【券商聚焦】财通证券维持老铺黄金(06181)“买入”评级 指其品牌势能强劲
金吾财讯 | 财通证券发布研报指，老铺黄金(06181)作为稀缺高端黄金珠宝龙头品牌，品牌势能强劲，产品力、品牌力、渠道力三者合一构筑了坚实壁垒。公司2026年第一季度业绩大超预期，延续了高增长势头。报告指出，公司2025年全年业绩表现强劲，实现收入273亿元（人民币，下同），同比增长221%；归母净利润48.7亿元，同比增长230.5%，净利率达17.8%。2026年第一季度初步估算财务数据显示，预计实现收入约165至175亿元，净利润36至38亿元，显示持续高成长性。渠道质量优异并持续迭代升级是关键。截至2025年底，公司在16个城市共开设45家自营门店，主要集中在SKP、万象城等高端商业体，全年新增10家门店，优化及扩容9家。2025年门店收入达226.5亿元，同比增长204%，同店增长约160.6%，凸显单店经营效率。品牌高端化与客群质量显著提升。截至2025年底，公司忠诚会员达到约61万名，年增74.3%。报告引用弗若斯特沙利文数据指出，公司消费者与国际五大奢侈品牌（如LV、爱马仕）的消费者平均重合率，从2025年7月的77.3%提升至2026年3月的82.4%，印证其品牌已切入高端消费圈层。基于上述分析，财通证券预测公司2026至2028年营业收入分别为448亿元、548亿元、633亿元，归母净利润分别为90亿元、112亿元、134亿元。对应2026年预测市盈率（PE）为12.77倍。报告维持对老铺黄金的“买入”评级。风险提示包括金价波动、竞争格局恶化及消费下行等。
【券商聚焦】财通证券维持地平线机器人-W(09660)“增持”评级 指HSD放量可期
金吾财讯|财通证券发布研报指，地平线机器人-W(09660)在智驾平权趋势下，其ASIC架构带来的性价比优势有望支撑公司进一步扩大市场份额。研报维持对公司“增持”评级。报告聚焦公司2025年全年业绩，指出收入端整体表现亮眼。公司2025年实现营业收入37.6亿元人民币，同比增长57.7%，超出市场预期。分业务看，硬件收入为16.2亿元，同比增长144%；授权及服务收入为19.3亿元，同比增长17.4%，较预期高出22%。盈利能力方面，公司整体毛利率为64.5%，其中硬件毛利率为34.5%，主要因HSD以域控形式出货拉低了硬件毛利率；软件业务维持高毛利水平，毛利率达94.5%。费用端投入加大，2025年研发费用为51.5亿元，同比增长63%，研发费用率达137.1%。出货规模与市场份额持续提升。2025年公司智驾芯片总出货量达401万套，同比增长38.8%。其中，中高阶智驾（AD）出货180万套，低阶智驾（ADAS）出货220万套。市场地位稳固，公司在ADAS（低阶）市场份额达47.7%，稳居第一；在AD（中高阶）市场整体份额为14.4%，而在20万元以内主流车型市场，公司中高阶方案份额达到44.2%，位列第一。基于上述分析，报告预计公司2026至2028年营业收入将分别达到62亿元、105亿元和167亿元人民币，对应的市销率（PS）分别为16倍、9倍和6倍。风险提示：盈利能力承压、技术进展不及预期以及宏观环境恶化等。
【券商聚焦】平安证券维持老铺黄金(06181)“推荐”评级 指其业绩跨越式增长
金吾财讯 | 平安证券发布研报指，老铺黄金(06181)全年业绩实现跨越式增长，核心财务指标增速均超过190%，增长动能强劲。2025年公司销售业绩达313.75亿元，同比增长220.3%；营业收入为273.03亿元，同比增长221.0%；毛利为102.74亿元，同比增长193.4%。公司的业务规模与盈利能力同步提升。业绩大幅增长的核心驱动因素包括：品牌影响力持续扩大形成的市场绝对优势，带动线上线下店铺整体营收大幅增长；产品持续优化与迭代正成为驱动营收高增长的核心引擎；门店网络提质扩量双管齐下，为营收增长提供支撑。2025年公司新增门店10家，优化及扩容门店9家，产生增量营收贡献。基于公司日益扩大的品牌影响力及业务开拓能力，平安证券上调盈利预测。预计2026-2027年公司归母净利润分别为61.8亿元及79.5亿元，同比增速分别为27.0%及28.5%；预计2028年归母净利润为95.8亿元，同比增长20.6%。维持对老铺黄金的“推荐”评级。主要风险包括：消费需求的不确定性，受经济环境等因素影响；品牌及产品被他人抄袭的风险；产能供给的不确定性，部分产品依赖外包加工；原材料（含黄金）价格波动的风险，公司未使用对冲工具管理黄金价格波动。
【券商聚焦】华创证券维持李宁(02331)“强推”评级 指2026年体育大年背景下有望实现市场份额提升
金吾财讯 | 华创证券发布研报指，李宁（02331）2025年业绩超出预期，核心逻辑在于产品创新与渠道优化双轮驱动，在2026年体育大年背景下有望实现市场份额提升。维持“强推”评级，并给出目标价26.54港元。财务表现方面，2025年公司实现营收296.0亿元人民币，同比增长3.2%；归母净利润29.4亿元人民币，同比下降2.6%，归母净利率为9.9%，表现超出预期主要得益于渠道优化带动销售费用率低于预期。毛利率为49.0%，同比微降0.4个百分点。库存结构保持健康，平均存货周转期维持在64天，全渠道库销比为4个月。产品端，公司持续强化专业定位。2025年鞋类、服装、器材及配件收入分别为146.5亿、123.3亿、26.2亿元人民币。跑步品类零售流水同比增长10%，占比提升至31%成为第一大品类，专业跑鞋总销量突破2600万双。公司于年底推出“超䨻胶囊”中底缓震科技，应用于旗舰产品，并成功开拓户外、网球等新兴赛道，推出奥运“荣耀金标”系列以强化品牌专业形象。渠道端聚焦提效与增长。经销渠道收入同比增长6.3%至137.7亿元人民币，单店营收同比增长5.9%；直营渠道因布局调整收入同比略降3.3%；电商渠道收入同比增长5.3%至87.4亿元人民币。公司积极探索新业态，成功落地首家“龙店”和户外独立店“COUNTERFLOW 溯”。李宁YOUNG在奥莱渠道建设成效显著，整改后店效同比大幅提升53%。基于2025年业绩超预期及渠道优化、产品创新见效，华创证券上调盈利预测，预计2026至2028年归母净利润分别为31.9亿、35.4亿、39.7亿元人民币。对应市盈率分别为16倍、14倍、13倍。风险因素包括宏观经济下行、行业竞争加剧及渠道优化不及预期等。
【券商聚焦】申万宏源研究维持药明合联(02268)买入评级 目标价上调至77.9港元
金吾财讯 | 申万宏源研究发布研报指，药明合联(02268)2025年业绩增长强劲，收入同比增长46.7%至59.4亿元人民币，经调整净利润同比增长70.0%至15.6亿元人民币，符合预期。随着现有产能利用率提升、新产能（DP3、BCM2 L2）快速爬坡及运营效率改善，公司综合毛利率同比提升5.4个百分点至36.0%。 报告指出，公司海外收入显著增长，BD交易活跃。2025年北美地区收入同比增长49%至30.3亿元人民币，欧洲地区收入同比增长129%至14.6亿元人民币，两者合计占公司总收入的76%，较2024年的66%提升。按研发阶段划分，IND前服务收入同比增长50%至25.1亿元人民币，IND后服务收入同比增长44%至34.3亿元人民币。按项目类型，ADC项目收入同比增长46%至55.1亿元人民币，占总收入的93%；非ADC项目收入同比增长54%至4.39亿元人民币。药明合联市场份额持续提升，未完成订单总额同比增长50.3%至15.0亿美元。累计客户数从2024年的499个增长至2025年的643个，约32%的收入来自全球Top20药企。市场份额从2024年的21.7%进一步提升至2025年的24%以上。项目管线方面，公司拥有1039个发现项目、124个临床前项目及127个临床项目（包括86个临床一期、18个临床二期和23个临床三期项目）。此外，公司已有一个商业化阶段项目和18个PPQ项目，其中2025年新增10个PPQ项目。通过战略并购扩张新产能，公司收购东曜药业，预计于2026年3月底完成，收购后将获得新增产能、差异化客户基础及后期商业化项目。国内产能布局包括无锡、上海、江阴、苏州和合肥。基于“全球双厂生产”战略，新加坡工厂预计于2026年上半年实现GMP放行。公司预计2026年资本开支为31.0亿元人民币，2025年为12.0亿元人民币。报告维持买入评级，目标价从70.3港元上调至77.9港元，对应36%上涨空间。考虑到公司强劲年报业绩及ADC药物市场持续增长，将2026年经调整每股盈利预测从1.68元人民币上调至1.69元人民币，2027年预测从2.04元人民币上调至2.21元人民币，新增2028年预测为2.89元人民币。风险提示包括国内外ADC CDMO行业竞争加剧、核心员工流失及海外产能扩张风险。
【券商聚焦】光大证券下调泡泡玛特(09992)评级至“增持” 指2026年上半年缺乏重点产品推出
金吾财讯 | 光大证券发布研报指，泡泡玛特(09992)作为IP运营头部平台，其核心投资逻辑在于通过全球化扩张与IP矩阵的持续构建来构筑竞争壁垒，追求长期稳健增长。下调其评级至“增持”。公司2025年营收达371.2亿元人民币，同比增长184.7%；经调整净利润为130.8亿元，同比大幅增长284.5%，对应利润率为35.2%。业务层面，全球化推进成效显著，各地区收入均实现高速增长，尤其美洲地区收入同比飙升748.4%至68.1亿元。公司计划持续开拓北美、南亚、欧洲及南美市场，并计划在2026年将北美门店数量提升至超100家。IP矩阵持续扩容是另一关键驱动力。2025年共有17个艺术家IP收入过亿元，其中6个IP收入超过20亿元。新锐IP星星人收入同比增长超过1600%，展现出强劲增长势头。公司计划于2026年下半年推出Labubu4.0系列及重磅艺术家联名产品。产品结构亦发生显著变化，毛绒产品收入同比增长560.6%至187.08亿元，首次成为收入贡献最高的品类。光大证券同时指出，考虑IP景气度存在周期性，且2026年上半年缺乏重点产品推出，小幅下修公司2026-2027年经调整净利润预测至160亿元和183亿元。风险包括IP热度下降、海外市场拓展不及预期及用户付费意愿下降。
【券商聚焦】国金证券维持珍酒李渡(06979)“买入”评级 指万商联盟模式为增长关键
金吾财讯 | 国金证券发布研报指，珍酒李渡(06979)2025年业绩因渠道去库存及商业模式转型而大幅下滑，但持续推进的“万商联盟”模式被视为未来增长的关键驱动力。研报指出，珍酒李渡2025年实现营收36.50亿元，同比下滑48.3%；归母净利润5.38亿元，同比下降59.3%。其中2025年下半年营收同比下滑60.7%，并录得经调整净亏损0.90亿元。业绩承压主要系公司为清理渠道库存而实施的标品回购等措施所致。分品牌看，2025年珍酒、李渡、湘窖、开口笑营收同比分别下降57%、17%、42%和70%，各品牌毛利率均有不同程度下滑。报告认为，公司自2025年上半年末推出的“万商联盟”模式是重要转型。截至报告期末，其核心产品“大珍”回款金额已超过9亿元，签约联盟商超过4000家。公司已向部分合资格联盟商授出及预留了共计约4085万份权益，锁定期不少于7年。此外，公司新披露的联盟商股权支付计划将范围扩展至其他产品系列经销商，预计与近期推出的“珍十五联盟计划”相配套，该计划采用团购模式，要求联盟商在3年内完成至少99箱的销售任务。国金证券表示，持续推进万商联盟模式是珍酒李渡2026年的战略重点，公司亦计划捕捉新增消费需求并优化经销渠道。基于对模式转型及业绩复苏的预期，研报预测公司2026至2028年收入分别为39.1亿、43.4亿和50.3亿元，归母净利润分别为6.7亿、8.6亿和11.4亿元，对应每股收益（人民币）分别为0.20元、0.25元和0.34元，对应市盈率分别为41.5倍、32.4倍和24.5倍。维持对珍酒李渡的“买入”评级。风险因素包括政策、行业需求恢复、联盟商模式运营效果及食品安全等。
【券商聚焦】华泰研究维持联邦制药(03933)“买入”评级 看好创新管线海外潜力及主业改善
金吾财讯 | 华泰研究发布研报指，看好联邦制药(03933)的创新管线UBT251的海外进展以及主业在2026年的环比改善前景，维持“买入”评级，目标价16.36港元。报告指，一方面看好公司代谢/自免创新管线的海外商业化潜力，尤其是减重产品UBT251。该产品由诺和诺德负责海外开发，目前全球II期临床已启动，预计于2027年上半年完成。基于其在国内II期中展现的优异减重数据（安慰剂调整下减重17.7%）和安全性，报告看好其海外峰值潜力。此外，公司GLP-1小分子药物预计于2026年第二季度提交中美临床试验申请，同样具备对外授权潜力。另一方面，报告认为公司主营业务有望在2026年环比修复。具体来看，中间体/原料药业务在2025年因核心产品6-APA价格下行及下半年停产检修导致利润收缩。展望2026年，在印度最低进口价格政策影响下，公司6-APA含税出口报价已从2025年均价180-190元/千克提升至220元/千克，报告看好该板块利润贡献同比改善。制剂板块方面，2025年收入（扣除授权费后）内生增长11%。报告看好2026年该板块有望实现双位数增长，主要驱动因素包括：动保业务因内蒙及河南新工厂投产、新品上市，看好其放量；人用胰岛素业务方面，二代胰岛素在巴西成功续约，国内门冬系列持续放量，新获批的德谷胰岛素有望贡献新增收入。财务方面，公司2025年实现收入132.11亿元人民币，归母净利润20.86亿元人民币。报告预计公司2026-2028年每股盈利（EPS）分别为0.45元、0.55元和0.68元人民币。估值基于2026年32倍市盈率，与可比公司Wind一致预期均值一致。风险包括原料药中间体价格持续下行、临床进度不及预期、折旧费用提升及新产能爬坡不及预期。
【券商聚焦】申万宏源维持老铺黄金(06181)“买入”评级 指品牌势能强劲
金吾财讯 | 申万宏源发布研报指，老铺黄金(06181)2025年业绩持续高增长，2026年第一季度业绩预告亦大幅超出市场预期。报告认为，公司品牌势能、强劲的同店增长与渠道扩张形成共振，是其业绩高增长的核心驱动力。维持对老铺黄金的“买入”评级，基于2026年20-25倍调整后市盈率，目标价为986-1233元人民币。财务表现方面，老铺黄金2025年实现收入273.0亿元人民币，同比增长221%；净利润48.7亿元，同比增长231%。2025年下半年经调整净利率约17.9%，盈利能力保持稳健。公司预告2026年第一季度收入约165-175亿元，净利润约36-38亿元，表现强劲。业务亮点上，高端品牌势能持续显现。2025年公司同店收入同比增长约160.6%，线下门店收入占总收入82.9%。会员规模快速增长至约61万人。报告指出，老铺黄金客户与路易威登、爱马仕等国际奢侈品牌的消费者重合率从2025年7月的77.3%提升至2026年3月的82.4%，显示其高端品牌定位获得市场认可。产品与渠道方面，公司坚持100%原创设计，拥有大量境内外观专利及著作权。截至2025年末，公司在16个城市拥有45家自营门店，全部位于SKP、万象城等高端商业中心。国际化拓展取得显著成效，2025年6月于新加坡开设首店，全年境外收入达39.42亿元，同比增长361.0%，收入占比提升至14.4%。基于一季度销售超预期，报告上调了公司未来盈利预测，预计2026-2028年经调整净利润分别为84.97亿元、100.31亿元和113.84亿元。公司董事会建议派发2025年末期股息每股11.95元人民币，合计约21亿元，并明确拟以未分配利润的50%为参考进行分红，持续回报股东。风险提示包括关注金价波动、市场竞争加剧及同店增长与门店扩张不及预期等。
【券商聚焦】财通证券维持理想汽车-W(02015)“增持”评级 指四季度利润端已出现修复迹象
金吾财讯 | 财通证券发布研报指，理想汽车-W(02015)正处在经营底部修复与新一轮产品周期启动前夕。2025年是公司由高盈利增程周期切换至新品放量、纯电爬坡与盈利重构的阶段，全年业绩承压，但2025年四季度利润端已出现修复迹象。2025年全年，理想汽车实现营业收入1123亿元人民币，同比下滑22%；毛利为210亿元，同比下滑29%，毛利率为18.7%；全年Non-GAAP净利润为23.8亿元，同比下滑78%。全年车辆交付量为40.6万辆，同比下滑18.8%。2025年第四季度，公司收入为287.8亿元，环比增长5.2%，基本符合市场预期。毛利率为17.8%，环比提升1.5个百分点，略超预期。销售及管理费用率为9.2%，低于市场预期。Non-GAAP归母净利润为2.6亿元，实现环比扭亏，略超市场预期。汽车业务方面，2025年第四季度车辆交付量为10.9万辆，好于预期，但平均销售单价（ASP）承压，为25万元人民币。汽车毛利率为16.8%，环比改善主要源于第三季度MEGA召回的一次性扰动消退后盈利能力正常化，但同比仍明显承压，反映出产品结构下探的影响。财通证券预计公司2026至2028年将实现营业收入1383亿元、1672亿元及1846亿元人民币，归母净利润分别为13亿元、58亿元及110亿元，对应的市盈率（PE）分别为101倍、23倍和12倍。维持对理想汽车-W的“增持”评级。风险提示包括2026年一季度毛利率或继续承压，并存在产品换代不及预期、自研芯片推进不及预期等。
【券商聚焦】申万宏源研究维持小米(01810)“买入”评级 指AI战略图景显化
金吾财讯 | 申万宏源研究发布研报指，小米集团-W(01810)正等待基本面拐点，其AI战略图景显化。报告认为，公司短期面临供应链成本压力导致盈利下调，但中长期看，“人车家全生态”业务组合、汽车业务增长及AI战略投入将提供韧性并驱动价值。报告给予目标价43.2港元，维持“买入”评级。小米集团发布2025年业绩，全年营收4,573亿元(人民币，下同)，同比增长25%；经调整净利润392亿元，同比增长44%。但2025年第四季度，供应链成本压力开始体现在利润表，经调整净利润同比下滑24%至63.5亿元。手机业务方面，报告指出，本轮存储周期涨价幅度和持续性超出此前预期。小米集团凭借“人车家全生态”的业务组合、供应链长期合作及提前备货，在供货与成本上具备相对优势。为反映成本压力，报告将2026年智能手机出货量预测下调至1.5亿部，同比减少9%，并下调该业务毛利率预测至8.0%。IoT与生活消费产品业务方面，智能大家电出海有望成为新增长引擎，2025年该部分收入同比增长23%，科技家电已进入欧洲市场。互联网服务业务全年及第四季度收入均创历史新高，2025年毛利率为76.5%。智能电动汽车业务方面，小米集团2025年交付41.1万辆，毛利率为24.3%。公司设定2026年交付目标为55万辆。除焕新SU7外，后续还将有SU7 L、YU7 GT及“昆仑”YU9三款车型上市，以加强产品矩阵。AI战略方面，管理层指引2026-2028年AI总投入为600亿元，其中2026年计划投入160亿元。截至3月18日，其MiMo-V2-Pro模型在全球排名第八；手机端AI Agent框架MiClaw已开启封测；开源的机器人视觉语言大模型Xiaomi-Robotics-0已取得多项SOTA成果并在内部工厂应用。基于以上因素，报告下调了小米集团2026-2027年的盈利预测，将经调整归母净利润预测分别下调至334亿元和414亿元。但采用SOTP估值法，给予公司主业2026年31倍PE、汽车业务1倍PS的估值，对应目标估值9,867亿元，较当前股价有33%的上升空间。风险包括存储涨价持续性或幅度超预期、行业竞争加剧及新产品推出不及预期。
【券商聚焦】西南证券维持科伦博泰生物-B(06990)“买入”评级 指
金吾财讯 | 西南证券发布研报指，科伦博泰生物-B(06990)2025年收入结构发生积极转变，药品销售收入同比大幅增长949.8%至5.43亿元人民币，占比达26.37%，标志着公司增长动力正从以授权合作收入为主，转向以自有产品商业化销售驱动。2026年是公司产品放量大年，核心产品Sac-TMT（SKB264）、Tagitanlimab（A167）、Cetuximab N01（A140）三款产品首次成功纳入国家医保目录并自2026年1月1日起生效，同时已完成全国31个省份挂网。报告指，公司商业化体系已初具成效，为2026年放量奠定基础。产品已覆盖超300个城市、1200家医疗机构及400家DTP药房。商业化团队已扩张至600人以上，并完成专业化分工及体系搭建。2025年为支持产品销售，销售费用同比激增160.1%至4.75亿元人民币，导致调整后年度亏损为2.11亿元，但公司在手现金及金融资产充裕，达45.59亿元。研发开支保持稳健增长，同比增9.4%至13.20亿元。全球合作价值持续凸显。合作伙伴默沙东针对核心产品SKB264已启动17项全球三期临床，覆盖肺癌、乳腺癌等5大癌种，2026年有望迎来首个海外适应症的上市申请，将触发相关里程碑付款及销售分成。此外，公司于2025年12月与Crescent Biopharma达成新合作，共同开发SKB105（ITGB6-ADC）与PD-L1/VEGF双抗。基于核心产品进入医保后将推动销售放量，报告预测公司2026-2028年收入分别为29.56亿元、46.94亿元、75.00亿元人民币。采用PS估值法，参照可比公司康方生物(09926)及百利天恒，预计科伦博泰生物2026-2027年对应PS分别为29倍、18倍。维持对公司的“买入”评级。风险提示包括研发进展、商业化进展、市场竞争及医保控费力度超出预期等。
【券商聚焦】浙商证券维持海底捞(06862)“买入”评级 指“红石榴计划”与高质量拓店打开成长弹性
金吾财讯 | 浙商证券发布研报指，海底捞(06862)2025年业绩短期承压，但“红石榴计划”与高质量拓店将打开中长期成长弹性。报告认为，公司作为直营餐饮龙头，结合较高股息率水平，应享受估值溢价，维持海底捞“买入”评级。2025年，海底捞实现收入432.3亿元，同比增长1.1%；实现归母净利润40.50亿元，同比下降14.0%。业绩承压主要源于翻台率同比承压及产品、场景等创新模式调整。报告指出，2025年公司分红率约89%，维持较高分红水平，预计长期持续大比例分红可期。经营指标方面，2025年公司翻台率为3.9，虽然同比下滑，但仍处于历史较高水平，并且是为数不多相较2023年单店维度有超额恢复的品牌。客单价则持续企稳上行，报告显示，自2023年下半年下探后，后续客单价已呈现回升态势，维持在97元以上。报告预计，结合公司富含“情绪价值”的品牌属性，2026年客单价有望继续企稳抬升，翻台率有望持平或超越2025年全年。业务扩张上，主品牌正迈向高质量拓店新阶段。2025年主品牌净增门店15家，并集中资源投向高潜力区域，布局鲜切店、夜宵店等创新业态。报告认为，伴随经济复苏，主品牌有望重返高质量快速开店周期。同时，“红石榴计划”鼓励孵化更多餐饮新品牌，截至2025年末已孵化了“焰请烤肉”、“火焰官”等20个品牌，合计拥有207家门店。报告认为，此举可助推优秀店长积极性，并与多管店模式形成协同，持续打开公司二次成长天花板。基于上述分析，报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为47亿元、55亿元、62亿元，同比分别增长17%、16%、14%，对应市盈率估值分别为15倍、13倍、12倍。风险包括宏观经济下行、食品安全、门店扩张不及预期等。
【券商聚焦】长城证券维持药师帮(09885)“买入”评级 指其业绩超预期
金吾财讯 | 长城证券发布研报指，药师帮(09885)是国内院外医药产业数字化生态建设的领跑者，其平台和自营业务稳健增长，业务版图持续拓展及服务升级预计将驱动业绩持续增长。维持对公司的“买入”评级。2025年公司业绩超预期，归母净利润大幅增长。报告期内，药师帮实现营业收入209.70亿元，同比增长17.1%；归母净利润为1.53亿元，同比增长409.7%；经调整净利润为2.37亿元，同比增长51.2%。毛利率为11.0%，同比提升0.9个百分点。用户粘性持续增强，核心业务板块增长显著。2025年月均活跃买家数达46.1万家，月均付费买家数达43.5万家，付费率达94.0%。自营业务营收同比增长18.2%至200.66亿元。高增长业务方面，厂牌首推业务GMV达24.45亿元，同比增长111.2%；自有品牌业务GMV达19.37亿元，同比增长282.8%，SKU数量超1,200个。收购标的亦达成绩效目标。供应链效能稳步提升，数字化工具深化赋能。公司平均订单处理与发出时间约4小时，现金循环周期为-35.0天。下游订单融资产品累计放款金额约91.10亿元。面向上下游的SaaS解决方案持续升级，“云商通”服务超过9,600名卖家，“掌店易”服务超过73,000名买家。数字化医疗生态布局进一步完善。“光谱小屋”基层智慧医疗解决方案中，“未来光谱”系列产品覆盖超22,000家终端用户，销量突破33,000台；“光谱云诊”SaaS系统付费用户已突破2,800家。股东回报提升，彰显长期发展信心。2025年公司累计回购股份743.5万股，并建议派发末期股息每股0.125港元，高于上年同期的0.081港元。基于业务发展，报告预计公司2026年至2028年归母净利润分别为2.53亿元、5.00亿元和7.07亿元，对应2026年3月24日收盘价的市盈率分别为10.6倍、5.4倍和3.8倍。
【券商聚焦】广发证券予中国太平(00966)“买入”评级 指业绩翻倍分红超预期
金吾财讯 | 广发证券发布研报指，中国太平(00966)2025年业绩实现翻倍增长，分红超出预期。该行认为业绩高增的核心逻辑在于投资服务业绩明显改善叠加递延所得税转回带来的一次性利好，同时公司分红大幅增加彰显对未来发展的信心。给予该股目标价29.34港元及“买入”评级。财务表现方面，中国太平2025年归母净利润同比大幅增长220.9%。主要原因包括：税前利润同比增长51.1%，其中投资服务业绩同比大幅增长150.1%，主要受益于承保财务损失同比减少14%；此外，因所得税挂钩新准则，递延所得税资产得以转回，使得实际税率由去年的42.2%降至-9.5%。公司净资产同比增长33.9%，除净利润贡献外，利率上行亦带来正面影响。业务层面，寿险新业务价值(NBV)同比增长5.3%，主要由新业务价值率(NBVM)同比提升0.6个百分点至21.3%驱动。产品结构调整为加大分红险销售，对短期增速形成影响。内含价值(EV)同比增长19.8%，显著高于同业，主要受益于去年低基数及2025年投资偏差的正向拉动。分红方面，公司全年每股分红1.23港元，较去年同期的0.35港元大幅增长。合同服务边际(CSM)同比由负转正，增长4.3%，主要因利率上行推动保险合同金融变动额录得30亿港元收益。未来展望，广发证券预计，2026年公司银保渠道受益于‘1+N’网点放开，新单有望实现两位数增长；同时，随着大量存款到期及分红险演示利率优势，分红险销售有望保持较高增速。投资端，公司计划加大高股息资产配置。盈利预测方面，预计公司2026至2028年每股收益(EPS)分别为7.18、7.29及8.07港元。估值采用内含价值法，给予2026年0.45倍市盈率估值。风险包括新单销售不及预期、长端利率下行拖累投资收益率，以及代理人人力规模持续下滑。
【券商聚焦】西部证券维持中国宏桥(01378)“买入”评级 指其回购彰显股东回报意愿
金吾财讯 | 西部证券发布研报指，维持中国宏桥(01378)“买入”评级。报告核心逻辑在于公司近期连续回购股份的行为，凸显了其对股东回报的重视，并结合其充足的现金流、持续的派息意愿以及看好铝价前景，构成投资价值重估的核心驱动力。研报指出，中国宏桥于2026年3月23日至25日连续三日进行股份回购，累计金额超12亿港元，此举彰显了公司注重股东回报的意愿。公司具备持续的派息意愿，2021至2025年派息率维持在47%至65%的高位，其中2025年全年回购金额达55.8亿港元，并表示未来可能继续以稳定的全年派息回馈股东。同时，公司具备坚实的派息能力。2025年经营性净现金流为389.95亿元人民币，同比增长14.75%。另一方面，公司资本开支（106.57亿元）及未来构建厂房的资本承诺（58.33亿元）相比2024年均有所下降。报告据此推测，公司未来经营性净现金流将更加充沛，为股东回报提供保障。行业层面，报告看好电解铝价格前景。全球及中国电解铝市场呈现供需紧平衡状态。未来中国铝消费将经历新旧动能转换，储能、机器人、低空飞行器及铝代铜等将成为核心增长引擎，支撑铝消费总量保持温和增长，铝价易涨难跌。作为全球电解铝龙头，中国宏桥拥有业界领先的“上下游一体化产业链”模式，有望在铝价上行周期中显著获益。财务预测方面，报告预计中国宏桥2026年至2028年每股收益（EPS）分别为3.24、3.50、3.78元人民币，对应市盈率（PE）分别为10、9、8倍。风险包括全球经济复苏情况、政策风险、项目进展及原材料价格扰动等。
【首席视野】伍戈：停不下来的价格？
伍戈、高童、俞涛、徐谨智（伍戈系长江证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）核心观点：1.树欲静，风不止。年初以来，从有色金属到原油等诸多商品轮番涨价。究其原因，中东战局比预想要复杂，“龙虾”为代表的AI方兴未艾。如此两类新旧动能看似关联不大，但共同指向通胀预期的抬升。这只是短期冲击，还是长期趋势呢？2.历史可见，当美国中期选举年遭遇地缘战争，高油价势必推升民众不满，进而促使政府在中选之前扭转油价。鉴于特朗普面临快速下滑的民调支持率，加之6月美加墨“世界杯”、7月美建国250周年庆典等，时间的强约束或敦促其更快行动。3.尽管各界对于AI科技估值是否存在泡沫，以及其对未来就业是否产生挤出效应存在广泛争议，但当今对算力、Token等需求还停不下来，甚至有非线性增长的趋势。这与本轮科技发展的特性有关，也夹杂大国博弈、科技竞争等复杂内涵。4.展望未来，二季度油价出现阶段性拐点是基准预期。不过即使供给修复，油价中枢的回落也将是滞后过程。AI需求端的非线性增长，与供给端电力及相关实物资源的硬约束之间矛盾依然。石油冲击缓解后，有色等商品价格轮动可能再现。正文：年初以来，从有色金属到原油等诸多商品轮番涨价。究其原因，中东战局比预想要复杂，“龙虾”为代表的AI方兴未艾。如此两类新旧动能看似关联不大，但共同指向通胀预期的抬升。这只是短期冲击，还是长期趋势呢？一、油价，停得下来吗？历史可见，当美国中期选举年遭遇地缘战争，高油价势必推升民众不满，进而促使政府在中选之前扭转油价。鉴于特朗普面临快速下滑的民调支持率，加之6月美加墨“世界杯”、7月美建国250周年庆典等，时间的强约束或敦促其更快行动。图1. 油价的约束来源：WIND，笔者测算历史上，高油价冲击存在某种“长尾效应”，即地缘冲突如果缓解进而原油供给修复，但油价中枢仍滞后1-2个月才呈现明确拐点。值得一提的是，此次中东的海峡通行受阻是史无前例的，或将增加各方未来的石油储备诉求，从而强化油价的“长尾”概率。图2. 如果地缘冲突缓解来源：WIND，EIA，笔者测算二、AI，停得下来吗？尽管各界对于AI科技估值是否存在泡沫，以及其对未来就业是否产生挤出效应存在广泛争议，但当今对算力、Token等需求还停不下来，甚至有非线性增长的趋势。这与本轮科技发展的特性有关，也夹杂大国博弈、科技竞争等复杂内涵。图3. AI的非线性需求来源：OpenRouter，笔者测算注：纵轴为对数坐标。AI相关的供需缺口可能还在扩大。例如，去年下半年以来主要云厂商积压的订单增速已创历史新高。历史来看，这往往预示着未来企业扩产及相关资源的涨价趋势。图4. 供需缺口推升价格来源：WIND，Bloomberg，笔者测算注：相关资源含铜、铝、锂、锡、硅等；缺口以云厂商积压订单环比表征。展望未来，二季度油价出现阶段性拐点是基准预期。不过即使供给开始修复，油价中枢的回落也将是滞后过程。AI需求端的非线性增长，与供给端电力及相关实物资源的硬约束之间矛盾依然。石油冲击缓解后，有色等商品价格轮动可能再现。风险提示：地缘风险超预期。【作者】伍戈：博士，长江证券首席经济学家。曾长期供职央行货币政策部门，并在国际货币基金组织担任经济学家。孙冶方经济科学奖获得者，获浦山政策研究奖、刘诗白经济学奖，远见杯经济预测冠军。高童、俞涛、徐谨智：长江证券研究员。
【券商聚焦】海通国际维持西锐(02507)“优于大市”评级 指公司成长潜力可期
金吾财讯 | 海通国际发布研报指，尽管西锐(02507)2025年下半年盈利低于预期，但公司订单增长强劲且新客户导入有效，成长潜力依然可期，因此维持“优于大市”评级，目标价66.87港元。报告核心认为，西锐的短期利润率虽受成本压力影响，但长期增长逻辑未变。2025年下半年，公司毛利率为34.47%，较上半年的36.2%显著下降，主要原因是原材料价格上涨带来的成本压力未能有效传导，尤其是占营收约70%的SR系列。测算显示，成本每上涨1%对公司整体利润率的边际影响约为60个基点。此外，部分未转化为G7 Plus新机型的低价旧订单集中交付，也影响了利润率提升。报告预计，随着2026年低价旧机型交付完毕，成本上升的边际影响将减弱。同时，公司销售费用占营收比重略有上升，单机销售费用同比增长6.3%，费用控制存在优化空间以增强盈利能力。报告强调不应忽视公司积极的订单增速与新客户拓展。2025年，西锐新签订单728架，同比增加95架。其中，25%（约180架）的订单来自此前从未购买过飞机的新客户群体，显示公司通过新的宣传与多样化服务，成功扩大了目标客户群与总体市场规模。此外，“大美丽”法案提供的产品抵税政策也有利于公司销售加速。基于对成本转嫁能力和增长前景的评估，海通国际下调了公司2026-2027年的收入与利润预测。调整后预计2026-2028年营收分别为15.99亿、18.23亿及20.60亿美元，对应净利润为1.74亿、2.05亿及2.41亿美元。报告认为西锐是增速可期的成长型出行消费品公司，基于2026年预期每股收益，维持18倍市盈率估值，目标价下调至66.87港元。报告同时提示了原材料价格波动、供应链中断、市场竞争加剧及政策推进不及预期等风险。
【券商聚焦】环球富盛理财首予中国有色矿业(01258)“买入”评级 指其受益于铜价上涨周期
金吾财讯 | 环球富盛理财有限公司发布研报指，中国有色矿业(01258)的核心投资逻辑在于其产量增长前景及对铜价上涨周期的受益。报告认为，公司在“十五五”期间自有矿山铜产量有望在现有约16万吨基础上实现翻一番，达到约32万吨。公司同时制定了明确的资源并购战略，目标在“十五五”期间争取获得一座资源量1000万吨级的世界级规模项目，重点布局中南部非洲、中亚及南美地区。公司亦将受益于铜价上行，报告预计短期铜价大概率运行在9500-11000美元/吨区间。财务预测方面，报告预计中国有色矿业2025至2027年归母净利润分别为4.04亿、5.05亿及6.35亿美元，对应同比增长率分别为1.5%、25%及26%。公司2025年毛利率为31.07%，预计将逐年提升至2028年的41.20%。资产负债率预计从2025年的28.95%逐步下降。报告给予公司2026年14倍市盈率估值，对应目标价14.23港元，首次覆盖给予“买入”评级。产量与资本开支规划上，报告预测公司2026年综合铜产量约48.4万吨，其中自有矿山铜约15.5万吨；因年度检修安排，产量同比略有下降。“十五五”期间整体资本开支约25亿美元，其中2026年资本开支约5.1亿美元。报告同时指出哈萨克斯坦本卡拉项目可行性研究预计需6亿美元左右。在成本控制方面，公司计划通过科技增效、精益管理及工艺优化来应对成本上升压力，预计2026年生产成本将维持近五年水平。矿业开发项目稳步推进，为未来产量奠定基础。其中包括谦比希湿法冶炼的Samba铜矿采选工程及Mwambashi-B铜矿深部矿体二期露天开采工程，以及刚波夫矿业的相关复产与工艺优化项目。主要风险包括外汇风险、商品价格风险及利率风险。
【券商聚焦】西部证券维持商汤-W(00020)“买入”评级 指其业绩呈现积极拐点
金吾财讯 | 西部证券发布研报指，商汤-W(00020)2025年业绩呈现积极拐点，核心催化是2025年下半年EBITDA达到3.8亿元人民币，实现上市后首次转正，同时经营性现金流自上市以来首次录得正向净流入。公司2025年收入同比增长32.9%至50.1亿元人民币，毛利率为41.0%，经调整净亏损同比大幅收窄54.3%至19.6亿元人民币，资金效率提升，贸易应收回款创历史新高至48.7亿元人民币。生成式AI业务是公司核心增长引擎，2025年收入同比增长51.0%至36.3亿元人民币，占总收入比例提升至72.4%，主要由市场对生成式AI模型训练、微调和推理的高需求驱动。视觉AI业务收入同比增长3.4%至10.8亿元人民币，2025年下半年收入增速加快至20.9%，呈现复苏态势，受益于国内需求回升及海外市场增长。X创新业务收入因智能驾驶业务于2025年8月剥离而同比下降5.9%至3.0亿元人民币。算力规模加速扩张，截至2025年3月24日，商汤大装置运营算力总规模已提升至4.04万P（FP16），打通从底层硬件到顶层应用的完整路径。模型方面，日日新系列大模型持续迭代，SenseNova-SI空间智能模型突破虚实边界，并通过全新NEO架构完成原生多模态底层逻辑重塑。应用方面，办公领域小浣熊家族累计服务超1500万用户，短剧创作智能体Seko月活用户达10万，日日新多模态大模型已赋能小米、比亚迪、传音等智能终端客户。西部证券预计商汤2026-2028年营业收入分别为64、79、93亿元人民币，归属于母公司净利润分别为-14、-8、1亿元人民币。该行认为公司“大装置－模型－应用”优势显著，业绩向好，维持商汤“买入”评级。风险包括宏观经济复苏不及预期、行业竞争加剧、成本优化不及预期及大模型技术突破与商业化落地不及预期。