、风电机组出口额同比增长超30%，储能产业上市公司境外营收同比增长27.1%；高端装备领域，船舶与海洋工程装备出口额同比增长19.9%，航海装备行业上市公司境外营收延续上年高增速。近年来，AI产业链、创新药等高附加值领域的企业积极“出海”。中国企业在全球化过程中，正推动盈利模式从制造溢价向技术溢价转型。由于中国国内制造业增加值已经占到全球三分之一，故出海应该是必然之选。相比西方国家制造业的全球化布局历史，我国制造业的全球化进程事实上是偏慢的，这可能与人民币国际化进程有关。今年半年报的另一个亮点是上市公司现金流继续改善。与两年前的半年报相比，非金融上市公司的经营性现金流增长约60%，且现金流2.11万亿元超当期1.94万亿元的净利。说明公司赚的钱是真金白银落袋，盈利含金量比较高，而不是停留在账面上的“纸上富贵”。非金融公司经营现金流改善（亿元，剔除银行/非银金融）数据来源：WIND，中泰国际但现金流整体改善的同时，同样存在分化现象，即行业间冷热不均。如资源能源领域的钢铁、石油石化、煤炭现金流回报率领先。其中煤炭、石化现金流比例相比去年同期分别扩张31%、30%。在AI算力与存储领域，长鑫科技现金流超过净利润；协创数据由负15.60亿转正至18.25亿。总体来看，2026年上半年上市公司现金流改善，反映出企业在宏观环境压力下主动加强营运资本管理的成效，以及部分上游资源品和AI产业链的景气高涨。但光模块、存储模组等行业“利润与现金流”的严重背离表明，部分高增长行业的盈利质量仍需时间检验。未来的关注点在于：资源品价格高景气能否持续，以及高库存行业能否顺利消化。
【特约大V】邓声兴：地缘升温叠加加息预期 恒指或承压走弱
金吾财讯 | 恒指周二（8日）收市报25317点，跌95点或0.38%。大市全日成交2061亿元。国指跌32点或0.38%，报8397点；科指跌72点或1.61%，报4454点。新股江波龙（09976）首日挂牌，收报233.6元，较招股价236元跌1%。联想集团（00992）股价挫6.2%，报30.36元，是最伤蓝筹，据报英特尔电脑CPU拟加价一成。道指周二（8日） 收市报52786，跌628点或1.18%。标指下跌0.58%，报7673点；纳指跌0.32%，报26421点；高通（Qualcomm）宣布签订协议，向亚马逊提供客制人工智能（AI）晶片，同时亚马逊买入价值40亿美元的高通认股证，消息刺激高通股价曾飙8.7%，收市涨3.2%，亚马逊回吐0.6%；英特尔据报计划于10月上旬，再度上调中央处理器（CPU）售价，加幅或达10%，股价逆市抽高9.1%。辉达（NVIDIA）滑落2%，在“科技七雄”中表现最差。亚太股市今早（9日）个别走，日经225指数现时报65770点，升500点或0.77%。台湾加权指数指数现时报47325点，升219点或0.47%。地缘升温叠加加息预期，恒指或承压走弱。洛阳钼业（03993）洛阳钼业8月19日公布2026年中期业绩，表现震撼市场——营业收入1,353.2亿元人民币，按年大增42.78%，创同期历史新高；归属股东净利润161.52亿元，按年飙升86.27%；第二季度单季盈利83.9亿元，按季增长8.2%，盈利持续释放。盈利爆发式增长主要受惠于“铜金双极”战略持续兑现——上半年产铜38.8万吨，按年增长9.73%，稳居全球前十大铜生产商；铜板块毛利率达62.88%，同比提升9.25个百分点。黄金业务方面，巴西四座在产金矿已于今年1月完成交割，上半年产金10.04万盎司，贡献毛利12.4亿元；项目保有黄金资源量约156吨，预计全年产金6至8吨。集团宣派中期股息每10股0.95元人民币（含税），为2012年以来首度恢复派发中期股息。行业层面，伦敦金属交易所（LME）铜价9月8日一度触及14,617美元/吨历史新高，年初至今累涨约17%；全球铜矿供应偏紧格局持续，ICSG数据显示上半年全球铜矿产量下跌1.1%，精矿产量更下跌2.6%。刚果（金）出口配额制度下，公司2026及2027年钴配额均为3.12万吨，钴市场预计维持相对紧张。洛阳钼业正处于铜价景气上行、业绩爆发式增长及首次中期派息的三重利好交汇点，中线估值重构空间值得跟进。目标价20，止蚀价$16.5（笔者为证监会持牌人士及笔者未持有上述股份）作者：香港股票分析师协会主席邓声兴博士