【券商聚焦】华兴证券首予鸣鸣很忙(01768)“买入”评级 指其重构产业链确立效率标杆
金吾财讯 | 华兴证券发布研报指，首次覆盖鸣鸣很忙(01768)并给予“买入”评级，目标价425.00港元，对应21倍2027年P/E，较当前股价有27%上升空间。研报认为，鸣鸣很忙通过对零食量贩全产业链的系统性重构，确立了行业效率标杆地位，是商业模式的定义者和引领者。其在“增量替代+存量博弈”的行业阶段，依托已形成的全产业链优势持续攫取市场份额的确定性，是长期投资价值的核心支撑。于上游，鸣鸣很忙将“零账期+零渠道费”模型系统化落地，打破传统渠道剥削供应商的底层逻辑，建立共生型供应链，牢牢掌握上游定价权与优质产能。于中游，以大数据驱动智能选品与反向定制，向自有品牌延伸，并以智能化仓配体系将物流成本压缩至极低水平，实现从分散运营到系统协同的质变。于下游，通过“标准化运营+全周期赋能+高密度布局”的渠道策略，构建了行业内最具渗透力的终端流量壁垒，在下沉市场建立起强大的零食消费流量壁垒。盈利预测方面，基于2026-28年净开店预期及平均单店年采购额增长，研报预计2026-28年营收分别同比增长30.8%/20.9%/13.7%；归母净利润分别同比增长36.2%/27.9%/17.9%，归母净利率从2025年的3.5%稳步提升至2028年的4.0%。研报给予21倍2027年P/E估值，溢价原因包括：2025-28年归母净利润CAGR 27.1%的高盈利增速、鸣鸣很忙作为A股/港股唯一纯正量贩零食标的的商业模式稀缺性、以及双寡头格局下稳居行业第一的龙头地位与业绩增速确定性。风险提示包括：扩张进度不及预期；行业价格战加剧；原材料价格上涨风险；宏观经济下行。
【券商聚焦】国金证券首予创想三维(03388)“买入”评级 指其有望跃升为生态平台龙头
金吾财讯 | 国金证券发布研报指，创想三维(03388)作为全球消费级3D打印龙头，有望从硬件厂商跃升为消费级3D创意生态平台的硬件入口型龙头，战略遵循"硬件入口—生态延伸—平台变现"三级跃迁。报告首次覆盖给予"买入"评级，目标价39.58港元。财务与业务方面，2025年公司营收31.27亿元，同比增长36.65%；归母净亏损1.83亿元，主要系上市前股份发行及特别股息产生2.4亿元非经常性支出，经调整净利润0.92亿元。国金证券预计公司2026-2028年营收分别42.5/62.0/86.3亿元，同比增35.9%/45.9%/39.1%；归母净利润分别1.7/3.3/4.8亿元，经调整净利润分别1.8/3.4/4.9亿元，同比增147%/87%/46%。业务亮点在于：公司为唯一同时覆盖3D打印、3D扫描、激光雕刻三大品类的平台型企业。2025年全球消费级3D打印设备市占率11.2%居行业第二；3D扫描仪市占率45.3%全球第一。2026年5月发布KliTek™多喷嘴技术与Sermoon P1扫描仪，与奥比中光、杰普特光电深化合作，完善"增材+减材"制造闭环。创想云社区注册用户约570万，模型数270万，远期有望通过订阅、模型交易等软件服务变现。风险提示包括行业竞争加剧、宏观环境波动、原材料价格波动及知识产权风险。"
【券商聚焦】国泰海通首予爱芯元智(00600)“增持”评级 指其为国内稀缺的AI推理SoC平台型公司
金吾财讯 | 国泰海通证券发布研报指，首次覆盖爱芯元智(00600)，给予“增持”评级。研报认为，爱芯元智是国内稀缺的AI推理SoC平台型公司，核心竞争力在于自研混合精度NPU与AI-ISP双技术底座，以及平台化芯片设计带来的IP复用与多产品线扩张能力。公司围绕终端计算、智能汽车、边缘AI推理三大方向布局，卡位“云—边—端”协同演进核心环节。按2024年出货量计，公司是全球第五大视觉端侧AI推理芯片提供商，份额6.80%；在中国边缘AI推理芯片市场位列第三，份额12.20%。报告预计2026-2028年营业收入分别为8.30/13.47/21.31亿元，归母净利润分别为-7.30/-6.15/-3.70亿元。估值方面，选取地平线机器人(09660)、黑芝麻智能(02533)、瑞芯微(603893.SH)、星宸科技(301536.SZ)作为可比公司，可比公司2027年平均PS为7.2倍。考虑到公司智能汽车业务即将进入规模放量，给予一定溢价，给予2027年PS 8倍，对应合理估值107.76亿元人民币，目标价21.05元人民币（港元兑人民币央行中间价0.8693，截至2026年6月10日）。2025年各业务线表现分化：计算产品收入4.68亿元，同比增长5%；智能边缘产品收入0.44亿元，同比增长135%；智能汽车电子产品收入0.48亿元，同比增长618%。智能汽车业务成为关键增长点，M55H已在多家主机厂进入规模量产，M57成功回片并获得多家头部主机厂定点，M76H已商业化；M97高阶智驾芯片于26Q3开始量产，标志公司向高阶智驾平台延伸。公司计划将IPO所得款项净额中的60%用于优化现有技术平台，15%用于前沿技术研发。风险提示：新产品放量不及预期；客户集中度较高；宏观环境风险。
【券商聚焦】国泰海通维持吉利汽车(00175)“增持”评级 指2026年盈利能力将显著提升
金吾财讯 | 国泰海通证券发布研报指，吉利汽车(00175)2026年高端车、出口大幅增长将显著提升公司盈利能力，对2026年经营业绩持乐观态度。维持“增持”评级，目标价34.38港元。2026年5月销量同比增长1%至23.8万辆。其中新能源销量13.3万辆，纯电动7.7万辆（同比下滑19%），插电式混动5.7万辆（同比增长32%）。分品牌看，吉利品牌销量18.3万辆（同比下滑3%），领克品牌2.1万辆（同比下降25%），极氪品牌3.4万辆（同比增长82%）。海外出口8.5万辆，同比增长184%。2026年1-5月累计销量118.2万辆，同比增长1%。其中新能源销量63.8万辆，纯电动35.8万辆（同比下滑16%），插电式混动28.0万辆（同比增长58%）。吉利品牌销量91.4万辆（同比下滑6%），领克品牌12.5万辆（同比下滑2%），极氪品牌14.3万辆（同比增长93%）。海外出口37.1万辆，同比增长158%。2026年全年销量目标345万辆，较2025年增长14%，其中新能源销量目标222万辆，较2025年增长32%。分品牌：吉利品牌目标275万辆，领克品牌40万辆，极氪品牌30万辆。报告认为“智能吉利2025”战略大获成功，大幅提升了公司的全球竞争力，新的战略目标有望带领公司达成更高的成就。综合考虑公司强劲的发展势头和出色的经营管理能力，预计2026-2028年归母净利润分别为214.9亿元、291.8亿元、389.0亿元，EPS分别为1.98元、2.69元、3.59元。风险提示包括新车销量风险、价格战风险、原材料涨价风险。
【券商聚焦】华源证券维持安踏体育(02020)“买入”评级 指多品牌战略深化驱动高质量增长
金吾财讯 | 华源证券发布研报指，安踏体育(02020)多品牌战略持续深化，驱动高质量稳健增长。首先，Amer Sports发布FY26Q1业绩，实现营收19.5亿美元，同比增长32%，经调归母净利润2.2亿美元，同比增长47%；大中华区营收同比增长45%，始祖鸟驱动技术服装板块营收同比增长33%，萨洛蒙驱动户外性能板块营收同比增长42%。其次，安踏主品牌及FILA基本盘稳固。安踏主品牌坚持大众定位、专业突破，PG7、C-家族等核心系列销量高增，渠道端通过灯塔店等新店型夯实品牌向上战略，并推进出海，2026年北美首家旗舰店落地洛杉矶，计划至2028年前在东南亚开设1000家零售网点。FILA沿品牌向上、商品革新、零售升级推进，重点孵化高尔夫、网球等专业品类，2026Q1流水同比增长低双位数。户外品牌维持高景气。2025年迪桑特流水突破100亿元，可隆奔向百亿规模，店效持续改善，展现集团渠道管理与控费能力。集团旗下女子品牌MAIA ACTIVE加速孵化，大众户外品牌狼爪补位，产品线从高端延伸至大众。Amer+Puma开启全球化新篇章。Amer红利加速释放，始祖鸟、萨洛蒙等核心品牌全球势头强劲，盈利显著改善。2026年公司宣布收购Puma SE 29%股权成最大股东，Puma在足球、跑步、综训、赛车等品类及欧洲、拉美、非洲、印度等区域影响力较强，集团多品牌运营体系有望赋能Puma扭亏。报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为141/158/180亿元，同比增速4%/12%/14%，当前股价对应PE分别为13/12/10倍。维持“买入”评级。风险提示包括终端需求弱于预期、FILA利润低于预期、Puma整合低于预期。
【券商聚焦】华源证券首予中国重汽(03808)“买入”评级 看好其重卡出口龙头地位
金吾财讯 | 华源证券发布研报指，看好中国重汽(03808)作为重卡出口龙头的增长前景。公司重卡市占率由2004年的12%提升至2025年的26%，并于2022年成为批发市占率第一；2025H1重卡分部未计未分配费用前的经营溢利率达6%，优于行业多数主机厂。公司海外业务占比较高，2025年重卡海外销量占比52%，出口业务已连续21年稳居行业第一，2019年以来出口市占率持续位于40%以上。研报看好非洲及东南亚重卡市场。据测算，中国重卡出口能触及的市场销量预计超80万辆，2025年出口仅34.1万辆，提升空间较大。非洲人均GDP大致对标1990~2000年的中国，东南亚部分国家人均GDP相当于2000~2010年的中国，伴随经济建设发展，基建、物流及挖矿需求有望带动重卡增长。中国重汽产品价格优于外资品牌，且渠道和售后服务网络（全球经销网点1500+、服务网点3770+）具备较强先发优势，在非洲已是第一大中国品牌。国内方面，2026年以旧换新政策落地及国五替换周期预期下，国内重卡销量有望改善。中国重汽新能源重卡市占率从2023年的6%提升至2026Q1的15%，研报预计放量后盈利能力也有望好转。报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为89.9/107.4/125.7亿元，同比增速分别为+28%/+19%/+17%，当前股价对应PE分别为11.9/9.9/8.5倍。选取中国重汽A股、福田汽车、一汽解放为可比公司，三家可比公司按Wind一致预期计算的2026年平均PE为15.9x。中国重汽为中国头部重卡企业，有望充分受益于重卡非洲及东南亚出口大趋势，首次覆盖，给予“买入”评级。主要风险包括：重卡行业海内外需求不及预期、地缘政治及油价上涨风险、出口市场政策变化或竞争加剧、国内竞争格局恶化、跨市场选择可比公司的风险。
【券商聚焦】开源证券维持中国金茂(00817)“买入”评级 指其产品力与投资策略支撑量价齐升
金吾财讯 | 开源证券发布研报指，中国金茂(00817)在行业调整期中少数实现销售量价齐升，底层支撑为产品力体系及聚焦一二线核心城市的投资策略。受行业销售下行影响，开源证券下调2026-2027并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为14.6、15.2、17.3亿元（前值15.6、16.2亿元），对应EPS分别为0.11、0.11、0.13元，当前股价对应PE为12.7、12.2、10.7倍。公司项目位于核心城市，拥有产品溢价，盈利改善可期，维持“买入”评级。2025年营收593.7亿元同比+1%，股东应占溢利12.5亿元同比+18%，经营性净现金流4.6亿元同比转正。毛利率同比提升1个百分点至16%，其中物业开发毛利率同比提升2个百分点至13%，系上海、北京、西安等项目毛利较高。2026年1-5月销售金额417.27亿元同比+10.5%，销售金额排名行业第7；销售均价24794元/平同比+14.7%。主力销售项目位于长沙、南京、宁波、郑州、上海等核心城市。拿地方面，1-5月拿地金额121.0亿元排名行业第5，拿地强度29.0%。2025年新增21个项目全部位于一二线城市，其中北京、上海投资额合计379亿元占比66%。第二曲线稳步推进：金茂服务在管面积1.06亿平同比+5%，营收36.68亿元同比+18.5%，核心物管收入+23%。物业投资收入16.72亿元同比-1%，因长沙览秀城于2024年注入REIT后不再并表。酒店收入16.20亿元同比-5%。融资成本持续降低，2025年新增融资平均成本降至2.75%，公开市场融资成本低至2.3%；2026年4月成功发行25亿元5年期中期票据，票面利率2.39%。风险提示：销售恢复不及预期、政策调整导致经营风险、项目结转毛利下行。
【券商聚焦】浙商证券维持药明生物(02269)“买入”评级 指看好商业化放量
金吾财讯 | 浙商证券发布研报指，药明生物(02269)2025年收入217.9亿元，同比增长16.7%；归母净利润49.1亿元，同比增长46.3%；经调整归母净利润56.4亿元，同比增长17.9%。毛利率显著提升至46.0%，同比提升5.0个百分点；剔除股权激励后经调整毛利率48.8%，下半年达51.5%。毛利率回升至近年高位，主要受临床前阶段和生产阶段收入占比提升及运营效率改善推动。成长性方面，R端与M端增长强势，D端下滑主要受大型项目临床进展及订单时间安排影响。临床前阶段收入93.14亿元，同比增长31.9%；临床三期及商业化阶段收入94.61亿元，同比增长26.4%。截至2025年底，未完成潜在里程碑付款订单122亿美元，同比增长53%；未完成服务订单约115亿美元，同比增长约9%。2025年完成28个PPQ项目，同比增长75%，2026年已排期34个PPQ项目。项目总数945个，其中双抗/多抗项目196个，同比增长30%；抗体偶联药物项目252个，同比增长30%，两类高附加值项目合计占比近50%。临床三期项目数74个，商业化项目数25个。全球化产能布局稳步推进，2025年资本开支约37亿元，主要用于新加坡、美国及中国的产能建设；2026年预计资本开支约71亿元（含递延15亿元），并计划在中东建立核心枢纽。报告预计2026-2028年营业收入250.63/297.85/353.09亿元，同比增长15.02%/18.84%/18.55%；归母净利润54.96/66.48/79.93亿元，同比增长11.97%/20.97%/20.23%。维持“买入”评级。风险提示包括全球新药研发景气不及预期、地缘政治摩擦、产能扩建不及预期、竞争格局恶化及研发失败等。
【券商聚焦】浙商证券首予中国中免(01880)“增持”评级 指其巩固龙头地位
金吾财讯 | 浙商证券发布研报指，中国中免(01880)是国内拥有全免税牌照的央企控股旅游零售龙头，全球第二大旅游零售运营商。研报预计公司2026-2028年营业收入分别为593/668/754亿元，归母净利润分别为53.0/62.9/74.2亿元。首次覆盖给予“增持”评级。研报指出，全球旅游零售全面复苏，国内免税赛道千亿体量稳健扩容。2024年全球旅游零售规模达741亿美元，同比增长3.06%。国内出入境政策持续宽松，高端消费回流趋势明确，三渠道协同打开成长空间。公司依托全渠道壁垒、高端品类升级、供应链降本三大优势巩固龙头地位。渠道端，公司独家全牌照覆盖离岛、口岸、市内、邮轮全场景。离岛业务市占率78.70%，持续受益海南封关政策红利；口岸覆盖全国头部核心机场，新签合约提成降至8%-24%，费用端持续优化；市内免税布局13座核心城市，承接入境客流修复增量。品类端，公司合作1600+全球品牌、拥有超36万SKU，叠加DFS港澳高端资产并表与LVMH协同，补齐高毛利奢品短板。供应链端，依托百亿集采与56.09%核心供应商集中度，叠加全国保税物流提效35%、机场租金优化，毛利率自2022年28.4%升至26Q1的33.6%。风险提示：渠道运营及点位波动风险、行业政策及免税监管风险、消费需求及市场竞争风险、供应链及品类盈利风险、宏观经济及出行复苏风险等。
【券商聚焦】中泰证券维持中国财险(02328)“买入”评级 指估值重回舒适区
金吾财讯 | 中泰证券发布研报指，中国财险(02328)作为稀缺的纯财险标的，业绩稳定性与派息政策持续性具备先天优势。2025年全年每股分红0.68元/股，同比增长25.9%，现金分红率37.5%。公司力争每股分红长期稳定增长，股息政策具备稳健性和可预测性。车险业务方面，管理层指引若无重大巨灾，将推动车险综合成本率（COR）进一步改善，重点提升新能源车险承保业绩。1Q26车险年度累计COR为93.5%，经营改善持续。新能源车险已实现承保盈利（2024年新能源家用车盈利，2025年签单口径盈利），出险率下降、辅助驾驶技术进步等因素有望推动COR进一步下行。非车业务方面，“报行合一”落地，首批执行的企财险、雇主责任险等险种费用率已明显下降。研报假设全年综合费用率下降约2个百分点，对整体非车险COR影响预计不到1个百分点，对应2026年非车承保利润贡献约12亿元。公司力争2026年非车险综合成本率降至100%以下。研报小幅上调公司2026年至2028年净利润分别为416.60、442.04和466.91亿元（原预测为413.12、438.91和463.36亿元，系更新了承保利润与投资业绩假设），同比增速分别为3.2%、6.1%和5.6%，对应ROE分别为13.7%、13.3%和13.0%。采用PB-ROE估值框架体系进行估值，根据调整后的调整后的戈登增长模型，PB=(ROE-g)/(r-g)。假设长期ROE为12%，可持续长期增长率为1.5%，股权成本为8.5%，给与目标PB倍数为1.5倍，维持买入评级。
【券商聚焦】中银证券维持文远知行-W(00800)买入评级 指短期扰动不改长期向好趋势
金吾财讯 | 中银证券发布研报指，文远知行-W(00800)Robotaxi再下一城，正式纳入港股通。6月2日，文远知行与Uber宣布计划在马德里推出西班牙首个商业化Robotaxi试点服务，公司Robotaxi全球版图拓展。6月3日，文远知行港股正式被纳入港股通标的证券名单，于6月4日生效。公司L4自动驾驶车辆规模扩大，轻资产运营模式与领先技术能力铸就高竞争壁垒。业务与财务焦点：马德里Robotaxi商业化运营将于今年年内启动，初期车辆配备安全员，未来将投放数百辆并推动纯无人服务覆盖核心城区。文远知行与Uber已完成4座城市布局，计划2030年前覆盖15座城市，全球部署数万辆Robotaxi。2026年国际业务持续拓展：与Grab在新加坡Punggol启动公开运营，在迪拜启动首个纯无人驾驶商业Robotaxi运营；在阿布扎比服务已覆盖约70%核心区域，计划2027年前在阿布扎比、迪拜和利雅得部署1200辆Robotaxi；与ELEVATE Slovakia合作开启斯洛伐克首个自动驾驶项目。截至2026年4月30日，全球自动驾驶车队规模约2800辆，其中Robotaxi约1300辆（中国约1000辆），国内Robotaxi日均订单量超17笔，高峰期达28笔。L4与L2++双线并进，L2++ ADAS解决方案WRD 3.0获得广汽、奇瑞等近30个车型量产定点，完成多芯片平台兼容。轻资产运营策略降低资本开支压力。纳入港股通后有望提升交易可及性与市场流动性。2026Q1公司营收高速增长，毛利率水平同比基本持平。但考虑到2026年3月百度Robotaxi安全事件引发行业安全自查，短期内可能影响业务节奏，对应调整盈利预测，预计2026-2028年公司收入10.0/13.9/18.7亿元，净亏损逐步收窄至16.1/13.8/10.7亿元，PS15.3/11.0/8.2倍。公司作为自动驾驶出行服务领军企业，自动驾驶车辆部署规模持续扩大，轻资产运营商业模式及领先技术优势有望进一步提升公司盈利能力，短期扰动不改长期向好趋势，因此维持公司买入评级。主要风险：客户拓展不及预期，政策落地不及预期，成本降低表现不及预期。
【券商聚焦】西南证券首予乐舒适(02698)“买入”评级 指公司非洲龙头地位稳固
金吾财讯 | 西南证券发布研报指，首次覆盖乐舒适(02698)，给予“买入”评级，目标价34.23港元。研报指出，公司作为非洲卫生用品龙头，婴儿纸尿裤/卫生巾按销量计份额分别为20.3%/15.6%，头部格局清晰。非洲纸尿裤渗透率仅20%，未来5-10年增长空间充足。同时，公司成熟模式有望跨区域复制至拉美（秘鲁、萨尔瓦多）、中亚，打开第二成长曲线。背靠森大集团，可复用其海外销售渠道、供应链与本地化资源。产品端，公司以Softcare为核心品牌，辅以多品牌矩阵，实现“一国一品”本地适配与差异化定价。产品结构持续升级，婴儿拉拉裤2024/2025年1-4月收入同比+57.3%/+94.1%，卫生巾2024/2025年收入同比+25.5%/+27.9%。渠道方面，公司深耕批发与分销，2025年渠道结构为批发60%+、分销30%、KA约5%，并与IBM共建CRM系统，实现数字化管理。截至2025年4月底，已与2800+批发商/经销商/商超客户合作。产能布局持续扩容，2025年生产线由48条增至66条，2026年4月秘鲁工厂投产。公司募集资金约7.4亿港元专用于新产线，其中4.7亿港元投向拉美/中亚、2.7亿港元投向非洲。2026-2029年预计56条新产线投产，全部投产后将新增婴儿纸尿裤、拉拉裤、卫生巾、湿巾设计产能62.8亿片、18.8亿片、34.1亿片、36.4亿片。业绩方面，2025年公司收入5.67亿美元（同比+24.9%），净利润1.21亿美元（同比+27.4%）。预计2026-2028年归母净利润分别为1.4亿、1.7亿、1.9亿美元，对应PE为15、13、11倍。考虑公司非洲龙头地位稳固，拉美/中亚第二增长曲线清晰，给予2026年19倍估值，对应目标价34.23港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
【券商聚焦】中国银河首予阿里巴巴(09988)“推荐”评级 指公司有望从多元化折价转向溢价
金吾财讯 | 中国银河证券发布研报指，阿里巴巴(09988)当前正开展“All in AI”的二次创业，大规模投入AI与即时零售导致FY26盈利能力下滑，但核心主业改善预期明确，有望推动公司从多元化折价向SOTP分部估值溢价过渡。研报核心逻辑：阿里已构建全球电商、即时零售、互联网基础设施（含芯片与AI）等多业务矩阵，但即时零售的巨额投入（FY26测算EBITA亏损970.4亿元人民币）拖累整体利润，市值呈现多元化折价。展望未来，淘天集团（剔除即时零售）作为利润奶牛将保持稳定；海外数字商业集团FY27有望扭亏，后续盈利能力提升；即时零售FY27-FY29亏损每年减半；云智能集团在AI驱动下快速增长，公司目标未来五年内AI与云业务总收入突破1000亿美元。若转型顺利，电商与AI双主业盈利占比提升，公司有望按SOTP分部估值法重新估值。分部估值合计约3.37~3.62万亿元人民币，明显高于当前市值。具体来看，全球电商（剔除即时零售）按可比公司PE估值约1.56万亿元；即时零售因大规模亏损暂不估值；互联网基础设施+芯片+AI采用终端市值贴现法估值约1.27万亿元，或分部法估值1.42~1.52万亿元；其他业务及投资业务估值分别为0.21万亿元和0.33万亿元。当前折价原因系投资者对各业务偏好不一，乐观情景下市场才会给予SOTP估值。研报预计公司FY27-29营业收入分别为11031/12159/13417亿元人民币，同比+7.8%/10.2%/10.3%；归母净利润分别为942/1153/1382亿元人民币，同比-9.1%/22.4%/19.9%。当前股价（122.8港元）对应FY27/FY28 PE分别为21.8x/17.8x。首次覆盖，给予公司“推荐”评级。风险提示：即时零售大规模投入风险、AI技术高投入且存在不确定性风险、电商市场竞争激烈风险。
【券商聚焦】长江证券维持理想汽车-W(02015)“买入”评级 指“双能战略”有望扩大优势
金吾财讯 | 长江证券发布研报指，理想汽车-W(02015)2026年5月销量达3.3万辆，虽同比下滑18.4%，但全新理想L9 Livis上市后两周内大定订单超过1万台，预计在50万元以上新能源SUV市场保持20%以上市场份额。长江证券维持“买入”评级，认为理想汽车产品优势与品牌设计深入人心，“双能战略”有望进一步扩大优势，未来销量空间广阔。业务层面，理想汽车5月销量33,350辆，其中理想i6连续三个月交付量突破2万辆，稳居纯电SUV销量前三。1-5月累计销量16.3万辆，同比下降3.0%。展望后续，全新理想L8将于6月底发布，L系列换代、纯电SUV i9上市及出海中亚市场有望打开销量天花板。截至5月底，理想超充站达4,088座，充电桩22,563个；OTA 8.5版本推送，VLA司机大模型进化，智驾技术持续迭代。渠道方面，零售中心498家，覆盖160个城市；售后维修中心543家，覆盖222个城市。财务方面，长江证券预计理想汽车2026-2028年归母净利润（GAAP）分别为10.2、44.9、124.8亿元，对应PE分别为104.4X、23.8X、8.5X；归母净利润（Non-GAAP）分别为22.2、56.9、136.8亿元，对应PE分别为48.0X、18.8X、7.8X。研报提示风险包括全球经济复苏弱于预期及行业竞争加剧削弱企业盈利。
【首席视野】陈昊飞：从“过弯加油”到“入轨稳油”—2026年中宏观策略更新
陈昊飞、张婉、彭助、胡文洲（陈昊飞系中银国际研究部主管、首席策略师、经济学家）中国广义通胀水平在上半年转正，有力打破了通缩恐慌，市场对宏观经济基本面的信心持续修复，笔者预计，中国经济与政策重心正从去年的“过弯加油”阶段向“入轨稳油”阶段迈进。今年一季度，A股上市企业迎来整体盈利回暖，便是经济“入轨”的有力证明。其中，与科技相关度较高的新经济板块盈利高增22%，验证科技突破与产业升级带来的盈利兑现正进入加速阶段；传统行业板块盈利增长8%，虽然低于新经济，但仍实现了增长。在此背景下，从“过弯加油”到“入轨稳油”，宏观调控思路也发生结构性转变，政策资源重点向科技战略赛道倾斜，同时强化资本市场的直接融资功能，以产业升级驱动长期增长。同时，“稳油”则意味着货币政策和财政政策也需要继续保持支持力度，提供支持性的政策环境。通胀预期反转，经济增长信心增强中国经济将结束连续三年的低迷物价，迎来广义通胀水平和名义GDP增速的回升。2026年前4个月，CPI同比增长0.9%，核心CPI增长1.2%，PPI同比增速在2026年3月走出了持续41个月的通缩，前4个月增长0.2%，其中4月单月增速已爬升至2.8%。GDP平减指数从去年第四季度的-0.7%回升到今年第一季度的-0.06%。本轮通胀修复固然由霍尔木兹海峡持续封锁带来的能源价格输入性通胀影响，但全球AI资本开支需求扩张、国内“反内卷”改善相关工业品供需、居民服务消费稳定增长同步带来了核心CPI价格上涨，扭转市场通缩预期。广义通胀水平的回升，有助于打破通缩恐慌，改善企业和政府部门收入，巩固市场对经济基本面修复的预期。今年前4个月，规模以上工业企业利润同比增长18.2%，2025年全年仅微增0.6%；政府税收收入同比增长3.9%，2025年全年增长0.8%，增速均明显加快。但家庭部门的消费信心和支出水平的恢复依然缓慢。特别是由于部分耐用品消费需求在2025年前置，前4个月商品零售额同比增长1.7%，较去年全年增速低2.1个百分点，其中4月录得2023年以来首次单月负增长。居民部门处于持续的去杠杆过程中，前4个月，居民部门贷款减少4,902亿元，2025年同期则新增5,184亿元；房地产销售跌幅较2025年同期进一步加深。展望未来，笔者预计虽然全年实际GDP增速可能略低于2025年，但名义GDP增速将迎来显著改善。预计下半年CPI和PPI将延续改善趋势，全年分别增长1.1%和2.7%，房地产市场持续调整和生猪产能去化较慢依然是拖累CPI增速的主要原因，GDP平减指数也将在第二季度由负转正，带动全年GDP名义增速从2025年的4%左右回升到2026年的6%左右。新经济驱动企业利润和产出，成为拉动经济的亮点计算机、新能源等新经济行业已经成为拉动经济增长的主要亮点。2026年一季度，A股上市企业迎来整体盈利回暖，其中，新经济板块净利润同比增长22%，传统行业净利润仅同比增长8%。笔者认为，当前股市呈现结构分化、“一半是火焰，一半是海水”的格局，属于新旧动能转换时期健康的产业升级信号，预计今年中国股市将是“拉估值+拼利润”的一年。特别是在新一代科技革命和产业变革中，人工智能日益成为中美两国乃至全球发展的主旋律，中国人工智能产业链的持续投入与加速爆发，有望成为拉动新经济利润的核心引擎，在长期内也将成为中国跨越中等收入陷阱、驱动资产价值提升的关键。科技创新产业实力的增强提高了出口的增长韧性。今年前4个月，中国出口同比增长14.5%，较2025年全年增长5.5%明显加速，其中自动数据处理设备及其零附件、集成电路、机电产品、高技术产品出口同比分别增长141.7%、83.7%、21.1%和31.4%，成为拉动出口增长的主要动力。叠加今年中美关系战略性缓和，预计中国强劲的产业链供应链能力将继续支撑出口取得较强表现。宏观政策重心切换：定力与转型并重经济新旧动能转换也带来宏观调控思路的结构性转变。政策资源逐步退出普惠式消费刺激，集中倾斜于人工智能、先进制造业等战略赛道。同时，强化资本市场的直接融资功能，以产业升级驱动长期增长；今年前4个月，企业部门直接融资和政府部门债券融资对新增社会社融的贡献上升。在新的思路下，货币政策和财政政策将继续支持经济的稳定增长，在经济下行压力大时提供托底支撑，同时将保持定力，避免大水漫灌的传统刺激模式，注重去适配经济的结构性转型需求。随着通胀水平回升和出口强劲增长，笔者预计货币政策在年内降息降准的概率下降，7天逆回购利率将稳定在1.4%。但由于当前供强需弱的困难依然突出，预计货币政策也不会因为输入性通胀压力而明显收紧，而是继续保持相对宽松的流动性环境。相比降息释放宽松信号，政策制定者可能更倾向“只动存款，不动贷款”，即随着定期存款的到期再定价，实现整体存款利率的自然下行，而不是主动下调贷款利率。该思路的好处包括：一是随着存款成本逐渐下行，银行净息差将被动修复，有助于防范金融风险。二是避免了调整政策利率释放出“经济压力大，被迫宽松”的负面信号。三是存款利率下行，有助于引导存款从银行搬家去消费、权益投资和实体投资。此外，降低贷款利率的刺激效果可能也有限。当前需求不足主要来自新旧动能转换期间，部分私人主体的资产负债表受损，居民收入和企业投资回报预期下降，而不是融资成本过高或者融资渠道不足。这容易导致降息带来的低成本资金较难有效流入实体投资和消费，反而容易增加资金空转和套利风险。相比之下，温和通胀和活跃股市可能在拉动内需上产生更好效果。一方面，温和通胀直接改变“持有货币”的动机，倒逼资金流动。在通缩环境中，私人部门倾向于延迟消费与投资。相反，在温和通胀环境中，持有现金意味着持续贬值，居民倾向把钱从银行存款中取出来用于消费或投资；企业会加快采购、扩大产能，避免原材料涨价带来的成本上升。另一方面，股市财富效应可以成为刺激消费与投资的催化剂。股市上涨带来居民股票、基金资产增值，财富效应促进居民提高边际消费意愿和加杠杆意愿。同时，股市上涨提升企业股权估值，也会带来融资成本的下降，叠加居民部门需求回升，企业将更愿意扩产、并购、投资。在经济结构转型与再平衡中，私人部门内生动力偏弱，宏观政策依然有必要保持对经济的支持力度，但为了提高政策效率，一方面政策资源的使用将更加精准，预计会继续增强对新经济行业的支持力度，另一方面政策使用会关注落地效能，预计短期内会继续优化和落实年初安排的存量政策，保持政策定力。
【首席视野】杨德龙：市场风格发生短期切换 科技股回调红利股反弹 长期依然看好科技“六大赛道”
杨德龙系前海开源基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事2026.06.10 周三最近，科技股出现了比较大的波动，和我之前在5月20号左右给出的判断一致。这轮AI科技革命对产业发展是一个很大的变化，未来或将改变我们工作与生活的方式，因此AI科技革命是本轮科技行情的主线；对于其长期表现，我保持坚定看好。但短期来看，以光通信为代表的科技股涨幅过大，累积了较多获利盘，存在回调压力，建议适当减仓应对。近期美日韩股市，尤其是科技股出现大幅回落，也带动A股、港股相关科技股持续回调。这属于市场正常波动，不会改变AI科技革命长期的投资价值，本轮慢牛、长牛的行情趋势已然存在。近日，汇丰发布的2026年第三季度全球投资展望报告指出，投资者聚焦长期结构性机遇，看好亚洲科技创新潜力。汇丰表示，在中国市场，人工智能发展主线清晰，行业发展将持续获得充足资本投入和生产率提升的推动，从而推高多个行业与市场的盈利预期。数字基础设施的扩张与人工智能的发展，会引导全球资金流向科技行业，同时利好工业、材料等其他板块与投资主题，看好半导体、数据中心以及各行业创新型人工智能应用端。近期市场风格出现一定切换，此前涨幅偏高的科技股迎来回调、资金流出；煤炭、银行、白酒等传统白马股、红利股获得资金流入，走出反弹行情。包括机构资金在内的部分资金，从科技板块转向红利板块，或是在科技板块内部进行高低切，例如从涨幅过高的光模块转向机器人。这背后的逻辑是板块间估值差距。过去一段时间，市场出现交易过于拥挤的现象。A股市场前5%的股票交易量约占市场总交易量的50%。历史上，该数值突破45%的情况共出现五次，其中两次引发市场风格切换，三次促成牛熊转换。因此本次AI科技股大幅上涨后可能会引起短期风格切换，是情理之中。长期来看，AI科技革命依然带来“科技牛”的投资机会。我自去年起便提出六大核心赛道的观点，这六大赛道是本轮科技投资的主线，分别是芯片半导体、算力算法、人形机器人、商业航天、固态电池、医药生物等。过去一年多的市场走势与我的预判相符，芯片半导体是涨幅最高、率先领涨的板块，因为这是AI时代的“卖铲子”赛道，受到各路资金追捧。所谓“站在光里”的板块给投资者创造了可观的回报。但过快上涨也累积大量获利盘，因此板块近期随之回落。其次是算力算法。这是AI时代的“水电煤”。然后是人形机器人板块。自5月初机器人板块走出一轮显著行情，但在持续上涨一个月后，近期也出现获利回吐。商业航天板块有望借助SpaceX上市的契机迎来反弹，结束此前的持续调整。本次市场回调，可以被看作是对前期过快上涨行情的修正，并非行情的终结。从中长期来看，科技创新板块仍值得关注。不过本轮回调大概率会持续一段时间，用以消化存量获利盘。同时，我们需要关注美股市场表现。美股科技股的交易集中度更高，美国市场前5%的股票占据全市场60%的交易量。美股“七姐妹”是本轮科技革命的引领者，也是本轮科技行情的“始作俑者”。因此我们通过观察纳斯达克指数走势，能够大致判断全球科技股行情的走向。我建议每日早上关注隔夜美股行情，美股若安好或是晴天，若纳指出现大幅下挫，需要提高警惕，对涨幅偏高的科技股酌情减仓或清仓。5月以来，科技板块大起大落，投资者普遍存在“追科技怕高、买红利怕亏”的心态。当前科技行情整体处于上涨中后期。桥水董事长达利欧也持有相似观点：AI科技革命的发展毋庸置疑，但市场股价走势不是如此。2001年，科技互联网产业仍处于高速发展阶段，但科网泡沫破裂，即便是亚马逊这类行业龙头，股价也一度下跌80%。虽然亚马逊后续股价实现增长，但如果未能规避泡沫破裂阶段的风险，损失也会很大。因此对于科技股的投资，一方面要“追光”，借调整窗口进行布局，但也要合理控制仓位和配置比例，关注纳指表现。一旦出现泡沫破裂风险，及时减仓乃至空仓。对于普通投资者，可采用科技底仓搭配红利资产的“哑铃型”策略，合理控制整体仓位，一手科技、一手HALO资产、红利板块。无独有偶，近期日韩股市在半导体板块带动下出现暴涨，韩国甚至出现全民炒股的热潮。但是乐极生悲，近期韩国股市多次触发指数熔断、大幅下跌。数据显示，韩国大量60岁以上投资者借贷入市，同时18岁以下（包括婴幼儿）开户数量激增，因为韩国政策允许监护人代为婴幼儿开立证券账户。今年一季度，韩国18岁以下群体新增开户数较去年同期增长近十倍。市场短期疯狂上涨催生强烈的赚钱效应，跟风炒作现象明显，三星、海力士等芯片龙头持续走高，吸引海量资金入场，也不断累积风险。日本股市同样经历了先大涨后大跌的走势，引发了资金扎堆炒作。资金抱团格局一旦松动，便容易引发大跌。本轮科技股调整，符合市场运行规律。从长期来看，AI科技革命有望推动芯片半导体、算力算法等领域龙头企业的业绩大幅提升，部分龙头可能通过业绩高增长逐步消化高估值。但我们需要防范纯粹跟风炒作、炒概念但没有业绩的科技股，这类标的存在泡沫破裂的风险。巴菲特曾提出，当潮水退去，才知道谁在裸泳。投资科技股，也要优先配置掌握核心技术、业绩具备兑现能力的行业龙头，远离纯题材、纯概念标的。近期美国5月非农就业数据已公布，当月新增非农就业人口17.2万人，远超8.8万人的市场预期，过去三个月就业增幅创下两年多以来阶段新高。专业机构分析，超预期的就业数据缓解了经济下行担忧，让美联储拥有更多空间应对通胀压力，因此市场的加息预期升温，推动美元走强、黄金价格下跌，同时对美股科技股形成冲击。目前美股科技股处于调整阶段。目前行情反复震荡，尚未出现明确企稳信号。如果美股科技股下跌或对全球科技板块形成负面影响，可能引发相关标的持续回调。投资者需保持警惕，避免满仓布局科技股，通过分散配置、控制仓位的方式规避风险。最近黄仁勋与宇树达成合作，属于行业重大利好，对人工智能与机器人产业发展均有积极作用。英伟达创始人黄仁勋表示，机器人技术与物理AI技术可直接应用于工业，未来半导体制造环节会越来越多地依托机器人与人工智能技术。6月1日，英伟达正式发布Cosmos 3模型，该模型主要面向机器人、自动驾驶以及视觉智能领域。针对行业数据鸿沟问题，英伟达联合宇树推出人形机器人参考平台，降低高端人形机器人研发平台的使用门槛。随着更多研发团队基于英伟达GR00T人形机器人平台开展研究，平台生态内会持续积累模型、算法与数据，进一步反哺Cosmos模型的预训练数据积累。英伟达对机器人这一物理AI最大载体持续进行深度探索。我们认为，宇树等机器人本体厂商，3D视觉、大模型等软硬一体化核心技术相关企业，有望率先受益。机器人是AI时代最大的应用场景，也是“AI+消费”领域的最好落地场景，未来发展空间广阔。当然，产业发展需要时间，板块股价在连续上涨后出现回调也属于正常现象。因此机器人相关投资，应当重长期、轻短期，把握长波产业投资机会，忽略短期波动。在板块大幅回调时布局优质企业或相关基金是比较好的投资策略，坚持拒绝概念炒作、不盲目追高。SpaceX上市是近期市场焦点，公司已向美国SEC递交招股书，正式开启上市流程。本次IPO估值区间预计为1.75万亿至2万亿美元，计划融资750亿美元，有望成为全球史上规模最大的IPO。此次上市也将让马斯克个人身价达到1万亿美元，刷新全球个人身价纪录。SpaceX上市有望带动商业航天、AI、算力等相关板块走强，也将进一步推动人类太空探索。商业航天属于AI在太空领域的延伸应用，长期发展潜力巨大，但短期难以释放实际业绩，投资层面需要保持谨慎。对比芯片半导体、算力算法、机器人等赛道，商业航天项目落地速度相对更慢，可保持持续关注。我梳理的科技六大投资赛道，是按照AI产业受益先后顺序、业绩落地节奏划分，不是说六大板块会同步走强。后续各个赛道有望随着时间推移，陆续释放业绩、出现比较好的表现。
【首席视野】赵建：黄金怎么了
赵建系西京研究院院长 、中国首席经济学家论坛成员当前黄金市场虽陷入阶段性熊市，但长牛市核心逻辑并未崩塌，下半年随着多重压制因素消退，黄金有望迎来一波修复行情。2026 年以来，国际黄金从年初近 5600 美元 / 盎司的历史高点快速回落，截至 6 月初回撤至 4300 美元附近，跌幅超 20%，短期弱势格局显著。但这轮调整本质是短期扰动因素集中发酵的结果，而非长期价值逻辑的终结。全球货币体系变革、地缘风险持续、央行购金托底等核心驱动力仍在蓄力，下半年行情具备报复性反弹的基础。但除非美元加息预期大幅减弱，AI硅基产业“一鲸落，万物生”，黄金要想保持前几年的强劲势头还是比较难。阶段性熊市显现，多重短期因素压制金价当前黄金的阶段性熊市，是美元政策、市场情绪、资金流向等多重短期因素共振的结果：其一，美元加息预期重燃，强势美元周期压制黄金估值。2026 年上半年，美国经济韧性超预期，5 月非农就业人口新增 17.2 万人，远超市场预期的 8.8 万人，且前值大幅上修，劳动力市场强劲表现让美联储降息预期几乎归零，甚至重启加息讨论。美元指数随之走强，黄金作为无息资产，持有机会成本大幅上升，资金持续流出黄金市场转向美元资产，成为金价下跌的直接导火索。回顾历史，每一轮美元强势加息周期，黄金都会面临阶段性调整，此次调整本质是对美元政策转向的正常反应。其二，前期涨幅透支预期，高估值消化存量多头利好。2024 年至 2026 年初，黄金在去美元化、地缘冲突、央行购金三大叙事驱动下，从 1600 美元一路飙升至 5600 美元，涨幅超 250%，成为全球最亮眼的资产之一。这轮行情中，市场提前透支了几乎所有多头利好：地缘避险溢价、央行购金预期、美元信用弱化逻辑等，均已充分反映在价格中。当利好出尽，市场缺乏新的上涨催化剂，高估值难以支撑，获利盘集中兑现离场，引发金价快速回调，这是金融市场 “疯狂后崩溃” 的客观规律。其三，避险属性阶段性失效，高波动削弱资金配置意愿。传统认知中 “乱世藏黄金”，但 2026 年上半年中东冲突白热化，伊朗与以色列冲突升级、霍尔木兹海峡航运受阻，全球地缘风险达到顶峰，黄金却逆势下跌。核心原因在于，此次地缘冲突直接冲击能源供应，油价飙升至 110 美元 / 桶以上，反而加剧市场通胀担忧，倒逼美联储维持强硬货币政策，黄金的避险逻辑被 “通胀 — 加息” 链条压制。同时，黄金近两年波动率无限贴近加密货币，单日波动幅度显著扩大，从稳健保值资产沦为短线投机标的，大量风险厌恶型资金撤离，进一步加剧市场波动。其四，AI 赛道资金虹吸效应，分流黄金配置资金。2026 年全球资产呈现 “币圈化” 特征，资金在加密货币、贵金属、能源、半导体等赛道快速轮动。上半年，AI 技术突破带动半导体、科技板块迎来爆发式行情，海量投机资金从黄金市场撤离，扎堆涌入高成长、高弹性的硅基资产。数据显示，2026 年二季度全球黄金 ETF 持续净流出，而半导体相关 ETF 资金净流入率超 7.9%，资金流向的结构性转变，直接导致黄金市场流动性收紧，金价承压下行。其五，央行购金边际走弱，短期买盘支撑减弱。全球央行持续购金是黄金长牛市的核心支柱之一，但 2026 年一季度，部分石油进口国因高油价导致外汇支出压力上升，优先保障能源进口而非增持黄金；少数能源出口国因运输受阻、收入下降，甚至抛售黄金缓解财政压力。数据显示，2026 年 3 月全球央行出现近 30 吨净抛售，尽管 4 月恢复 17 吨净买入，但短期购金力度明显弱于 2025 年，阶段性买盘支撑不足，难以对冲投机资金流出的冲击。长牛市逻辑依然存在，金价大跌空间有限尽管短期利空因素集中发酵，但黄金长牛市的核心逻辑从未动摇，全球债务危机、地缘风险、美元信用弱化、央行战略配置等长期支撑因素持续发力，黄金不具备大幅走低的条件。首先，全球债务高企，黄金对冲债务风险价值凸显。当前全球债务规模已突破 400 万亿美元，美国联邦债务占 GDP 比重超 130%，欧洲、新兴市场国家债务压力同样严峻。高债务背景下，各国央行难以持续维持高利率，否则将引发债务违约风险，未来货币政策宽松是必然趋势。而黄金作为无信用风险的硬通货，是对冲主权债务违约、货币贬值的最优工具。黄金上涨本质不是价格上升，而是美元信用的贬值，过去五年以黄金计价的美元币值已缩水近半。全球债务危机愈演愈烈的背景下，黄金的长期配置价值只会持续提升。其次，地缘动荡长期存在，避险需求不会消失。2026 年的中东冲突不是偶然事件，而是大国博弈、宗教矛盾、能源利益交织的必然结果，短期内难以彻底化解。即便未来冲突降温，全球地缘政治格局已进入 “阴战” 时代，大国博弈、区域冲突、贸易摩擦将持续存在，地缘风险溢价将长期支撑金价。更关键的是，当前全球能源供应高度依赖中东，霍尔木兹海峡承担全球 35% 的海运原油贸易，只要地缘动荡持续，能源供应链就存在隐患，黄金作为避险资产的核心价值就不会消失。短期避险属性失效是 “通胀 — 加息” 链条的阶段性压制，一旦通胀回落、加息预期消退，黄金避险功能将快速回归。再次，黄金对冲通胀功能不可替代，长期保值属性稳固。2026 年全球通胀率预计达 3.9%，尽管低于 2022 年峰值，但仍显著高于疫情前水平。高油价、供应链重构、劳动力成本上升等因素，将导致全球通胀长期处于高位，而黄金作为传统抗通胀资产，历史上始终能跑赢通胀、保值增值。与股票、债券等金融资产不同，黄金价格与通胀水平长期正相关，且不受单一国家货币政策影响。当前市场因短期加息预期忽视黄金抗通胀价值，属于典型的短期行为，随着通胀持续侵蚀纸币购买力，黄金的抗通胀需求将逐步回归，支撑金价企稳回升。最后，去美元化趋势依然存在，央行购金托底金价。全球央行购金是黄金市场最稳定、最长期的结构性买盘，2022 年至 2025 年连续四年年购金量超 1000 吨，2026 年一季度全球央行净购金 244 吨，高于过去五年同期均值。中国央行已连续 19 个月增持黄金，5 月末黄金储备达 7496 万盎司（约 2331.52 吨），增持步伐稳健。各国央行增持黄金的核心逻辑是去美元化，减少对美元资产的依赖，保障国家金融安全。黄金已从传统避险资产升级为全球货币体系信用重估的锚，是国际货币秩序重塑的核心资产。一旦黄金大幅下跌，各国央行将加大增持力度，因为黄金储备是国家金融安全的底线，金价暴跌意味着全球金融体系风险加剧，央行必然入场托底，这决定了黄金大跌空间极其有限。下半年压制因素逐渐消退，黄金有望迎来报复性反弹当前压制黄金的核心变量是高油价引发的加息预期和 AI 赛道资金虹吸，而这两大因素均为阶段性扰动，下半年将逐步消退，黄金的避险、抗通胀、对冲美元信用风险的功能将全面回归，推动金价迎来报复性行情。其一，中东冲突逐步缓和，油价回落缓解通胀与加息压力。2026 年上半年，中东冲突导致油价飙升，是通胀高企、加息预期重燃的核心导火索。中东冲突大概率走向 “阴战” 格局，各方弹药消耗殆尽后将转向调停，霍尔木兹海峡航运逐步恢复，油价将从高位回落。世界银行预测，2026 年下半年随着冲突缓和，布伦特原油均价将回落至 86 美元 / 桶，较上半年峰值大幅下降。油价回落将直接缓解全球通胀压力，美国 CPI 增速将逐步下行，美联储加息预期彻底消退，降息预期重新升温，美元走弱、美债收益率下行，黄金持有机会成本降低，多头行情具备启动条件。其二，通胀趋于可控，货币政策转向利好黄金。2026 年上半年的通胀高企，主要是能源价格飙升的短期冲击，而非全面通胀失控。随着油价回落、供应链逐步修复，全球通胀将进入下行通道，年底前有望回落至 3% 以下，处于可控区间。通胀可控背景下，美联储无需维持强硬货币政策，加息预期也会随之减弱，美元也会稍微走弱。美元走弱后，黄金均会迎来趋势性上涨行情，降息幅度越大、持续时间越长，黄金涨幅越高。下半年美联储货币政策转向，将直接扭转黄金的短期弱势格局，为报复性反弹提供政策支撑。其三，资金轮动再平衡，AI 资金回流黄金市场。2026 年上半年，AI 赛道资金虹吸导致黄金流动性收紧，但这种资金分流是有点过度的。当前 AI 板块估值已处于高位，部分标的泡沫显现，而黄金经过 20% 的回调后，估值处于相对低位，长期配置价值凸显。下半年，随着 AI 板块行情分化、获利盘兑现，资金将重新审视大类资产配置价值，从高估值、高波动的硅基资产，回流至低估值、稳保值的黄金市场。全球资产 “币圈化” 轮动规律显示，资金在单一赛道的集中停留时间有限，半导体、科技板块行情后，黄金、白银等贵金属往往迎来接力行情。资金回流将直接改善黄金市场流动性，推动金价快速反弹。其四，黄金核心功能回归，多重利好共振引爆行情。下半年，随着地缘冲突缓和、油价回落、通胀可控、货币政策转向，压制黄金避险、抗通胀功能的因素全面消退。黄金将重新回归 “避险资产 + 抗通胀工具 + 美元信用对冲品” 的三重核心定位，三大功能同步发力，形成多头合力。同时，全球央行持续购金、去美元化趋势深化、债务风险加剧等长期利好因素持续发酵，与短期催化因素形成共振。当前黄金的调整是 “杀投机盘、回归本源” 的过程，调整越充分，反弹力度越大，下半年多重利好共振下，黄金大概率迎来报复性行情。结论黄金市场的阶段性熊市，是短期加息预期、高估值消化、资金分流等因素叠加的结果，而非长牛市逻辑的终结。全球债务危机、地缘风险、去美元化趋势、央行购金托底四大核心逻辑，共同构筑了黄金长牛市的坚实根基，决定了金价大跌空间极其有限。下半年，随着中东冲突缓和、油价回落、通胀可控、货币政策转向、资金回流，黄金的避险、抗通胀、对冲美元信用风险的功能可能全面回归，多重利好共振下，报复性反弹行情值得期待。
【券商聚焦】招银国际： 6月仍为房地产板块传统销售淡季 后续建议关注核心城市二手房成交均价及套均面积变化
金吾财讯 | 招银国际表示，5月房地产销售出现两个层面的分化：1）新房与二手房分化，一线核心城市二手房率先显现回暖迹象，根据冰山大数据，北京、上海5月二手房实时成交分别突破1.6万、2.5万套，同比涨16%、19%。新房同样呈现核心城市局部走强特征。北京、上海新房网签套数5月同比分别涨15%、5%。截至5月31日，该机构追踪的30城新房成交面积年初至今同比跌9%，14城二手房成交面积同比跌0.16%，体现单月一线城市回暖、整体大盘仍处承压的特征。2）高低能级城市分化，根据贝壳信息，二手房方面一线城市回暖较低线城市更加明显；新房方面也有同样趋势，该机构追踪的30城数据中，一二线城市销售面积年初至今同比跌8%，三线城市跌13%。板块表现方面，过去一个月（5月1日至5月31日）恒生地产及物管指数下跌1.8%，内房股指数下跌0.6%，跑赢恒生指数（-3.6%），尽管当期存在地缘政治纠纷引发大盘震荡、行业整体销售复苏不及预期、头部房企风险事件发酵等多重负面扰动，地产板块仍相对大盘实现估值层面的超额修复。展望二季度以及三季度，短期维度， 6月仍为板块传统销售淡季，后续建议关注核心城市二手房成交均价及套均面积变化，关注需求结构是否由刚需向改善逐步切换；估值层面，板块仍处于修复通道，超额收益的延续有待基本面实质改善的进一步验证；长期维度，板块估值仍处于修复进程中，建议择优持有。该机构建议：1）关注商业运营能力较强的标的，由于开发持续缩量，零售业务更具备风险抵御性，经济企稳迹象时零售业务较开发业务率先受益，同时在当前融资环境下零售资产是相对更易获得增量融资的资产。2）关注存量市场发展受益者。存量交易生态龙头贝壳（BEKE US）将受益于行业换手率提升及存量房装修、租赁等全生命周期延伸机会，在集中度提升中凸显份额收割效应；随着存量市场主导地位强化，物业服务商凭借收费面积永续、现金流稳定的逆周期防御属性迎来价值重估，建议关注如华润万象生活（1209 HK）、绿城服务（2869 HK）、滨江服务（3316 HK）等。3）开发商方面，建议关注持续获得优质可售资源标的如拿低强度和拿地质量双优的企业。4）短期也可关注信用修复取得较大转折的房企。
【券商聚焦】招银国际维持吉利(00175)“买入”评级 对其明后年出口增速更具信心
金吾财讯 | 招银国际参加了6月9日吉利汽车(00175)的智能化体验活动，在深圳复杂城区道路条件下感受了极氪8X的智驾（搭载千里浩瀚H7及G-ASD 4.0）和超级智能体（超级Eva）。该机构认为吉利通过研发资源整合正在逐步追赶智能化头部车企。吉利的智驾目前基于一段式端到端模型，并计划融合基于更高算力芯片的VLA模型。该机构认为依托于阶跃3.5大模型的超级Eva是座舱AI智能体的雏形，将传统座舱功能升级到与智驾和用户需求融合的路线规划、实时环境感知与互动以及拟人化交流。秉承合作共赢的轻资产模式加速海外扩张：在前5个月出口超预期的基础上，吉利仍在加速海外尤其是欧洲市场的扩张。吉利有望与本土汽车制造商合作，以电动化平台合作换取欧洲本土产能，这让该机构对吉利2027-28年的出口增速更具信心。该机构预计吉利海外销量在2026-27年将分别提升至100万和140万台。该机构预计吉利2Q26收入同比提升26%，毛利率同比提升1.3个百分点到18.4%，净利润58亿元，经调整净利润环比提升14%至52亿元。该机构维持2026年350万台的销量预测，但上调出口和高端车型销量，因此上调2026年净利润8.5%至227亿元。维持“买入”评级，目标价27港元，基于11x FY26E P/E。
【券商聚焦】招银国际首予MiniMax(00100)“买入”评级 指其持续进化至一站式AI平台
金吾财讯 | 招银国际研报指，MiniMax(00100)是全球领先的AI大模型公司之一。公司相较于其他模型厂商具备三大差异化竞争优势：1）企业创立之初便专注研发多模态大模型；2）高性价比的AI模型与产品能力；2）触达全球用户的商业化变现能力。2025年公司总营收达7900万美元，同比增长159%；其中原生AI产品/开放平台及其他基于AI的企业服务分别占总营收的67%/33%。根据CIC数据，目前公司在全球大模型相关收入市场中份额仅为0.3%，但依托行业领先的多模态模型技术能力与丰富的AI应用布局，该机构预计公司在2025至2028年总营收复合增速将达181%，并持续提升其在全球大模型市场的份额。该机构给予公司目标价每股570.0港元，基于80倍2026年PS。首次覆盖给予“买入”评级。