【券商聚焦】国投证券(香港)指网易(09999)业绩超预期 估值处相对底部
金吾财讯 | 国投证券（香港）发布研报指，网易(9999.HK)2026年第一季度业绩表现超市场预期，收入和利润均超出彭博一致预期，游戏业务体现出较强韧性，在非旺季实现环比跳升，毛利率呈现显著改善，盈利能力持续提升。目前公司估值处于相对底部，在自研能力叠加全球化双引擎驱动下，估值有修复空间，等待第二季度新游管线催化信号。第一季度网易实现净收入305.9亿元，同比增长6.1%，环比增长11.1%，超出彭博一致预期295.1亿元约3.7%。归母净利润107亿元，同比增长3.6%，环比大幅增长71.2%。毛利润212.2亿元（市场预估191.1亿元），毛利率69.4%，较去年同期的64.1%大幅提升5.3个百分点，营业成本同比下降9.4%以及平台收入分成压缩是驱动因素。游戏及相关增值服务净收入257.1亿元（市场预估247.1亿元），同比增长6.9%，环比跳升17%，是拉动总收入超预期的主引擎，得益于长青游戏的“再运营”战略，《梦幻西游》系列与《燕云十六声》贡献核心增量。盈利能力持续提升，综合毛利率69.4%，创近年季度新高；Non-GAAP营业利润率43.4%同样创近年新高。管理费用同比下降33%，销售费率环比回落至11%，人员精简与海外战线收缩的财务效果已显性化。新游关键进展方面，《遗忘之海》为近期最核心催化剂，4月已获版号，预计5月28日开启删档付费测试，预期在暑期（第三季度）上线；《无限大》为中期弹性来源，主打都市开放世界差异化定位，研发团队表示会以最高品质交付。研报未给出具体目标价和评级，指出港股收盘价171.7港元对应约12倍2026E P/E（基于彭博一致预期），估值处于相对底部。业绩全面超预期但股价下跌4.82%，可能源于前期股价抢跑及市场对港股流动性和美债收益率上行的担忧。风险提示包括宏观经济下行、新游上线节奏不及预期、港股流动性受美债收益率持续上行压制。
【券商聚焦】国海证券维持小米集团-W(01810)“增持”评级 指公司深耕AI及人车家生态
金吾财讯 | 国海证券发布研报指，小米集团-W(01810)2026Q1经调整净利润同环比下滑，但公司持续深耕人工智能领域，前瞻性布局“人车家全生态”场景。2026Q1业绩表现：公司实现收入约991.42亿元，同比下滑10.9%，环比下滑15.2%；毛利率约22%，同比下滑0.83个百分点，环比增长1.16个百分点；经调整净利润约60.72亿元，同比下滑43.1%，环比下滑4.4%。盈利下滑主要受存储价格上涨、行业竞争加剧等因素影响。分业务板块看：1）智能手机业务：注重产品结构优化及渠道管理，ASP同比增长8.2%至1310元，创历史新高。全球出货量约3380万台，相关收入约443亿元，毛利率约10.1%。2）IoT与生活消费产品业务：中国大陆收入受国补退坡影响下滑，但境外收入创历史新高，主要得益于境外渠道拓展及品类增加。该业务收入约247亿元，毛利率25.2%。3）智能电动汽车及AI等创新业务：2026Q1经营亏损约31亿元，汽车交付量约80856辆，新能源汽车业务收入约190亿元，同比增长5.1%。ASP约23.5万元，同比下滑1.3%，主要是受车辆购置税补贴及低价现车影响。AI布局方面，公司Xiaomi Mimo-V2.5-Pro模型在Artificial Analysis大模型综合智能榜单上位列全球开源大模型并列第一，总排名前5。AI能力全面赋能“人车家全生态”场景，2026年4月开启PC和有屏音箱版Xiaomi miclaw小范围封测，且该智能体已通过中国信通院手机端智能助手评测。考虑到存储涨价对手机成本的影响，预计2026~2028年营收分别为5240、6319、6820亿元，经调整净利润分别为319、471、566亿元，对应经调整PE为20.0、13.5、11.2倍。维持“增持”评级。
【券商聚焦】国海证券首予智谱(02513)“买入”评级 指其模型能力领先
金吾财讯 | 国海证券发布研报指，智谱(02513)具备全球第四、中国第一的SOTA模型能力，以模型领先性实现更高定价，2026年5月Tokens价格达1.4美元/百万Tokens，逼近海外旗舰模型。公司聚焦ToB和生产力用户，与市场偏好ToC的观点存在预期差，参考Anthropic发展路径，B端模式具备更优的业务表现。此外，公司通过推出GLM-5V-Turbo融合多模态模型，具备原生视觉理解能力，打破市场对缺乏多模态能力的担忧；并通过深度适配国产芯片及“算力合伙人”模式解决算力瓶颈，算力扩容后营收有望加速增长。研报预期公司2026-2028年营收分别为31.92亿元/72.57亿元/197.25亿元，其中Maas业务营收21.66亿元/54.37亿元/165.25亿元，本地化部署收入10.26亿元/18.2亿元/32亿元。国海证券认为公司具备领先的模型能力、研发能力、商业化表现和市场认可度，已在企业级AI、MaaS开放平台建立了领先的生态系统，凭借高人才密度、高效率的组织，使得模型与产品实现高速推出与迭代，并且模型持续在顶级基准测试中保持领先表现，展现出显著的稀缺价。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示包括：行业竞争加剧、竞争格局生变、AI发展不及预期、估值调整、模型商业化未完全兑现、公司产品不完全可比、负面舆情、政策风险等。
【券商聚焦】国金证券首予多点数智(02586)“买入”评级 指其深耕零售数字化并升级为AI零售智能体提供商
金吾财讯 | 国金证券发布研报指，多点数智(02586)深耕本地零售数字化领域多年，已形成覆盖供应链、门店运营、营销及全渠道销售的全链路解决方案体系，并逐步从传统零售数字化服务商向“AI零售智能体提供商”升级。控股股东张文中为物美集团创始人，合计持股54.23%；2025年公司总收入来自物美集团的占比为59.09%，整体关联客户收入占72.29%。2023-2025年公司收入由15.85亿元增长至22.27亿元，三年复合增速达18.6%，其中AI零售核心解决方案与AI零售增值服务形成双轮驱动，盈利能力与费用结构持续优化，2025年实现扭亏为盈，验证公司AI战略转型成效。零售AI战略升级，开启新成长周期。1)公司正全面推进AI战略升级，通过AI商品智能体与AI门店智能体进一步提升客户商品力与运营效率，并同步推动研发体系向AI原生研发转型。2)公司海外业务已覆盖10个国家和地区，全球化布局逐步打开第二成长曲线。3)公司探索从传统软件服务费向效果付费模式升级，有望提升客户付费意愿并进一步扩大市场空间。三条主线共振，公司未来成长确定性较强。国金证券预测公司2026/2027/2028年营业收入为26.05/29.73/33.14亿元，同比增速+17.0%/+14.1%/+11.5%，归母净利润为2.31/3.33/4.35亿元,同比增速72.55%/44.18%/30.75%。给予2026年30倍PE估值，对应市值69.3亿元人民币，目标价8.5港币。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示包括关联客户集中风险、竞争加剧风险、宏观经济风险及海外业务拓展不及预期风险。
【券商聚焦】国联民生证券维持科伦博泰生物(06990)“推荐”评级 料其有望于2027年实现盈利
金吾财讯 | 国联民生证券发布研报指，科伦博泰生物(6990)的投资主轴是海外市场价值确定性提升，核心产品sac-TMT是默沙东肿瘤战略核心品种。研报维持“推荐”评级，当前股价为474.00港元。研报指出，sac-TMT是默沙东为应对核心产品帕博利珠单抗2028年美国专利到期而布局的核心在研药物。默沙东已就sac-TMT启动17项全球三期临床研究，从三期临床投入占比来看，其为默沙东肿瘤管线核心产品。研报认为，默沙东参考科伦博泰生物中国早期研究数据，采取了全面精细的临床试验路径，包括在肺癌等领域大量开启空白适应症的三期研究。基于中国研究数据的持续积累，结合默沙东全球快速推进的注册临床研究，研报预计sac-TMT海外销售峰值可达150亿美元，其中肺癌领域及多癌种布局构成主要价值来源。研报预计科伦博泰生物有望于2027年实现盈利，核心产品sac-TMT 2026年临床价值有望大幅提升，2027年有望在美国获批。预计FY2026-FY2028年公司营业收入分别为24.8/42.7/54.5亿元，同比增长20.4%/72.4%/27.7%，归母净利润分别为-2.7/8.3/12.1亿元。对应PS分别为39X、23X、18X，27-28年低于3家可比公司的PS平均值，维持“推荐”评级。主要风险包括研发失败、产品商业化销售不及预期、行业增速不及预期及技术迭代引发的假设参数不确定性。
【券商聚焦】国盛证券维持滔搏(06110)“买入”评级 指公司高分红回馈股东
金吾财讯 | 国盛证券发布研报指，滔搏(06110)FY2026（截至2026年2月28日止年度）营收同比下降4.7%至257.4亿元人民币，归母净利润同比微降1.5%至12.7亿元人民币。派息方面，公司全年派息总额达0.28元/股，派息率137.1%，以5月27日收盘价计算股息率12%，高分红回馈股东。分品牌看，主力品牌营收同比下降4.2%，其中Nike在大中华区处于去库阶段，新品供给谨慎；其他品牌营收下降7.4%。公司加码跑步、户外等高景气赛道，担任Norrøna、norda®、Soar、Ciele等品牌独家运营伙伴，并开设首家跑步生活方式集合店ektos。分业务模式，零售业务营收同比下降2.7%至224.1亿元人民币，批发业务下降16.6%。渠道结构深度优化，直营门店净减少660家至4360家，总销售面积同比下降9.7%，单店销售面积同比提升3.9%。线上业务表现优异，截至期末抖音及微信视频号运营账号超700个，小程序店铺超3700家，即时零售入驻门店约3800家。会员运营方面，累计用户数达9290万，会员对零售总额的贡献比例保持91.7%。库存水平健康，存货金额同比下降8.6%至54.9亿元人民币，平均存货周转天数减少3.5天至131.4天。应收贸易款项同比增长78%至13.4亿元人民币，主要因春节假期时点延后导致现金回款周期波动，致使经营性现金流净额同比下降27.3%至27.3亿元人民币。展望FY2027，公司营收或略有下降，归母净利润同比基本持平。公司作为国内运动鞋服头部零售商，数字化能力领先行业，运营效率不断提升，预计公司FY2027-FY2029归母净利润分别为12.75/13.98/15.11亿元，现价对应FY2027PE为11倍，维持“买入”评级。风险提示包括终端销售放缓、品牌方合作变化及门店优化不及预期。
【券商聚焦】国泰海通维持博泰车联(02889)“增持”评级 指高端化与全球化战略进入业绩兑现期
金吾财讯 | 国泰海通证券发布研报指，博泰车联(02889)2026年Q1营收同比大增超100%，高端化与全球化战略进入业绩兑现期。高端化战略成效显著，座舱解决方案实现突破。骁龙8295平台产品在国内OEM持续放量，麒麟9610A平台合作深化。随着高通8397/8797平台量产及鸿蒙智行新车发布，公司将受益于高端智能座舱“量价齐升”。全球化布局加速，海外业务成为重要增长极。国际知名豪华品牌后装智能座舱项目已通过验收并开启全球交付；另一豪华品牌前装项目临近量产。公司任命Stefan Ortmanns博士负责欧洲业务，并与欧摩威集团、地平线达成战略合作，拓展SDV域控与“中国方案”全球化输出，欧洲及日本市场影响力持续提升。AI生态与硬件落地持续推进。公司坚持“软硬芯云一体化”战略，围绕英伟达加速计算芯片开发车端大模型，积极开发AI BOX并部署车端。同时探索算力收费、车载Tokens计费等创新商业模式，有望从一次性硬件销售向持续性服务付费转型。报告预计公司2026-2028年实现营业收入56.23/81.72/110.05亿元，同比增速为60%/45%/35%；归母净利润为-3.02/-0.52/3.03亿元，EPS为-1.94/-0.34/1.96元。结合PS估值方法，考虑到公司目前仍处于业务快速成长期但盈利尚未完全稳定，相较于可比公司给予一定估值折价，给予公司2026年动态PS 8倍，上调目标价为333.14港元，维持“增持”评级。风险提示包括行业竞争加剧、AI商业化落地不及预期等。
【券商聚焦】国泰海通维持极兔速递(01519)“增持”评级 指盈利拐点进一步确认
金吾财讯 | 国泰海通证券发布研报指，极兔速递-W(01519)26Q1件量增速可观，东南亚斋月旺季与马太效应共振，叠加中国“反内卷”政策红利，公司各市场毛利率持续改善，盈利拐点进一步确认，维持“增持”评级。报告指出，26Q1极兔速递总业务量达83.26亿票，同比+26.16%，增速较25Q4显著反弹。主要原因是东南亚地区迎来斋月购物节，短期内订单量暴涨，叠加东南亚地区马太效应加剧，小型物流公司退出市场且订单部分流向极兔。中国“反内卷”政策红利驱动公司毛利改善。公司凭借并购整合和社交电商红利，快速提升中国市场市占率，目前位列行业第五。毛利率由2025H1的4.45%上涨至2025H2的8.59%。东南亚、新市场业务助力降本，盈利向好。由于宏观经济上行、电商市场蓬勃发展、电商平台指定物流服务商的分配机制及电商自建物流对公司业绩冲击已接近尾声等原因，东南亚、新市场网络承载力加强和规模效应显现，成本端压力持续释放。2025年东南亚、新市场毛利率分别为19.13%、17.05%，显著高于中国大陆市场的6.66%。财务预测方面，国泰海通证券预计极兔速递2026-2028年归母净利润分别为5.12/8.08/10.43亿美元，对应EPS为0.06/0.09/0.12美元。使用2026年5月28日的美元/港元汇率7.83，2026年目标P/E 27x，给予目标价12.68港元。风险提示包括宏观经济波动、恶性价格竞争、政策风险、油价波动等。
【券商聚焦】国泰海通予天工国际(00826)“增持”评级 指钛合金业务放量
金吾财讯 | 国泰海通证券发布研报指，天工国际(00826)模具钢主业利润稳健修复，叠加钛合金深度绑定高端产业链与核聚变新材料的前瞻布局，预计带来长期业绩增长空间。钢材主业持续修复，盈利能力回升。模具钢板块在中高端塑料模具钢及热作模具钢领域市场份额稳步提升，高端产品占比提高直接拉升吨钢毛利。高速钢板块正加速向高附加值的粉末冶金高速钢转型，粉末冶金产品在耐磨性、韧性及使用寿命上具有显著优势，能获得更高溢价。整体盈利呈现底部反转态势。钛合金业务放量，3C需求高增带来业绩增长点。公司通过消费电子钛合金全产业链深度布局，已成为下游3C企业的核心原材料供应商。近期与大族激光在3D打印领域战略交流，天工生产的钛合金粉末材料正加速进入3C消费电子（手机铰链、轻薄中框）等对材料精度和轻量化要求极高的领域。粉末冶金高硼钢材料切入核聚变领域。公司国内首次以产业化方式成功开发出304B7粉末冶金高硼钢材料（硼含量2%），相较于传统铸造工艺在强韧性方面显著提升，未来有望广泛应用于核聚变及核裂变装置关键部位。该成果已引起国际热核聚变实验堆（ITER）研究团队高度关注，公司已完成特定复杂结构零部件加工测试并将样品寄往法国ITER组织开展验证测试，预计有望开展更深入技术与商务合作。预计2026-2028年归母净利润分别为608/810/1028百万人民币，EPS分别为0.22/0.29/0.38元。根据可比公司2026年平均30.62xPE，给予公司2026年18xPE。对应目标价4.62港元。给予“增持”评级。风险提示：消费电子及高端领域需求不及预期、宏观环境与地缘风险、下游进展不及预期。
【券商聚焦】国信证券维持滔搏(06110)“优于大市”评级 看好运营能力保障稳定的盈利
金吾财讯 | 国信证券发布研报指，滔搏(06110)2026财年全年核心经营利润同比持平，分红率达137%。受消费需求波动及线下客流承压影响，收入同比下降4.7%至257.4亿元。分商业模式看，零售业务收入224.1亿元，同比下降2.7%；批发业务收入31.6亿元，同比下降16.6%。分品牌看，主力品牌（耐克、阿迪达斯）收入223.3亿元，同比下降4.2%；其他品牌收入32.5亿元，同比下降7.4%。利润方面，线上促销加深拖累毛利率，但费用端优化对冲经营压力，核心经营利润同比增加0.1%，归母净利润同比下降1.5%至12.7亿元。毛利率同比下降0.4个百分点至38.0%，费用率同比下降0.7个百分点至32.4%。净利率同比提升0.1个百分点至4.9%。经营现金流净额同比下降27.3%至27.3亿元，自由现金流/净利润约1.9倍。年末存货同比下降8.6%，存货周转天数为131.4天，同比减少3.5天。维持高派息率137.1%。下半财年收入降幅收窄（上/下半年分别同比-5.8%/-3.7%），净利润同比实现16.1%正增长。门店结构优化延续“效率优先”导向，直营门店净减少660家至4,360家，总销售面积同比-9.7%，单店销售面积同比+3.9%。内容电商与私域协同推进，抖音及微信视频号账号超700个，小程序店铺超3,700家；集团累计用户达9,290万，会员贡献线下门店及微信小程序销售额占比91.7%。公司围绕跑步与户外等高景气赛道完善品牌矩阵。财年四季度总销售额同比下跌低单位数（三季度下跌高单位数）。管理层表示对新财年维持“短期谨慎、长期乐观”，以利润优先、效率优先为核心，力争利润额同比稳定、净利率同比改善。国信证券看好公司运营能力保障稳定的盈利和充沛的现金回报。截止5/27日收盘价，公司股息率高达12%，估值吸引力强。未来若品牌伙伴显示积极信号，销售增长也有望撬动经营杠杆，带来较强的业绩复苏弹性。基于主要合作伙伴短期业绩压力，小幅下调FY2027-2028盈利预测，预计FY2027-2029净利润分别12.7/13.9/15.1亿元，同比+0.0%/9.3%/8.8%。下调合理估值区间至3.1~3.3港元，对应2027财年13~14倍PE，维持“优于大市”评级。风险提示：宏观消费需求不及预期；渠道运营优化不及预期；品牌声誉风险。
【首席视野】沈建光：全球“词元短缺”如何解？
沈建光系京东集团首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事导读 今年以来，全球人工智能领域悄然出现一个新瓶颈——“词元短缺”。从Anthropic调整使用条款、亚马逊坦言产能受限，到OpenAI暂停Sora等项目集中资源，顶尖模型厂商纷纷实施调用限制。这一现象本质上是算力供需矛盾的直接体现。随着人工智能从辅助工具向任务代理演进，以及推理时扩展和商业化应用的爆发，词元消耗量急剧攀升。词元短缺不仅考验着科技巨头的资源调配能力，更成为智能时代全球算力格局深度调整的重要缩影。文|沈建光首发于人民日报（5月25日）今年以来，全球人工智能领域出现了一个新挑战——“词元短缺”。多家国际顶尖模型厂商与科技巨头对人工智能服务实施了不同程度的限量供应与调用限制。例如，Claude模型的开发者美国Anthropic公司调整了使用条款，以遏制高峰时段的过量使用；亚马逊公司表示，“产能限制”已拖累其增长步伐；OpenAI公司甚至暂停或放缓了类似视频应用Sora等非核心项目的资源投入，将宝贵的算力集中于可产生直接营收的业务板块。所谓词元，通俗来讲，就是大模型处理信息的最小单元。就像我们的阅读以字为单位一样，人工智能在处理文字、图片或代码时，会将信息拆解为一个个可计算的最小单位。大模型每处理一个词元，都要消耗相应的计算资源。因此，词元短缺本质上是算力短缺的一种具象表达，它直观反映了智能时代算力资源的使用成本与供需矛盾。当前，全球部分国家和地区出现的算力紧张局面，一方面与芯片制造、电力供应等物理层面的瓶颈有关，更关键的原因在于，人工智能需求的爆发式增长超出了现有供给的承载能力。全球人工智能模型聚合平台OpenRouter公司的数据显示，今年第一季度，每周词元消耗量翻了两番。这种需求的快速上升，主要源于人工智能应用范式的深刻转变。一是人工智能正从“辅助工具”向“任务代理”跨越。过去，人工智能主要用于聊天问答、内容生成等简单场景。如今，一些新型人工智能代理已能直接操作电脑，完成代码编写、文件整理、跨软件协作等复杂任务。这种从“动嘴”到“动手”的转变，使得单次任务的算力消耗大幅增加，部分复杂任务甚至可提升数个数量级。二是顶尖供应商坚持“以算力换智力”。为了提升人工智能完成任务的可靠性与准确性，全球顶尖模型广泛采用“推理时扩展”技术。模型在回答前，会像人类一样在后台进行多轮分析、推演和检查。例如，在处理“调研某行业并撰写报告”这一任务时，人工智能需要自主打开网页、读取财报、调用分析工具，单任务可持续运行数小时，词元消耗量可达数百万级别。三是商业化应用突破关键临界点。随着高性能模型在稳定性、准确性上实现质的突破，人工智能开始在金融、医疗、企业核心业务等场景中创造实际收益。企业大规模调用模型的意愿显著增强，算力需求正从“技术尝鲜”转向“业务刚需”。面对词元短缺带来的挑战，全球科技企业正在积极探索应对之策。短期来看，优化资源配置是破局的关键。一个普遍的做法是通过算法优化来降低任务对高端算力的依赖。比如，OpenAI和Anthropic等公司的编程代理已经能够对输入信息进行“上下文压缩”，先处理摘要信息，必要时再查询原始资料，以节约算力。中国企业在推理效率提升方面也取得明显进展。一些国际平台统计显示，中国人工智能模型周度的全球调用量一度超过海外模型，这是中国模型凭借较高性价比和算力使用效率，承担大量高频、通用型任务的体现。这也证明，通过技术创新提升单位算力的产出效率，是缓解算力焦虑的有效途径。长期来看，扩充产能与推进技术替代同样重要。当前，全球科技企业正在加快建设数据中心，扩大高端芯片采购规模。同时，为降低对单一供应链的依赖，一些企业也在积极探索替代路线。例如，谷歌提出强化自研TPU芯片体系，试图通过软硬一体化的定制芯片来降低成本、稳固供应。此外，边缘计算、更高效的模型架构（如混合专家模型）以及新型存储与互联技术，也在逐步走向成熟，有望从不同维度缓解集中的算力压力。词元短缺现象，是全球算力格局深度调整的一个缩影。在智能时代，算力已成为类似水、电一样的基础性战略资源。唯有兼顾短期优化与长期布局，统筹技术迭代与产能建设，才能推动人工智能产业平稳有序发展，在激烈的国际科技竞争中赢得主动。
【首席视野】李湛：宏观经济与配置市场观点
李湛系招商基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事 6月权益市场大概率延续震荡缓慢上行格局，行业间表现预计持续分化，配置重心将继续向高景气的AI产业中上游方向集中。基本面视角下，宏观层面，4月经济数据边际有所回落，结构性特征显著，“外强内弱”的韧性格局延续。具体而言，4月社零同比上涨0.2%，较3月进一步回落，消费内生动能有待提振，待二季度“国补”资金陆续到位后，5-6月社零增速或小幅回升。投资端则下行较多，1-4月固定资产投资累计同比减少1.6%，年内增速再度转负，企业对扩大投资的态度仍然谨慎，后续可重点关注稳投资政策工具发力。生产端，1月至4月规上工业增加值同比增长5.6%，细分结构上，装备制造业和高技术制造业增加值呈较高增速，新质生产力方向继续对总量增长构成重要托底。通胀方面，4月数据延续改善，PPI受国际输入性因素影响继续上行，CPI温和修复。出口受对美修复影响，预计延续较高景气，2026年4月出口同比增长14.1%，较前值大幅提升。美国司法机构在3月裁定“对等关税”适用的法律依据错误，4月20日正式开启前期征收关税的退税、规模达1660亿美元，同时特朗普政府短期内尚在调整关税政策，因而在政策变动的窗口期刺激美国进口商下单补库存，4月对美出口增速较前两个月大幅回升。今年以来美日欧制造业PMI维持在荣枯线之上，韩国出口维持偏高增速，或指向当前外需相对旺盛，在关税政策调整前，出口有望保持较高增速，对冲内需偏弱的影响。综合来看，上半年经济预计延续弱改善格局，失速下滑风险较低。业绩层面，一季报A股盈利确认业绩底部，虽然行业间分化较大，但整体呈明显的改善状态。2026年A股一季报超预期，全部A股2026一季度单季归母净利润增速分为6.0%，相较上季度明显改善，上市板盈利能力和上市公司经营规模也呈增长态势。截至2026年一季度，成长风格已连续5个季度保持相对优势，成长产业景气周期继续被验证，预计后续仍将对A股业绩形成较强的带动作用。全A业绩有望延续高增态势，业绩将继续提供上涨支撑动能。流动性视角下，宏微观流动性预计维持充裕格局。外部流动性方面，4月FOMC会议维持联邦基金利率在3.50%-3.75%不变，当前市场已经对“6月议息会议大概率‘按兵不动’，基调预计整体偏鹰”有所计价，6月FOMC会议对风偏负面影响整体有限，且5月底沃什正式宣誓就职并未提及缩表等具体工具，特朗普发言仍指向其降息诉求，市场对于紧缩的担忧也有小幅缓解。内部流动性方面，由于二季度经济失速下滑风险有限、银行净息差较低、中美利差持续倒挂等影响，降准降息的紧迫和必要性下降，整体上内部流动性充裕环境预计将继续维持现状。微观层面，5月前3周，A股日均成交额接近3.2万亿，处于历史峰值水平，两融余额接近3万亿，预计6月市场交投将延续当前热度，微观流动性继续维持充裕水平。事件层面，美伊冲突呈继续缓和态势，全球风险偏好有望持续修复。5月25日，伊朗外交部发言人表示美伊就大部分议题达成结论，美伊已初步制定谅解备忘录框架，6月美伊军事冲突再起概率已经偏低，对抗烈度预计将持续下降，美伊缓和继续降低市场面临的突发性外部冲击概率。市场对通胀再抬升、美联储再度转鹰、原油供给扰动等风险定价逐步趋于收敛，有助于权益市场估值维持相对稳定。6月宏观数据或维持“外强内弱”，失速下滑风险有限，A股一季报业绩验证改善趋势，海内外宏观流动性可能维持当前偏宽松格局，微观流动性持续充裕。当前A股已进入业绩驱动的上涨行情，预计6月将可能继续呈“震荡向上、结构分化”的格局。经济弱修复难以推动信用扩张和需求快速回升，海外高利率环境扰动有限，国内流动性整体充裕背景下利率中枢抬升空间受限，6月债市预计延续震荡偏强格局。宏观数据上，一季度GDP增速好于预期，二季度宏观高频数据虽然偏弱但失速风险较低，结构上，经济的韧性多来自外需和生产链条，居民消费、地产信用和私人部门融资状况仍然偏弱，利率难以上行。流动性上，充裕格局不变，债市仍处有益环境。1年期和5年期LPR已连续保持12个月不变，货币政策基调以稳为主，短期难有大幅调整，资金面宽松格局延续，低利率环境难以扭转，降准降息概率较低，但利率中枢抬升空间也较为有限。海外方面，美国高利率环境形成扰动，但难改国内利率方向。美国高利率环境对国内货币政策空间形成约束，但当前国内为偏稳基调，债市下行斜率虽受到一定抑制但方向不变，内部信用扩张、财政发债节奏和银行间资金面利率仍为核心变量。当前国内并未出现强信用扩张，反而仍处于需求偏弱、货币偏稳宽松的环境，即使外部利率高企，也较难推动国内长端收益率趋势性上行。权益市场配置上，在宽基指数小幅震荡稳步上涨、行业分化加剧更向产业主线集中的权益市场结构下，仍需紧密围绕本轮有业绩高景气验证的产业趋势方向。其中AI算力产业方向依旧是高关注度方向，涨幅有望持续领先于其他方向，回调或是配置良机。此外涨价景气链作为容易凝聚共识的方向，具备较强α效应，也需被重点关注。着重关注以下两条投资线索，第一条核心主线是AI产业链，尤其以算力和配套设施为核心，一是行业上通信、电子行业仍是核心，二是产业链环节角度，AI产业链的上中游环节需要被着力重视，尤其是和算力中心环节相关的方向，重点包括算力中心环节（CPO/PCB/存储/半导体）、算力配套（光纤/液冷/数据中心/电源设备/储能/算电协同等）。第二条主线是重视α效应强的涨价景气和催化领域，主要包括储能链条、机械设备、军工、存储及半导体设备等。涨价链条也多是AI产业链的延伸，如储能链条受海内外需求共振，景气度持续抬升。机械设备同时受益工程机械景气上行周期和多主题如机器人、商业航天等辐射。存储及半导体供不应求局面难以缓解，景气已步入上行周期。军工板块受创业板持续大涨情绪催化。固收市场配置上，海外流动性冲击对债市的冲击偏短期，不影响长期趋势，在国内维持低利率中枢的环境下，控制杠杆，挖掘骑乘收益、波段、权益暴露、品种选择等小机会。
【券商聚焦】国信证券维持小马智行(02026)优于大市评级 指其Robotaxi收入大增395%
金吾财讯 | 国信证券发布研报指，小马智行(02026)2026年第一季度Robotaxi收入同比增长395%，Robotaxi规模化运营加速推进。2026Q1，小马智行实现营收3425万美元，同比增长145.0%，环比增长17.6%；调整后净利润为-4086万美元。其中，Robotaxi服务收入857.0万美元，同比增长395.4%，乘客车费收入同比增加456.5%，主要得益于第七代车队投入运营及共建车队模式贡献增量收入。公司上调2026年自动驾驶出行服务收入目标至2025年水平的3.5倍以上，年底Robotaxi车队规模目标由3000台上调至超过3500台。2026年5月周均付费订单量较1月增长119%，注册用户数增长至去年同期三倍以上。Robotruck服务收入1019.5万美元，同比增长31.0%，公司计划于2026年下半年推进第四代自动驾驶卡车量产。智能解决方案收入1548.5万美元，同比增长246.5%，主要得益于低速无人配送、无人清扫车等市场域控制器(ADC)出货量增长。2026Q1公司毛利率16.2%，净利率-156.2%，费用率186.6%，同比大幅下降231个百分点。研报指出，小马智行Robotaxi车队规模已突破1700台，持续推进与北汽、广汽及丰田三大平台第七代车型部署，并计划于2027年中前将面向国内市场的整车BOM成本（含自动驾驶套件及基础车辆）降至人民币23万元以下。公司通过“中国+海外”双引擎战略及共建车队模式扩大运营覆盖，已在9个国家部署Robotaxi，并于克罗地亚启动欧洲首个商业化服务。国信证券维持盈利预测，预计2026-2028年营业收入分别为1.39/2.41/5.69亿美元，归母净利润分别为-2.15/-1.88/-1.14亿美元，维持优于大市评级。风险提示包括高阶智能驾驶推进不及预期及行业竞争加剧。
【券商聚焦】财通证券维持吉利汽车(00175)“买入”评级 指公司高端化与国际化驱动逻辑明确
金吾财讯 | 财通证券发布研报指，该机构认为吉利汽车(00175)基本面逻辑已发生根本性转变，从依赖中低端新能源市场的贝塔逻辑切换至高端化与国际化的阿尔法驱动逻辑，强阿尔法属性明确。研报核心观点认为，公司高端化战略取得关键突破。极氪9X在50万级大型SUV市场大获成功，上市13分钟大定破万，连续五个月压制问界M9，品牌力强势复苏。极氪8X于2026年4月17日上市，上市29分钟大定破万，高配版本占比95.6%，验证高端化模型的复制能力。极氪品牌已完成轿车、SUV、MPV全品类覆盖，后续仍有行政轿车等细分市场想象空间。国际化方面，公司出海策略转向激进，新能源出口正式起势。2025年下半年新能源出口8.4万辆，环比增长113.6%。2026年一季度累计出口20.3万辆，同比增长128.6%，其中新能源渗透率超60%。海外市场已覆盖88个国家和地区，全球终端网点超1200个，本地化产能加速落地。研报认为公司出口上行周期已至，天花板未触。国内市场整体处于防守态势，中低端市场面临比亚迪等竞争，但公司燃油车产品力强，HEV新技术发布，且2026年仍处新车周期，银河星耀7、银河M7等车型具备竞争力。高端市场竞争格局清晰，极氪与问界、蔚来为主要竞争方。财务预测方面，研报预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为4459.3/5149.3/5715.2亿元（人民币），归母净利润分别为214.8/256.7/302.2亿元（人民币），对应EPS分别为1.98/2.37/2.79元（人民币），当前股价对应PE分别为8.53/7.14/6.06倍。维持“买入”评级。
【券商聚焦】华泰证券维持速腾聚创(02498)“买入”评级 指其机器人激光雷达业务放量
金吾财讯 | 华泰证券发布研报指，速腾聚创(02498)1Q26实现营业收入4.59亿元（人民币，下同），同比增长39.9%；归母净亏损6422万元，同比收窄35.5%，盈利能力持续改善。公司激光雷达总出货量达33.03万台，同比大幅增长204.1%，机器人激光雷达业务进入规模化放量阶段，成为核心增长引擎。ADAS激光雷达业务方面，1Q26出货量14.48万台，同比增长49.7%。截至2026年3月末，公司累计获得36家整车厂及Tier1的177款车型定点，已实现69款车型SOP，ADAS在手订单储备超900万台。新一代数字化EMX激光雷达已进入量产阶段，自研SPAD-SoC芯片“凤凰”获头部车企定点，预计年内量产上车，强化公司在数字化激光雷达路线上的技术领先优势。机器人激光雷达业务方面，1Q26出货量18.55万台，同比大幅增长1458.8%，占整体出货量比例提升至56.2%，首次超过ADAS业务。公司覆盖割草机器人、商用清洁机器人、Robotaxi、Robovan、人形机器人等场景，与石头科技等客户深化合作。Active Camera解决方案已获欧洲头部人形机器人厂商批量订单，推动机器人客户从验证迈向量产。盈利预测方面，华泰研究维持速腾聚创26/27/28E营业收入33.47/47.91/61.41亿元及归母净利润1.48/4.57/5.74亿元的预测。采用可比公司估值法，基于公司在数字化激光雷达及SPAD-SoC芯片量产上的领先优势，给予25%估值溢价，对应26年7.5x P/S，目标价59.18港元，维持“买入”评级。风险提示：高阶智驾渗透率提升不及预期；机器人行业商业化落地不及预期。
【券商聚焦】招银国际维持理想汽车(02015)“持有”评级 盈利修复尚需时日
金吾财讯 | 招银国际研报指，理想汽车(02015)一季度收入与毛利率符合预期，费用控制优于预期。一季度收入同比下降11%至230亿元，完全符合该机构此前的预测。一季度毛利率收窄10个百分点至7.9%，较该机构的预测高出0.4个百分点；销管费用比该机构预测的低约6.5亿元。一季度净亏损23亿元，略好于该机构的预测，但这仍是公司上市以来最大的单季净亏损。产品组合趋于成熟及结构下行，销量增长空间受限。该机构维持2026年49万台的销量预测，但下调了对产品结构的预期：上调了低毛利车型i6的销量假设，下调了高端车型L9的销量预测。管理层指引，在竞争加剧的情况下，改款车型L9在产能爬坡后，稳态月销为6,000-8,000台。更重要的是，考虑到理想汽车现有车型组合已较为成熟和全面，该机构认为2027-28年的销量增长空间有限。毛利率压力可能比预期更持久。管理层指引二季度整车毛利率约为10%，i6的毛利率仍处于个位数的低位。该机构将2026年毛利率预测从17.6%下调至15.0%，这仍隐含着四季度毛利率将回升至18-19%。该机构认为理想正面临结构性的困境：尽管公司努力推进高端化，但其产品与竞品的差异仍在缩小。因此，即便原材料成本恢复正常，该机构预测2027-28年毛利率仍将维持在17%左右，难以恢复至20%。综上，该机构将2026-27年净利润预测分别下调85%和21%至5.11亿元和61亿元。虽然该机构仍认为这是一家优秀的公司，但该机构认为，在“物理AI”的发展路径变得更加清晰之前，理想汽车相较同行的优势正在收窄。维持“持有”评级，目标价下调至16美元/62港元，基于18x FY27E P/E。
【券商聚焦】招银国际维持小鹏集团(09868)“买入”评级 指新车、机器人、Robotaxi为关键催化剂
金吾财讯 | 招银国际研报指，小鹏集团(09868)1Q26收入同比下降18%，较该机构此前预测高出2%。1Q26毛利率环比收窄0.7个百分点至20.6%，较该机构的预测高出0.9个百分点；研发费用同环比提升至29亿元，高于预期；1Q26净亏损18亿元，较该机构的预测超出约2.5亿元，主要源于高于预期的利息支出。新车、出口推动2H26销量复苏：全新GX的订单超出该机构此前的预期。管理层表示，GX首批订单中，价格超过35万元的旗舰版本占比超过八成，该机构认为这有利于提升小鹏的整体品牌形象和整车毛利率。该机构预计小鹏2026年销量将同比增长16%至50万台，隐含下半年销量将环比翻倍，主要受两款全新Mona SUV和出口驱动。再结合明年将推出一款经济型Robotaxi车型，有望推动2027年总销量同比增长40%至70万台。人形机器人、Robotaxi作为催化剂：小鹏的人形机器人Iron按计划将于2026年底前量产，初期可能部署在其展厅中，2027年开始贡献更多收入，该机构对27年机器人的销量假设为1万台，对应收入为25亿元。小鹏计划在3Q26于广州启动Robotaxi试点运营。虽然该机构认为Robotaxi在2028年之后的收入贡献将更加显著，但近期的运营里程碑可能成为提升估值的催化剂。考虑到管理层指引2Q毛利率环比持平，销量环比激增60-70%，该机构预计2Q26净亏损将显著收窄。受益于规模效应的改善，该机构预计小鹏将在2H26实现净利润转正。维持“买入”评级，美股/港股目标价分别为21美元/82港元，基于分部估值法：汽车业务1x FY27E P/S，机器人业务10x FY27E P/S。
【特约大V】Option Jack：当大家都对港股绝望时
金吾财讯 | 恒指周四结算日（5月28日）跌破25,000点，日中最多跌逾600点，至下午开市后现全日低位24,727，市场气氛差绝，全港市民不约而同闹爆港股，之后随着A股及纳指期货回升而反弹，恒指收窄逾半跌幅收在25,006，25,000点关失而复得。综观过去10个交易日当中，5月14日，是阿里巴巴及腾讯公布业绩后的交易日，恒指高开逾400点在26,834，开市位就是日高，之后迎来一支大阴烛，收市打回原型，没有涨跌。自那天开始，港股像是魔咒般，10个交易日当中，9天是阴烛，当中更无视纳指及亚太区股市的狂飙破历史高位，恒指走势依然乏力，堪称可写入技术分析及港股教科书历史的一页，本来港股市场气氛差早就是城中的讨论话题，加上这10日的迷失，更让市场倡议远离港股，珍惜生命。不过笔者却认为其实这不过是市场节奏周期罢了，一个节奏型态的结束，将迎来一个新的型态，笔者昨天（5/28）已憧憬结算日跌，隔天回升的节奏机率高，是根据过往结算日及之后的涨跌节奏，远的不说，就回看上月：4月份的结算日（4/29）上升432点，隔天（4/30）回跌335点，昨天（5/28）5月期指期权结算日下跌，今天（5/29）应该相反方向而向上，今天中午完稿前恒指上升约270点，在25,270点附近，港股又一次在市场绝望气氛中回升。昨天中午前笔者也在公开文章中提及此点，当时恒指还在24800点之下，交易除了讲求技术分析，更重要的是回测历史节奏，这种节奏分析技巧，近年胜过各种技术指标，既简单又实用，因为投机只争朝夕。【作者简介】Option Jack：国际市场资深全职交易员，32 年市场实务期货期权交易经验。前投资机构交易员、前投资机构资深分析顾问。前理财周刊期权专栏主笔、经济一周 期权专栏作者。在多个著名财经媒体包括 Now 财经台、新城财经台、策略王直播嘉宾。有畅销著作：《盘房爆炒30年》及《哪有一天不交易》
【特约大V】邓声兴：美债息回落利好科技股，恒科指或跑赢大市
金吾财讯 | 恒指周四(28日)收市报25006点，跌322点或1.27%。大市全日成交3563亿元。国指跌98点或1.17%，报8364点；科指跌18点或0.39%，报4888点。泡泡玛特(09992)获有“中国毕非德”之称的内地资深投资者段永平增持股权，收升4.7%，报161.5元，是表现最强蓝筹。蔚来(09866)全新旗舰SUV ES9正式上市并启动交付，股价升6.3%，报44.34元。小鹏汽车(09868)2027年底前实现L4级自动驾驶，股价升5.6%，报66.35元。云知声(09678)折让两成配股集资，股价挫8.2%，报261.2元。道指周四(28日)收市报50668点，升24点或0.05%；标指上扬0.58%，报7563点；纳指涨0.91%，报26917点；云端软件商Snowflake与亚马逊达成多年业务协议，加上调升收入预测，股价收市爆升36.5%，微软及甲骨文分别涨3.5%及6.7%，Palantir上扬8.2%；IBM跃高3.5%，为表现最强道指成份股；亚马逊单日转升0.8%。多家零售商业绩理想，百货公司Kohl's股价炒高20.6%，Dollar Tree及百思买(Best Buy)分别飙升17.9%及15.8%。Caterpillar滑落2.5%，为跌幅最大道指成份股。亚太股市今早(29日)个别走，日经225指数现时报65789点，升1096点或1.69%。南韩综合指数现时报8386点，升201点或2.46%。美债息回落利好科技股，恒科指或跑赢大市。宁德时代(03750)宁德时代首季业绩再创巅峰，营收1,291.31亿元，同比大增52.45%，归母净利润204.74亿元，增长46.64%，毛利率维持行业领先，成本传导能力强劲，核心业务贡献占比超98%，利润质量高度纯粹。公司正处于动力电池全球龙头、储能第二曲线、新技术突破的三重增长引擎交汇点。期内神行电池与麒麟电池双轮驱动，CTP3.0技术推动能量密度突破260Wh/kg，储能出货量达120GWh，海外产能占比提升至35%，匈牙利工厂即将满产，全球化布局完善。更值得关注的是，公司近期战略生态全面开花：联合地上铁在深圳落地全国首个标准化轻卡换电生态，计划年底增至140座换电站；溥泉资本领投零一汽车（1至4月销量同比增5倍），参投人形机器人核心零部件企业蓝点触控；关联基金斥资64亿元收购世纪互联38.1%股权，布局AI算力基础设施；同时与西班牙Grenergy签订1.5GWh储能大单，欧洲独立储能项目储备已超30GWh。凝聚态电池面向航空领域能量密度达500Wh/kg，预计2027年小批量交付，打开万亿级新市场。目标价$772，止蚀价$673(笔者为证监会持牌人士及笔者未持有上述股份)作者：香港股票分析师协会主席邓声兴博士
【券商聚焦】国泰海通：中东冲突致油运紊乱 期待超高景气持续
金吾财讯 | 国泰海通证券研报指出，油运行业长期景气逻辑清晰，整体将分两阶段持续演绎。2022年起地缘冲突重塑全球原油贸易格局，推升油运产能利用率，行业迈入高景气周期。2025年下半年开始，全球原油增产将进一步提振运输需求，推动行业景气度持续上行，即便剥离地缘扰动，行业高增长态势仍可延续。同时韩国长锦商船重仓VLCC船型，进一步强化行业供需边际弹性。全球原油贸易紊乱与特殊市场结构，持续为行业赋能。中东冲突扰动航道与原油出口，带动运价中枢抬升，叠加俄、伊、委原油制裁形成的二元市场结构，为行业带来持续性供需变量。若灰色市场需求完成合规转化，将打开长期景气增量空间。供给刚性夯实行业底部支撑，当前VLCC在手订单占比22%，未来五年大量船舶将老旧更替，船台紧张导致新增运力稀缺。行业供给瓶颈显著，叠加国内船队战略价值提升，油运板块具备业绩与估值双重修复潜力。