【首席视野】荀玉根： AI的挤出效应——以中美为例
荀玉根系国信证券首席经济学家、经济研究所所长，中国首席经济学家论坛理事核心结论：①当前AI处于J曲线左侧的“创造性毁灭”阶段，挤出效应明显。②就业端，我国体现为硅基对碳基的挤出，美国体现为资本对劳动力的挤出。③资金端，无论是股权、债券还是信贷，中美均加速向硅基聚焦。④政策端，AI成为大国博弈的核心领域。⑤当AI走向物理世界，将迎来J曲线右侧“繁荣的拐点”，那时我国优势凸显、资产价格重估。奔涌而来的AI革命，引发了人类对未来的畅想，也带动了全球新一轮资本浪潮。然而，当前更多普通人先感受到的是生存压力的加大。为何会出现这样的局面？因为目前AI仍处于“J曲线”前期的“创造性毁灭”阶段。本文以中美为例，分析当前AI对其他领域的挤出效应。1. 就业：AI领域量价齐升就业岗位“数量”是观察AI挤出效应的最直观视角。技术革命本质上是对人的再定价，硅基与碳基人力需求对比变化时，就业市场会通过岗位和工资变化寻找新的均衡，最终劳动力由旧动能向新动能迁移。我国就业端的挤出效应已较为明显，硅基扩张、碳基收缩。近4年AI相关的“硅基”就业年复合增长3.2%，而建筑和公用事业等典型“碳基”行业分别下降11.0%和1.5%。更重要的是，硅基体量仍小，其就业扩张难以弥补更大规模的碳基就业下降。2023-2025年，我国AI相关就业增加约270万人，而非AI相关就业减少约980万人。美国硅基对碳基的就业挤出效应，体现在企业层面。美国碳基就业仍在增长，但硅基就业反而收缩：近4年美国信息技术就业年复合下降约3.0%，而建筑业和公用事业分别增长1.7%和2.1%。从生产函数F(K,L)看，我国主要是劳动要素内部的重构，即硅基L对碳基L的挤出，美国则发生在要素之间，即资本K对人力L的挤出。这可以从企业注册数得到印证，2022年至今，美国信息技术业雇员人数下降11.9%，而新企业注册数从7920增至1.32万，增长66.4%，创历史新高。劳动回报“价格”是观察挤出的另一重要维度。劳动回报是挤出效应的“因”，当AI相关岗位需求持续扩张，人才稀缺推高工资回报，更高的工资溢价又进一步吸引劳动力流入，形成正循环。中美均出现AI领域工资增幅更大的特征。2024年，我国AI相关行业工资总额同比增速由5.2%升至8.5%，而其他行业仅由3.3%升至3.5%，两者增速差由1.9个百分点扩大至4.9个百分点。美国也类似，截至2026年7月，AI相关行业周薪同比为4.8%，高于整体的3.5%。工资的价格信号已经影响教育选择。我国985高校AI专业的录取优势持续扩大，高考排名的相对领先位次由2022年的782位扩大至2025年的2600位，代表考生愿为AI专业付出更高的“成绩溢价”。美国同样如此，2014-2024的10年间，计算机与信息科学学位授予人数从5.6万翻番至12.2万人，而同期社会科学则降至16.2万人。2. 资本：资金加速向AI汇聚资金是支撑AI产业扩张的另一关键要素。短期内社会融资总量变动不大时，硅基产业资本需求上升必然对传统产业形成一定挤占。当前中美AI竞争持续加剧，美国凭借大模型、算力和平台生态占据领先优势，中国仍处于追赶阶段，更需要“集中力量办大事”，通过资本、信贷的超常规投入补齐短板。从股权融资看，硅基的IPO募资占比大幅上升。A股硅基类行业IPO募资金额占比2021年以来显著抬升，今年以来已达53.5%的历史高位，美股更高达79.3%，向硅基领域聚焦的趋势明显。与此同时，两国硅基IPO数量占比并未大幅上升，说明硅基企业单项目融资规模更大，资金正加速向头部集中。从债务融资看，硅基对资金的吸附能力增强。直接融资方面，债券资金对AI产业链的配置权重正在提升。中美硅基公司债发行额占非金融发行总额的比重均自2024年低位逐步抬升。相较美国，我国硅基企业对债券融资依赖偏低，主要是相关企业多处于发展早期，业务模式和盈利稳定性有约束。随着硅基产业自身发展和债券“科技板”建设提速，中国作为全球第二大债券市场，有望为科技企业融资提供更有力支撑。间接融资方面，银行信贷资源进一步向科技领域倾斜。我国高新技术企业、科技型中小企业贷款余额保持两位数增长，显著快于基础设施、服务业和工业等领域。美国自25年起科技与商业服务领域大型银团信贷授信额度也显著提速，领跑医疗健康、制造和材料等其他关键领域。3. 政策：AI是大国竞争的核心点AI已成为全球博弈的核心战场，资源投入已超越传统市场逻辑。面对美国的先发优势和技术封堵，我国必须主动将更多财政、立法和产业资源集中倾斜到AI相关领域，以“两弹一星”的精神加速赶超。一是预算层面，公共资源向科技研发倾斜。近4年，我国基础研究经费占R&D比重持续抬升，2025年已升至7.1%。虽然与美国等科技强国仍有明显差距，但基础研究投入正在总研发投入扩张的基础上进一步加速，对应用研究、乃至碳基领域形成一定资源挤出。例如，2024年相较2020年一般公共预算中自然科学基金占科技支出的比重提高约0.24个百分点，而社会科学基金占比不升反降。二是政策立法的重心在向AI倾斜。2017-2025年，我国涉及“人工智能”的中央法规由4条增至189条，地方性法规由46条增至599条。同时，全部中央及地方法规总量却由约35.9万条降至21.2万条，下降约41%，AI相关法规占比从约0.14‰升至约3.7‰。美国国会立法支持某行业较罕见，但特朗普作为共和党民粹主义领袖，上台后将AI竞争置于较高优先级，2025年至今已有9项行政令直接加大AI及其基础设施支持力度。三是补贴层面，中美都在用“真金白银”争夺AI和先进制造。我国支持科技创新和高端制造业发展的税费补贴规模由2024年的2.63万亿元进一步升至2025年的超3.51万亿元。美国也在持续加大税收激励，联邦研发税收抵免由2025年的约361亿美元升至2027年预计388亿美元。美国政府还通过“创世计划”“星际之门”“AI行动计划”等法案，进一步整合联邦科研设施、算力、数据与私人资本，将政府资源与企业投资共同导向AI和芯片等关键领域。4. 总结：供给创造需求，硅碳终将共赢J曲线左侧的“创造性毁灭”阶段，挤出效应大于增量效应。从就业、资本到政策，目前阶段社会资源更偏向硅基领域，是宏观数据和微观体感背离的核心原因。但这并不意味着“硅基”是一轮“紧缩革命”。当AI从虚拟世界走向物理世界，技术红利将从少数硅基部门的“自循环”，辐射汽车、制造和服务等更广泛的行业，新供给将进一步创造新需求，硅碳也有望从“替代”走向“共赢”。未来会迎来J曲线右侧“繁荣的拐点”，硅碳共赢。前期报告我们分析过，AI革命最终会走向物理世界，当AI重新定义制造业时，供给创造需求，总需求会扩张，智能制造替代工业制造，届时中国的优势会凸显。详见《中美一样的困惑：硅碳能从分化到共赢吗-20260710》、《如何拯救内需？-20260827》。一是我国拥有巨大的工程师红利。2025年我国IT行业工程师平均年薪约3.4万美元，明显低于美国的18万美元左右。这意味着同等条件下，中国可以支撑更大规模的工程团队、更高频的产品迭代和更快的制造落地。二是我国拥有巨大的算力成本优势。我国主流大模型Token价格仅为美国同类模型的1/5甚至更低。这意味着AI大规模部署时，其调用门槛更低，更利于扩散普及。当竞争由纯粹的算力和算法，转向低成本、高频次、大规模应用，我国的优势将进一步放大。以智能汽车、机器人等为代表的智能制造有望成为衔接硅基与碳基的纽带，带动居民收入和消费增长，届时增量需求将向碳基扩散。那时，中国经济转型从量变到质变，新经济的体量超过老经济，即中国的“2003年时刻”重现，企业ROE回升，中国资产价格全面重估。风险提示：AI发展应用进展不及预期。
【首席视野】闪辉：观趋势谈改革——关于中国经济，高盛浇来一盆冷水
闪辉系高盛中国首席经济学家 、中国首席经济学家论坛理事2026年8月21日，高盛首席中国经济学家闪辉团队扔出了一份题为《China Matters: From Weak to Weaker》的研报，标题直译过来就是"中国经济：从疲弱，走向更疲弱"。这话听着刺耳，甚至有点扎心。但你不得不承认，这可能是今年以来外资投行说过的最诚实的一句话。很多人盯着GDP增速那点数字吵来吵去，4.3%还是4%，达标还是不达标，仿佛小数点后面多一个零少一个零就能决定国运。但高盛这份报告真正戳中的痛点是：中国经济真正的麻烦，从来都不是增速数字，而是结构性的损伤。这种损伤，不是周期性的下行，不是一轮调控就能熬过去的寒冬，而是经济肌体内部正在发生的撕裂与错位。一、K型撕裂：一半是火焰，一半是海水先看一组魔幻的数据。8月份，中国工业制造同比增长5.2%，而社会零售只增长了0.2%。工厂的增速是商场的26倍。一边是黑灯工厂灯火通明，机器人24小时连轴转；另一边是商场门可罗雀，收银员比顾客还多。这就是高盛反复强调的"K型分化"。往上走的那一撇，是科技制造和出口。半导体、算力、AI硬件、高端制造，政策、信贷、外资三股洪流往里面灌，机电产品撑起出口基本盘，汽车出口同比涨七成，中国工厂在全球杀疯了。十五五规划把自主科技、全域算力、商业航天列为核心抓手，资金持续从传统行业腾挪涌入科技资本开支。往下掉的那一捺，是地产链和内需。房地产投资连续五年下滑，新开工、销售面积从峰值跌去了六七成，家具建材零售同比负增长，服务业被地产拖累增速腰斩。更要命的是消费，全年大概率零增长甚至负增长。很多人说，消费不行是因为老百姓不敢花钱，是信心问题。这话只说对了一半。闪辉在财富论坛上讲了一句一针见血的话："消费决策只是个结果，它不是靠几张消费券、几场购物节能拽起来的。它背后站着三样东西：收入、家庭财富、对经济的信心。"三样东西，现在都出了问题。收入端，制造业越升级，雇的人越少。黑灯工厂这个名字本身就在告诉你，里面不需要人了。工业产值涨得越猛，就业反而越紧。中国制造业就业占比只有20%左右，把所有资源都砸向供给侧、砸向高端制造，造得出世界最先进的工厂，却造不出足够的白领岗位。每年上千万大学生毕业，他们想进的是互联网、金融、写字楼，不是去工厂拧螺丝。家庭财富端，过去二十年中国家庭财富的70%压在房子上。房价跌了五年，多少人的资产负债表在默默缩水。财富效应反向作用，手里的房子贬值，预期收入不稳，谁敢放开手脚花钱？信心端，这是最虚也最实的东西。当身边开餐馆的朋友说今年比去年还难，做工程的老乡说工程款又拖了半年，上班的年轻人说部门又要裁员，你说信心能从天上掉下来吗？所以高盛说，现在的问题根本不是增速高零点几个百分点还是低零点几个百分点。真正的风险在于，周期性的疲弱，正在演变成结构性的滞后。如果私人部门的财务压力再持续个两三年，很多小企业就真的垮了，很多家庭的资产负债表就真的修复不了了，那对增长潜力造成的，就是永久性的损伤。二、地产这头灰犀牛，还在拖着整个经济往下沉高盛这份研报里，用了很大篇幅讲房地产。他们算了一笔账：房地产行业对GDP的拖累，2024和2025年大概是每年2个百分点，接下来每年会收窄0.5个百分点。也就是说，这头灰犀牛不会一下子倒下，但会慢慢拖着你，一年啃掉你一个点的增长，啃个三五年。很多人觉得地产不就是一个行业吗，至于这么大影响？你太小看这条产业链了。上游是钢铁、水泥、建材、工程机械，中游是建筑施工、装修装饰、家电家具，下游是物业服务、中介交易、金融配套。直接间接加起来，占了中国GDP的四分之一，牵扯的就业人口以亿计。7月份的数据最能说明问题：房地产固定资产投资同比下降12.3%，直接导致总投资下降；家具和建材销售额分别同比下降6.3%和7.8%，跑输所有大类商品；房地产服务生产指数同比下降10.8%，直接把整个服务业增速拉了下来；钢铁价格和产量双降，因为房地产开工量同比跌了45%。这就是传导效应。地产一感冒，全产业链都发烧。更麻烦的是，这轮调整和以往任何一次都不一样。以前是政策调控压着，一松绑就反弹。这次是基本面变了——人口见顶了，城镇化放缓了，刚需天花板到了，高库存、高杠杆的模式走不下去了。高盛的判断很直白：房地产没有"快速修复"的办法。如果参照全球历次房地产泡沫破裂的时间线，全国房价可能还要再跌10%，真实价格见底可能要等到2027年。这话很多人不爱听，但我们得直面现实。过去二十年，建筑行业吃的是城镇化高速推进的红利，是房地产大开发的红利，是新城新区遍地开花的红利。那个时代，确实结束了。对于建筑企业来说，这才是真正的底层逻辑变化。不是今年活儿少，明年就多了；不是这波调控过去，日子就回到从前了。是整个行业的底层操作系统，正在重装。三、供给侧走得太远，需求侧跟不上了高盛这份报告最有价值的一个判断，是点破了当前政策的错位。过去几年，政策的重心几乎全在供给侧。搞产业升级，搞卡脖子突破，搞高端制造，搞新质生产力。方向没错，但用力太偏了。供给侧的政策，短期内能推高产出、推高GDP数字，但长期来看，如果需求跟不上，就会变成产能过剩、通缩压力、债务上升。就像你拼命往生产线砸钱，造出全世界最好的产品，但是老百姓买不起、消化不了，最后只能低价卖到海外，换来一堆外汇和越来越多的贸易摩擦。闪辉团队的担忧正在于此：政策几乎完全专注于技术创新和高科技制造业的战略决定，并不易于形成带动就业、收入和消费走强的良性循环。因为制造业吸纳就业的能力是有限的，而且越高端，吸纳的人越少。真正能创造大量就业的，是服务业，是中小微企业，是消费端的千千万万个体户。所以7月底政治局会议转向鸽派之后，陆续出了一堆政策：加快地方债发行，启动政策性金融工具投"六张网"，放宽公积金，刺激农村消费。但高盛认为，这些还是老路子，还是靠投资拉动，还是供给侧思维。真正需要的是什么？是从供给侧导向，转向需求侧导向；是从短期补贴，转向长期的收入提升和就业保障；是让老百姓口袋里真的有钱，对未来真的有盼头。这个转向，难。但必须转。四、结构性损伤，要用结构性改革来治说了这么多问题，不是为了唱衰中国经济。恰恰相反，只有直面问题，才有解决的可能。中国经济的基本盘还在。完整的工业体系还在，工程师红利还在，出口的竞争力还在，超大规模市场的潜力还在。这些都是我们的底气。但底气不能当饭吃。结构性的问题，必须用结构性的改革来治。第一，房地产要软着陆，不能硬着陆。不是要救房价，是要防风险，是要让这个行业平稳出清，不要引发系统性的金融风险和社会风险。该保交楼的保交楼，该重组的重组，该出清的出清。第二，政策要真正从供给侧转向需求侧。不要总想着"我要造什么"，多想想"老百姓需要什么"。消费不是刺激出来的，是收入涨出来的，是就业稳出来的，是社会保障托底托出来的。第三，传统产业的转型升级不能丢。不能眼里只有半导体和AI，就忘了建筑、纺织、化工这些传统行业才是就业的主力军。传统产业不是低端产业，是国民经济的基本盘。传统产业升级了，就业稳了，消费才能起来，经济才能真正形成内循环。对于建筑行业来说，更是如此。很多人说建筑行业是夕阳产业，这话不对。房子不会永远建，但城市会一直更新。老小区要改造，老厂房要焕新，基础设施要升级，城市功能要完善。从"大开发"转向"大更新"，从"增量时代"转向"存量时代"，这是建筑行业的下半场。下半场的玩法不一样了，对企业的要求也不一样了。但机会，永远都在。高盛说了大实话，但实话往往是良药。苦口，但利于病。中国经济从来都是在解决问题中前进的。三十年前我们闯过了价格闯关，二十年前我们扛住了亚洲金融危机，十年前我们走过了产能过剩。每一次看起来都是天大的坎，每一次我们都走过来了。这一次，也不会例外。只是这一次，我们不能再用老办法解决新问题。结构性的损伤，只能靠结构性的改革来修复。这条路很难，但走过去，就是另一片天。本文来自《中恳建言》
【券商聚焦】摩根士丹利维持中国平安（02318）“增持”评级 指中长期业务改善趋势依然稳固
金吾财讯 | 摩根士丹利发表报告，更新中国平安（02318）的估值模型，以反映上半年业绩及最近市况。尽管银保政策带来压力、债券收益率温和下降，加上股价于2025年底大幅上升后，股票市场表现波动，公司中长期业务改善趋势依然稳固。该行下调公司2026-2028年新业务价值预测，但认为目前风险回报比吸引，短期催化剂有限将被吸引的估值及股息率所抵销，公司的长期竞争地位也在持续增强。该行将其目标价由88港元下调至85港元，维持“增持”评级。
【特约大V】邓声兴：外围暖恒指望企稳，科技超卖或先弹
金吾财讯 | 恒指周二（6日）收市报24280点，升240点或1%。大市全日成交982亿元。国指升77点或0.96%，报8128点；科指升39点或0.94%，报4223点。智谱（02513）旗下GLM-5.3大模型接入亚马逊云服务平台，并获高盛给予“买入”评级，股价升7.6%，报715.5元。道指周二（6日） 收市报51521点，升253点或0.49%；标指上扬0.58%，历史首次突破7800点水平，报7818点，连涨3个交易日，公用股指数单日急弹3%；纳指涨0.45%，报27599点，连涨2日创新高；重磅股中，SpaceX股价收市续扬0.5%，亚马逊跃高2%，微软反弹0.8%；辉达（Nvidia）升0.1%，轻微创新高报239.24美元，盘中破顶见243.37美元，市值进一步迈向6万亿美元大关。超微半导体（AMD）行政总裁苏姿丰唱好未来几年晶片需求前景，股价涨2.8%，Marvell Technology飙升5.8%，博通（Broadcom）进账3.7%。Alphabet与Constellation Energy签订为期20年的核能供应协议，刺激后者股价炒高12.3%，Alphabet反弹0.4%；思科抽高4.5%，为涨幅最大道指成份股，Salesforce降低2.1%，为表现最差道指成份股。亚太股市今早（7日）个别走，日经225指数现时报70469点，跌214点或0.30%。台湾加权指数指数现时报49826点，升4点或0.01%。外围暖恒指望企稳，科技超卖或先弹。中国生物制药（01177）中国生物制药旗下正大天晴与德国药企STADA就生物类似药达成战略合作，授予STADA在欧盟、瑞士、英国及独联体市场独家商业化帕博利珠单抗生物类似药TQB3570的权利，并可选择拓展至美国及海合会市场。根据协议，正大天晴将收取首付款及最高5,300万欧元的开发、监管及销售里程碑付款，并享有双位数利润分成，同时保留开发、生产及商业供应责任。合作亦包括最多三款额外肿瘤及免疫生物类似药期权。此合作印证集团生物类似药生产平台具备国际商业化质量，未来可透过供应分享授权药物利润，并受惠于2025至2034年共118项美国生物药专利到期、合计销售逾2,300亿美元所带动的全球生物类似药市场扩张。随着全球生物药专利悬崖来临，生物类似药市场需求庞大，集团凭藉自主开发及生产能力，有望持续拓展海外市场，成为新增长引擎。预期未来更多生物类似药品种将透过类似模式出海，带动授权收入及利润分成持续提升，中长线估值重估空间广阔。目标价6.5，止蚀价$5.1（笔者为证监会持牌人士及笔者未持有上述股份）作者：香港股票分析师协会主席邓声兴博士
【特约大V】岑智勇：恒指反弹 现十字星
周二恒指高开239.29点，首分钟上试24354.11点的全日高位后，走势反覆回软，至约10:40后软至24230水平后牛皮，并在14:15跌至24179.38点的全日低位。之后指数继续牛皮，至尾市反弹至24280水平，全日波幅174.73点。恒指收报24280.56点，升240.22点或1%，成交金额982.65亿元。国指及恒科指分别升0.96%及0.94%；三项指数都向好，以恒指走势较佳。恒指高开后走势回软，至尾市反弹，最终以阳烛“十字星”收市，并补回部分在10月2日出现的下跌裂口。MACD熊差收窄，全日上升股份1110只，下跌825只，整体市况偏好。阿里巴巴（09988）、汇控（00005）及腾讯（00700）分别升2.657%、1.935%及1.229%，是推动恒指向好的动力之一。近日接连回购的极兔速递（01519）升5.032%，为最大升幅的成份股。恒科指升势相对较低，但仍有24只成份股上升。智谱（02513）及比亚迪电子（00285）分别升7.594%及5.009%，为升幅较大的成份股。美国国债孳息率回落带动，美股三大指数向好，道指、标指及纳指分别升0.49%、0.58%及0.45%。夜期及ADR上升，料恒指走势向好，阻力参考10SMA（约24520）。信号股以下股份在金融资讯系统中出现信号，仅供参考。高伟电子（01415）珩湾科技（01523）笔者为香港证监会持牌人士，没持有上述股份，并为个人意见，不构成投资建议。文：梧桐研究院分析员岑智勇
【券商聚焦】开源证券：科技资产证券化提速，大投行业务链迎来重估
金吾财讯 | 开源证券研究指，监管持续支持符合条件的硬科技企业利用资本市场发展壮大，优质科技资产供给改善有望推动券商大投行链条收入高增。当前仍处于投行周期底部修复初期，伴随长鑫科技、长江存储、宇树科技等硬科技企业IPO推进，头部券商有望通过IPO保荐承销、战略跟投、直投/私募股权投资、再融资、并购、做市、机构交易和财富管理等方式，参与科技企业资本化全过程。短期看，大型科技IPO贡献承销收入、直投收益和跟投浮盈弹性；中期看，硬科技项目储备和产业客户覆盖能力决定投行景气持续性；长期看，大投行业务与财富管理、国际业务、机构业务协同，将推动头部券商ROE中枢持续上行，进而带来估值重估。
【券商聚焦】开源证券：利差预期改善与盈利兑现共振阶段保险股估值弹性可观
金吾财讯 | 开源证券研究指，近5年（2021.6-2026.6）中国保险股经历“底部震荡-趋势修复-高位回调”三阶段：负债改革阵痛叠加利率下行期超额收益底部震荡；“924”政策组合拳与资负共振驱动超额大幅上行，10年期国债跌破2%但板块不降反升，本质是报行合一、预定利率动态调整机制使新业务负债成本下行，利差损预期缓解；2026年上半年获利回吐但资负改善趋势未逆转。与海外相比，中国政策因子权重更高、权益Beta更大、监管对利差损风险的前置干预更为有效。参照海外经验，利差预期改善与盈利兑现共振阶段保险股估值弹性可观。
【券商聚焦】国金证券：具备α禀赋的白酒酒企在当前具备不错交易容错率
金吾财讯 | 国金证券研究指，目前市场对白酒基本面预期仍相对谨慎，短期市场风格高频轮动，8月至今白酒板块持续跑输，该机构认为具备α禀赋的白酒酒企在当前具备不错的交易容错率：一方面市场风偏波动时红利资产吸引力相对提升，另一方面叠加顺周期β下估值修复期权。
【券商聚焦】国金证券：白电龙头分红持续提升的空间与意愿兼具，是红利配置方向优选
金吾财讯 | 国金证券研究指，白电内需方面，26H1承压主因25年国补的高基数透支，但Q3起基数压力将大幅缓解，高温预期叠加空调库存低位，景气拐点临近；外需方面，受高基数与关税双重叠压，表观增速低估实际动能，H2随基数切换，增速修复可期。白电龙头盈利稳健、现金流充裕，分红持续提升的空间与意愿兼具，是红利配置方向优选。
【券商聚焦】国金证券：烟草行业重点关注股息率稳定、经营质量优异的标的
金吾财讯 | 国金证券研究指，全球烟草龙头已形成成熟且稳定的高派息机制，PMI已连续17年提升每股股息，当前股息率约3%；BAT连续29年实施现金分红，股息率中枢在6%左右。分红再投资的复利效应显著放大长期总回报，2020-2025年间BAT、日本烟草、PMI纯价格收益率分别为29.07%、133.64%、88.29%，而计入股息再投资后累计收益率分别提升至105.29%、231.34%、156.38%。该机构建议，重点关注股息率稳定、经营质量优异的标的。
【券商聚焦】国金证券：火电底部利润仍具备4%股息，关注新型红利火电
金吾财讯 | 国金证券研究指，红利资产配置有望从强调利润稳定增长的“利与红利”，逐步转向兼具高股息与业绩弹性的“红与红利”，火电板块是其中的优选方向。其核心逻辑在于业绩困境反转、电力供需边际改善及资本开支回落。尽管2026年煤价上涨导致火电盈利承压，但全国性火电公司上半年度电利润仍维持约2-4分/千瓦时，板块整体股息率仍在4%以上，体现出较强的底部盈利韧性。展望明年，预计电量电价侧将修复今年由于煤价上涨带来的成本传导，容量电价侧考虑用电负荷新高及调节性需求提升，亦有望向上。与此同时，火电资本开支高峰已经过去，2026年上半年自由现金流仍达到347亿元，随着多家公司明确分红比例或绝对分红金额承诺，预计明年盈利修复将进一步增强分红能力和盈利稳定性，推动板块估值中枢回升，我们认为火电将成为“红与红利”的核心。
【券商聚焦】浙商证券：节后预计市场走势较节前会有所好转
金吾财讯 | 浙商证券表示，受节日效应影响，节前三个交易日主要宽基指数悉数调整。对于节后行情展望，考虑到节日期间消息面整体平静、境外市场表现相对平稳，纳斯达克指数连创历史新高，日经225指数重返70000点大关，因此随着节后资金的回流，预计市场走势较节前会有所好转。然而，由于节前一周调整速度较快，原有技术形态受到破坏（如上证指数跌破原有震荡区间下沿，创业板指创调整以来新低），因此中线底部的形成大概率会有所迁延，重新完成逐步收敛的过程。同期，恒生科技指数在跌破6月下旬低点后，已经在日线、周线两个级别上同时进入MACD底背离“进行式”状态，也在构筑中长线底部的过程中。配置方面，基于“节日效应影响结构，节后回暖底部迁延”的判断，该机构建议：择时方面，当前中线仓位保持克制、静待中级底部重构成形，增配部分应等待中线底部结构重构以后再度考量。行业方面，仍然建议选择前期跌幅较大的板块、行业（如双创、恒科、非银、传媒、计算机等）并适当均衡配置，以均衡结构继续参与后续行情。
【券商聚焦】中泰国际：国庆假期港股大幅波动可能性不高
金吾财讯 | 中泰国际表示，美股昨晚三大指数分别上涨0.5%-0.6%，AI芯片股造好。恒指夜期收报24,272点，低水9点。考虑到芝商所最新预测美国10月28日加息的概率仅20.5%，该机构认为这可能会从一定程度上舒缓市场对美国加息的忧虑，但国庆假期港股大幅波动可能性不高，目前仍建议以科技与医疗保健等行业的短期操作为主。
【特约大V】郭家耀：外围气氛持续向好 有利大市回升
金吾财讯 | 美股周二继续造好，债息及油价自高位回落，利好大市气氛，科技股展现强势，标普500指数及纳指再创历史新高，三大指数均录得升幅收市。美元高位回落，美国十年期债息回落至4.27厘水平，金价低位反弹，油价反覆靠稳。港股预托证券个别发展，预料大市早段变动不大。内地股市继续假期休市，港股昨日成交保持清淡，指数跟随外围向好，高开后一度升逾300点，尾市升幅稍为收窄。蓝筹股表现向上，科网股全线造好，金融股亦有所反弹，医药股继续强势。外围气氛持续向好，有利大市回升，指数有望上试24,500点阻力，下方支持则在23,500点水平。行业消息财政部、人民银行与金融监管总局早前联合宣布，自2026年10月起推行为期一年的全国房贷利息补贴。首套房购房者若物业面积不逾120平方米、总价不高于150万元，可获年化1个百分点利息补贴，最长五年，单户本金上限100万元。资金由中央与地方按九比一比例分担。此举是中央财政首次直接补贴商业性个人住房贷款，改变过去多年侧重供给端的做法。内地楼市持续收缩，1至8月新建商品房销售面积跌逾一成、开发投资暴跌近两成、新开工更跌逾四分之一。今次政策设计的关键在于“定向”，把补贴精准锁定刚需首套，排除投资与改善需求，同时避开一线核心区高总价物业。更重要的是，补贴由财政直接出资，而非要求银行让利。借款人有效降低利息支出，银行净息差与盈利能力却不受损，资产负债表亦无新增信用风险。在银行层面，房贷敞口较大的国有大行料受惠较多。对楼市而言，短期可减轻低线城市刚需月供压力，协助消化中小户型库存，并因纳入二手房而契合存量交易结构。然而覆盖面仍窄，一线几乎无受惠空间；房价阴跌与青年就业压力未解，信心难言恢复；新开工大幅萎缩，亦限制供应端接应能力。政策顶多减缓下滑斜率，难以扭转结构性收缩。更深层看，家庭、开发商与地方政府同步去杠杆，财政直接补贴需求方向正确，但由于规模有限，难快速扭转预期。在房价止跌与就业改善情况出现前，内地楼市难现明显复苏。（笔者为证监会持牌人仕，本人及相关人士没持有上述股份）作者：独立股评人 郭家耀 CFA
【券商聚焦】中信建投：A股节后情绪有望出现回升
金吾财讯 | 中信建投表示，9月市场持续弱势，情绪指数在上半月持续下滑，到9月15日降至35附近的阶段低点后展开修复行情。然而情绪指数在9月22日升至52附近后再次回落，未能突破55，甚至很快跌至50下方，到月末再次降至38以下。从短期看，国庆节前市场明显缩量、情绪回落符合季节效应，节后情绪有望出现回升，展开修复行情。从长期看，相比8月情绪指数未能突破60，9月情绪指数甚至未能突破55随即开始回落，导致情绪指数高点进一步下行，后续需要警惕增量资金存量博弈的情况，可以观察节后情绪指数能否突破55回升至60-65区间。
【券商聚焦】中金公司：10月整体仍是“海外看数据、国内等政策”的验证期
金吾财讯 | 中金公司表示，总结而言，10月整体仍是“海外看数据、国内等政策”的验证期。海外重点跟踪美国通胀、非农及美联储政策预期；国内重点观察节后政策是否加码，以及购房贴息、地方债等工具落地实效。配置上，科技等待产业趋势和流动性改善，周期关注美联储政策变化，内需等待政策发力；在增量催化尚未明确之前，红利资产仍可作为组合中的防御型配置。结合中金策略行业赔率胜率打分模型，该机构10月重点聚焦的行业分别为油气化工、银行、保险、创新药、交运以及科技硬件。
【券商聚焦】浙商国际：港股基本面正在筑底企稳 但内需和融资需求仍有待改善
金吾财讯 | 浙商国际表示，从各角度简要总结当下市场环境。基本面，8月经济边际改善但结构分化，消费投资偏弱、出口有韧性，工业回升而利润受高基数拖累，物价改善但内需不足，金融偏弱，9月PMI重回扩张但需求修复不均。政策面，积极有为，财政与适度宽松货币协同扩内需、稳增长。资金面，南向资金明显回升并在调整中逆势流入，但美债收益率与美元走强令外部环境承压。情绪面，9月延续上月震荡调整态势，成长及科技回调较大、风险偏好降温，但南向持续流入形成一定支撑。整体来看，港股基本面正在筑底企稳，但内需和融资需求仍有待改善；政策面持续发力，资金面内强外弱，情绪面在9月调整后有所降温。当前港股绝对估值不高，但风险溢价已处历史偏低水平，后续估值扩张更依赖盈利改善与海外利率缓和。短期震荡分化，中期谨慎乐观。配置上，看好创新药、AI半导体，关注业绩兑现；国央企红利及香港本地银行、电信、公用事业等高股息板块具防御价值。风险关注美联储偏紧、美债高位，回避盈利敏感板块。
【券商聚焦】国信证券港股策略：外部约束有望缓和 Q4把握估值修复主线
金吾财讯 | 国信证券表示，四季度是原油需求传统淡季，油价有交易回落的预期，这可能使得美债利率走平或阶段性回落。此外，人民币汇率持续在6.7附近甚至进一步走强，会改善港股国际资金环境，以及Meta muse打开了对于个人Agent应用的想象空间，且互联网大厂估值较低，也有助于估值修复。板块方面：1、大金融/高股息：高利率环境相对有利于银行息差，且估值/股息提供缓冲，电信运营商现金流稳定，是Q4组合稳定器。2、AI算力硬件：中国AI基础设施投资仍是相对确定的产业趋势，盈利能力持续向上，典型如服务器、PCB、光纤、GPU。3、创新药：BD出海逻辑仍在，但已经从Beta行情转向个股Alpha。4、互联网龙头：互联网龙头目前估值较低，AI业务上开始有起色，有估值修复机会。
【券商聚焦】国海证券维持光大环境（00257）增持评级 指收入结构转型成效巩固
金吾财讯 | 国海证券发布研报指，光大环境（00257）2026H1运营服务收入占比提升至76%，收入结构转型成效巩固，维持“增持”评级。2026H1，公司实现营业收入141.81亿港元，同比下降1%；实现归母净利润24.31亿港元，同比增长10%。其中，运营服务收入达107.55亿港元，同比增长8%，占总收入比重提升至76%；建造服务收入达8.53亿港元，同比下降54%，占比降至6%；财务收入占比为18%。运营效率方面，截至2026年6月30日，公司旗下环保能源及绿色环保板块共落实垃圾发电项目196个，设计处理生活垃圾16.31万吨/日（含委托运营规模）；餐厨及厨余垃圾设计处理规模约8693吨/日；水处理及供应设计处理/供应规模约763.97万立方米/日。2026H1，环保能源板块垃圾进厂量/上网电量/供热供汽量同比分别增长约2%/2%/11%；环保水务板块污水处理量/中水处理量同比分别增长6%/3%；绿色环保板块垃圾进厂量/生物质原材料处理量/供热供汽量同比分别增长2%/4%/19%。股东回报方面，公司2026年中期派发股息16.0港仙/股，较2025年同期的15.0港仙/股有所增加；2026年上半年派息比率达40%，较2025年同期的42%下降2pct。盈利能力方面，2026H1公司毛利率为43.06%，同比下降1.2pct，主要受到建设服务收入大幅下降影响；净利率为21.52%，同比提升2.08pct。国海证券预计公司2026-2028年营业收入分别为266.20/260.91/259.12亿港元，归母净利润分别为39.09/40.16/43.79亿港元，对应PE分别为7.09/6.90/6.33倍。风险提示包括：运营收入提升进度不及预期；毛利率下滑风险；应收账款回收进度不及预期；分红率下滑风险；建造收入下滑幅度超过预期风险；减值风险。
【券商聚焦】东吴证券预计短期贵金属以弱势震荡为主 关注PCE数据与中东局势变化
金吾财讯 | 东吴证券表示，加息预期主导定价，金银承压白银领跌。2026年9月24至9月29日当周金银价格承压回落，截至9月28日，COMEX黄金、白银结算价分别为4168.40、61.718美元/盎司，较上周同期分别下跌4.75%、7.07%。周内整体呈震荡下行走势，美联储官员持续释放进一步加息信号，美元指数反弹至数周高位，10年期美债收益率在5%关口反复震荡，实际利率抬升压制无息资产估值；特朗普拒绝伊朗和平协议推升油价，但市场将其解读为通胀反弹与美联储更鹰派的理由，形成“油价涨、金银跌”的走势。该机构预计短期贵金属以弱势震荡为主，关注PCE数据与中东局势变化。