美团-W(03690)扬升4.86% 机构称大模型LongCat-2.0落地有望带来估值修复弹性
金吾财讯 | 美团-W(03690)盘中稳健扬升4.86%，报83.05港元，成交额49.06亿港元。消息面上，爱建证券新近研报首次覆盖美团，给予“买入”评级。该机构认为，美团：1)订单结构改善推动外卖盈利修复，核心本地商业经营利润率由25Q4的-15.5%环比大幅减亏至26Q1的-3.2%，补贴退坡后UE开始修复；2)即时零售依托外卖即时配送网络向高频品类延伸，新增订单边际履约成本低，以小象超市为主的商品销售收入26Q1同比增长46.6%，即时零售延续高增；3)Keeta香港已实现单月盈利、25Q4UE达到盈亏平衡，中国市场沉淀的履约网络与UE管理能力具备跨市场复制基础。该机构预计公司2026-2028年营业收入4049.6/4571.4/5151.2亿元，同比增长11.0%/12.9%/12.7%，净利润-71.7/191.1/345.5亿元，2026年亏损同比收窄69.3%、2027年扭亏为盈、2028年同比增长80.8%，2027-2028年对应PE为19.9X/11.0X。浦银国际研究表示，美团已正式发布并开源自研万亿参数大模型LongCat-2.0，为国内首个依托5万张国产算力卡完成完整训练与推理的万亿级MoE大模型，总参数1.6万亿、原生支持百万字超长上下文。其预览版以匿名代号OwlAlpha接入全球API平台OpenRouter，调用量跻身全球前三，代码、Agent评测性能对标头部海外闭源模型。而本次大模型落地或推动市场对公司的重新定价，打破市场仅将公司视作本地生活交易平台的原有认知，有望带来估值修复弹性。同时，短期来看，也需警惕大模型持续高额研发投入对于利润端的负面影响。基于此，该机构维持美团“买入”评级，调整目标价至100港元。
【首席视野】罗志恒：中国出口持续高增的动力与两个隐忧
罗志恒、孙文婷、马家进（罗志恒系粤开证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）海关总署公布，2026年6月，按美元计价，中国货物贸易出口4123.9亿美元，同比增长27.0%，前值增19.4%；货物贸易进口2867.6亿美元，同比增长36.0%，前值增27.4%。上半年中国出口和进口均保持较快增长，同比分别增长17.6%和26.6%。从出口端看，全球AI资本开支持续扩张，带动自动数据处理设备等相关产品出口较快增长；新能源汽车、锂电池、光伏等新能源产品以及船舶等高端装备产品出口保持较快增长。除美国和日本外，中国对主要经济体的出口增速均较5月进一步上升。欧洲夏季高温天气带动空调等制冷设备需求增加，6月中国对欧盟空调出口同比增长72.8%。从进口端看，增长仍主要由价格因素推动，AI产业链景气上行推高上游金属和半导体产品进口金额，国际能源价格回升则带动原油及相关化工产品进口金额较快增长。展望下半年，出口仍将受到产业结构升级和市场多元化拓展的支撑，维持强劲韧性，但也需关注海外需求放缓以及贸易保护主义升温等风险。重点需要关注两个风险点：其一，出口较好的同时贸易摩擦增加，中美之外中欧摩擦要妥善处理。其二，出口内部出现的分化，AI等高端出口高增长的同时，服装、鞋袜、箱包等劳动密集型产业的出口下行，这对相关就业产生阶段性冲击，有必要通过财税政策为相关地区和相关群体提供兜底保障。一、从出口端看，AI产业链和高端装备产品出口高增，劳动密集型商品拖累减弱中国出口延续高增长。2026年6月，中国出口同比增长27.0%，较上月提高7.6个百分点；上半年出口累计同比增长17.6%，创2022年以来同期新高。分市场看，6月中国对主要贸易伙伴出口普遍保持增长，除美国和日本外，中国对主要经济体的出口增速均较5月进一步上升。其一，受AI产业链景气增长以及工业化需求释放等因素带动，中国对亚洲及其他新兴市场出口仍保持高速增长。6月，中国对韩国、印度、俄罗斯、东盟、拉美和非洲出口均高于整体出口增速，分别增长42.6%、39.4%、38.0%、34.6%、28.4%和28.0%，且增速均较上月进一步提高。其中，中韩双边贸易均明显受益于AI产业链景气度提升，上半年中国对韩国出口和进口累计同比分别增长31.0%和61.5%。其二，对欧盟、英国、加拿大等发达国家出口增速较上月显著提升。6月中国对欧盟、英国、加拿大出口分别增长18.5%、16.6%和19.5%，虽低于整体出口增速，但较上月明显加快。对欧出口改善主要受新能源汽车、机电设备等优势产品出口增长带动。与此同时，欧洲夏季高温天气带动空调等制冷设备需求增加，6月中国对欧盟空调出口同比增长72.8%。此外，欧盟于7月1日正式取消低货值商品免关税政策，部分商品提前出口，也对短期出口形成一定支撑。其三，中国对美国和日本出口增速均较上月回落，但背后的驱动因素有所不同。对美出口增速回落主要是基数变化所致：去年5月对美出口规模相对较低，推高了今年5月的同比增速；去年6月基数有所回升，使得今年6月同比增速相应回落，并不意味着对美出口动能明显转弱。随着中美经贸关系边际企稳，对美出口仍延续修复态势。6月中国对美出口环比增长11.4%，同比增长13.9%；上半年累计同比增长0.2%，实现由负转正。对日出口则更多受到出口管制和商品结构变化影响。今年以来，中国合理合法持续加强两用物项出口管制，关键矿产等产品对日出口明显回落，对整体出口形成一定拖累。分商品看，AI产业链和新能源汽车、船舶等高端装备制造产品出口维持高速增长，劳动密集型商品出口改善，共同支撑出口高增。一是AI产业链景气持续上行，带动相关产品出口保持高增长。6月，集成电路和自动数据处理设备出口分别同比增长121.9%和53.1%，合计拉动当月出口增长9.4个百分点。其中，集成电路出口增长主要由价格上涨驱动，6月出口数量同比下降0.5%，出口价格同比增长123.0%。当前AI产业链相关产品已成为支撑中国出口增长的核心动力。2026年1—5月，AI产业链产品出口达3853亿美元，占中国整体出口比重升至22.5%，较2025年的18.6%提高3.9个百分点；同期出口同比增长43.9%，拉动中国出口增长7.9个百分点，对整体出口增量的贡献率达到51.1%。二是汽车和船舶等高端装备产品凭借较强竞争力，出口保持较快增长。6月，汽车（包括底盘）和船舶出口分别同比增长69.6%和42.3%，分别拉动整体出口增长2.3个百分点和0.6个百分点。根据中国汽车工业协会披露，6月新能源汽车出口52.3万辆，环比增长17.2%，同比增长160%，新能源汽车继续成为汽车出口增长的主要支撑。三是劳动密集型商品出口改善。6月，服装及衣着附件、箱包出口分别同比增长3.2%和1.7%，增速由负转正；玩具、鞋靴出口分别同比下降6.4%和1.2%，降幅较上月分别收窄0.6个和9.2个百分点。当前劳动密集型商品出口仍处于修复过程中，对整体出口的拖累进一步减弱。二、从进口端看，AI产业链和能源化工产业链商品价格上涨仍是主要驱动本月进口高增仍主要由价格因素驱动。2026年6月，中国进口同比增长36%，较上月上升8.6个百分点；上半年进口累计同比增长26.6%。从结构上看，本轮进口增长仍以价格因素为主导，但集成电路、煤及褐煤、铁矿等商品进口数量已出现改善，呈现“价格驱动、数量边际回暖”的特征。一是全球AI产业景气持续上行，带动上游金属及半导体产品进口保持较快增长。6月，铜矿砂及其精矿、集成电路进口金额分别同比增长33.3%和72.3%。其中，铜矿砂及其精矿进口仍呈现“量跌价升”特征，进口均价同比上涨34.2%，进口数量下降0.6%；集成电路则呈现“量价齐升”，进口均价同比上涨61.6%，进口数量增长6.6%，反映AI产业链需求持续扩张。2026年前5个月，AI产业链相关产品进口同比增长42.6%，拉动整体进口增长11.1个百分点，已成为进口增长的重要支撑。二是美伊冲突反复导致国际能源价格维持高位，化石能源产业链商品进口价格普遍上涨。6月，原油、肥料、美容化妆品及洗护用品、初级形状塑料、天然及合成橡胶等化石能源产业链商品进口均价均明显上涨，多数品种仍呈现“量跌价升”特征。三、展望下半年，中国出口有望维持较快增长，但还面临两个隐忧展望下半年，出口增长仍具备较强韧性。一方面，中国制造业产业升级持续推进，出口动能正加快由传统劳动密集型商品向技术和资本密集型产品转换。新能源汽车、锂电池、光伏等新能源产品，以及AI产业链相关产品、高端装备等领域需求持续增长，中国凭借完整产业链和较强制造能力，有望继续保持出口竞争优势。特别是全球AI资本开支扩张仍在持续，算力基础设施建设处于加速阶段。随着大模型训练规模扩大、AI推理需求增长以及AI Agent逐步应用，服务器、半导体设备、数据处理设备等相关产品出口仍具备较大增长空间。根据世界贸易组织（WTO）测算，随着人工智能投资持续推进，2025年至2040年，AI有望推动全球贸易（含商品与服务）规模增长约34%—37%，相关产业链贸易占比也将进一步提升。另一方面，出口市场多元化趋势延续。东盟、中东、拉美、非洲等新兴市场经济增长和产业链合作深化，有助于增强中国出口韧性、降低对单一市场的依赖。2026年上半年，中国对共建“一带一路”国家和地区出口占整体出口比重已超过50%，新兴市场正成为中国出口的“压舱石”。此外，随着中美经贸关系边际企稳，对美出口有望持续修复，出口拖累效应逐步减弱。但也需看到，出口高增长的同时贸易摩擦增加以及出口内部结构分化带来的就业分化。其一，出口较好的同时贸易摩擦增加，中美之外中欧摩擦要妥善处理。近年来，欧盟、美国等主要市场对华贸易限制措施持续增加，贸易壁垒由单一产品向多个产业领域扩散。例如，欧盟压缩钢铁进口配额、调整小额包裹免税政策，并针对中国新能源汽车实施反补贴措施，可能对钢铁、新能源汽车、跨境电商等优势产业出口形成扰动。未来，随着中国产业竞争力持续提升，外部贸易摩擦仍可能成为影响出口稳定增长的重要因素。其二，出口内部出现的分化，AI等高端出口高增长的同时，服装、鞋袜、箱包等劳动密集型产业的出口下行，这对相关就业产生阶段性影响，有必要通过财税政策为相关地区和相关群体提供兜底保障。2026年上半年，服装、鞋靴、箱包、玩具出口金额分别同比下降0.7%、8.6%、3.1%和11.3%，合计同比下降3.8%。部分县域经济发展高度依赖劳动密集型产品出口，而当前该类地区的房地产仍未企稳、同时难以聚集AI发展需要的人才和资金，相应转移支付要充分考虑到更大力度支持劳动密集型出口的区域。风险提示：主要出口市场贸易政策变化超预期、地缘政治冲突演变超预期
【首席视野】郭磊：中韩6月半导体出口均继续加速
郭磊系广发证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事摘要第一，6月出口同比27.0%，高于前值的19.4%。这一表现超预期，9.5%的环比也属于过去十年同期环比最高。上半年的出口累计同比达17.6%，从年度数据看属2012年以来次高，仅次于全球出口份额显著上升的2021年。在内需不足的时段，出口提供了今年经济的重要支撑。第二，AI是出口主要带动之一。从主要目标区域来看，对韩国出口、对我国台湾地区出口增速相对较高，分别达42.6%、43.8%，应与同期AI产业链内贸易的活跃有关。对东南亚、非洲、拉美出口等南方国家小幅快于整体，显示“南方国家工业化”的驱动。对欧美出口低于整体，但也在双位数区间。南方国家是我国最大的市场之一，上半年我国对东南亚、拉美、非洲、俄罗斯、印度合并已占比39%左右；其次是欧美，合并占比25%左右；对我国香港、台湾地区出口合并占比13%左右；对日、韩出口合并占比8%以上，其中对韩出口增长很快，已占4.4%。第三，AI产业趋势影响下，半导体产业链出口在继续加速。6月中国集成电路出口额同比121.9%，继续创年内新高，年内整体是逐步加速的过程。今年上半年集成电路、自动数据处理设备这两个门类合计占出口比重为14.8%，合并增速为67.5%。扣除这两个门类后的上半年出口同比增速为11.8%。第四，可以相互印证的是，前6个月韩国半导体出口也在震荡加速。1-2月韩国半导体出口同比为131%，3-4月分别上行至151%、174%；5-6月则分别上行至169%、200%。在中期报告《长波与分化：2026年中期宏观展望》中，我们指出美国的资本开支和亚洲的出口验证之间形成一个“共振闭环”，其中美国受益于算力资本开支，韩国受益于半导体周期和存储需求，中国受益于硬件制造链扩张。第五，上述链条仍是基本面的重要观察线索。韩国7月前10天半导体出口同比为193%，略低于6月全月增速。需要注意的是：（1）目前的出口对应的是几个月前的订单，从PMI新出口订单看，3-4月曾有一轮高斜率加速，但5-6月相对波动；（2）上半年包含产业链涨价的贡献，从出口数量来看，4-6月中国集成电路出口同比分别为3.6%、2.0%、-0.4%。TrendForce预计三季度存储价格涨幅将会收敛。（3）三四季度基数略高于上半年。所以，中性情况下下半年集成电路出口可能会从“加速扩张”转“减速扩张”。第六，欧洲高温背景下的中国家电出口也是市场的一个关注点。从6月数据来看，家电出口同比增长15.3%，确实明显快于前值的9.4%和前5个月的4.3%。海关总署也公布一系列数据 ，包括今年上半年中国对欧盟空调出口同比增长43.2%，免安装移动空调增幅超过70%。中国空调品牌市占率从2023年的27%提升至41%。海关总署指出手机、电脑和家电代表的“老三样”也持续在稳外贸中发挥重要作用。另外值得注意的是，汽车出口在3-5月减速之后，6月似乎出现新一轮加速，单月同比达69.6%。第七，新一轮技术革命和康波周期启动是当前全球宏观面的主要线索之一，它对宏观经济、产业格局、资产定价均带来深刻影响，高端制造出口也是基本面景气度较高的领域。同时需要注意的是，康波对应中长期的产业趋势；但并不对应短周期的单边趋势。在《非线性征途：上一轮康波的三段演进和数轮波折》，我们复盘了第五轮康波周期（信息技术革命），从中可以看到它在五十余年的周期中经历了三大阶段，每个阶段都有两轮波折，基本上每六七年都会经历一轮幅度较大的基于供求关系的产业调整，不存在“黄金十年”这样的单边坦途。对于下半年来说，美国资本开支情况、中韩出口数据均需密切跟踪。正文6月出口同比27.0%，高于前值的19.4%。这一表现超预期，9.5%的环比也属于过去十年同期环比最高。上半年的出口累计同比达17.6%，从年度数据看属2012年以来次高，仅次于全球出口份额显著上升的2021年。在内需不足的时段，出口提供了今年经济的重要支撑。6月出口同比27.0%，环比9.5%。从6月环比季节性来看，过去十年较高的年份是2021、2022年，均在6%-7%；其余多数年份在3%以内。AI是出口主要带动之一。从主要目标区域来看，对韩国出口、对我国台湾地区出口增速相对较高，分别达42.6%、43.8%，应与同期AI产业链内贸易的活跃有关。对东南亚、非洲、拉美出口等南方国家小幅快于整体，显示“南方国家工业化”的驱动。对欧美出口低于整体，但也在双位数区间。南方国家是我国最大的市场之一，上半年我国对东南亚、拉美、非洲、俄罗斯、印度合并已占比39%左右；其次是欧美，合并占比25%左右；对我国香港、台湾地区出口合并占比13%左右；对日、韩出口合并占比8%以上，其中对韩出口增长很快，已占4.4%。6月对美、欧出口同比分别为13.9%、18.5%；对日、韩出口同比分别为6.9%、42.6%。6月对我国香港地区、台湾地区出口同比分别为58.0%、43.8%。6月对东南亚、非洲、拉美出口同比分别为34.5%、28.0%、28.4%。AI产业趋势影响下，半导体产业链出口在继续加速。6月中国集成电路出口额同比121.9%，继续创年内新高，年内整体是逐步加速的过程。今年上半年集成电路、自动数据处理设备这两个门类合计占出口比重为14.8%，合并增速为67.5%。扣除这两个门类后的上半年出口同比增速为11.8%。6月中国集成电路出口同比增长121.9%，3-5月同比分别为84.9%、99.6%、110.9%。1-2月同比为72.6%。6月中国自动数据处理设备出口同比增长53.1%，3-5月同比分别为37.1%、47.3%、66.1%。1-2月同比为20.4%。可以相互印证的是，前6个月韩国半导体出口也在震荡加速。1-2月韩国半导体出口同比为131%，3-4月分别上行至151%、174%；5-6月则分别上行至169%、200%。在中期报告《长波与分化：2026年中期宏观展望》中，我们指出美国的资本开支和亚洲的出口验证之间形成一个“共振闭环”，其中美国受益于算力资本开支，韩国受益于半导体周期和存储需求，中国受益于硬件制造链扩张。在报告报告《长波与分化：2026年中期宏观展望》中，我们认为：目前不是上一轮康波的“萧条期”，而是新一轮通用技术变革带动的康波周期前段，可再生能源、人工智能、具身智能等将是本轮长周期的主要产业驱动，分别类似于工业革命时代的煤炭、蒸汽机、动力织布机。目前处于新技术的导入期，能源需求、AI基础设施投资、亚洲出口验证之间形成一个共振闭环。其中美国受益于算力资本开支，韩国受益于半导体周期和存储需求，中国受益于硬件制造链扩张。2026年这一链条景气度持续扩散，是上半年全球资本市场追逐的“确定性”。上述链条仍是基本面的重要观察线索。韩国7月前10天同比为193%，略低于6月全月增速。需要注意的是：（1）目前的出口对应的是几个月前的订单，从PMI新出口订单看，3-4月曾有一轮高斜率加速，但5-6月相对波动；（2）上半年包含产业链涨价的贡献，从出口数量来看，4-6月中国集成电路出口同比分别为3.6%、2.0%、-0.4%。TrendForce预计三季度存储价格涨幅将会收敛。（3）三四季度基数略高于上半年。所以，中性情况下下半年集成电路出口可能会从“加速扩张”转“减速扩张”。从PMI出口订单来看，2月为45.0，3-4月分别为49.1、50.3；5-6月分别为48.6、50.1。TrendForce认为NAND Flash主要需求仍由AI推理与大型数据中心建设支撑，但因合约价格已达历史高点，消费端客户在需求放缓的情况下，对价格承受力已达极限，预估整体NAND Flash合约价将季增10-15%，幅度较前几季明显缩减 。从基数来看，2025年四个季度集成电路出口同比分别为9.8%、25.9%、31.6%、36.7%。欧洲高温背景下的中国家电出口也是市场的一个关注点。从6月数据来看，家电出口同比增长15.3%，确实明显快于前值的9.4%和前5个月的4.3%。海关总署也公布一系列数据 ，包括今年上半年中国对欧盟空调出口同比增长43.2%，免安装移动空调增幅超过70%。中国空调品牌市占率从2023年的27%提升至41%。海关总署指出手机、电脑和家电代表的“老三样”也持续在稳外贸中发挥重要作用。另外值得注意的是，汽车出口在3-5月减速之后，6月似乎出现新一轮加速，单月同比达69.6%。海关总署指出 ，近年来，社会上比较关注的是“新三样”，也就是电动汽车、锂电池和光伏产品。实际上“老三样”，也就是手机、电脑和家电，也持续在稳外贸中发挥重要作用。家电，上半年我国出口3609.6亿元，其中，在全球高温多发的情况下，空调、电扇、冰箱等“清凉”家电合计出口了1079.1亿元，满足众多家庭的需要，也为全球消费者送去了阵阵“清凉”。新一轮技术革命和康波周期启动是当前全球宏观面的主要线索之一，它对宏观经济、产业格局、资产定价均带来深刻影响，高端制造出口也是基本面景气度较高的领域。同时需要注意的是，康波对应中长期的产业趋势；但并不对应短周期的单边趋势。在《非线性征途：上一轮康波的三段演进和数轮波折》，我们复盘了第五轮康波周期（信息技术革命），从中可以看到它在五十余年的周期中经历了三大阶段，每个阶段都有两轮波折，基本上每六七年都会经历一轮幅度较大的基于供求关系的产业调整，不存在“黄金十年”这样的单边坦途。对于下半年来说，欧美资本开支情况、中韩出口数据均需密切跟踪。风险提示：外部经济和金融环境短期变化超预期；中东地缘政治风险加剧，并对欧美经济带来意外冲击；大宗商品价格短期波动幅度超预期，带给海外金融市场的影响向居民端传递；全球贸易受影响程度超预期，部分关键产品出口增速下行；地产销售和投资的短期拖累程度仍大于预期。
【首席视野】赵建：AI泡沫战，谁也输不起的战争
赵建系西京研究院院长 、中国首席经济学家论坛成员摘要本文认为AI泡沫是大国科技竞争的资本动员机制，需维持温和泡沫以支撑长期创新。过度排斥泡沫或追求零泡沫稳态，可能导致产业停滞。关键在于政策调控与市场耐心配合，避免泡沫极端崩溃。正文AI革命需要资本市场泡沫作为资源动员机制，同时也需要金融管理层管理泡沫的能力。这就综合为大国之间的金融泡沫战——看谁的泡沫维系的时间长，或谁的泡沫坚持住不毁灭性崩溃。在当前市场语境中，舆论往往习惯于以传统价值标尺审视AI行情，将估值抬升、赛道溢价、资金集中涌入简单定义为“泡沫化投机”。但若放置在长周期科技迭代与大国博弈的宏观框架中观察，所谓AI泡沫，或许并非单纯的资本狂欢，更像是一种大国资源动员能力、创新容错体系与长期产业信心的一种市场化——重赏之下必有勇夫。当下正在演绎的AI资本周期，可能是一场主要国家都难以轻言退让的长期竞争。重新审视资本市场的底层功能可以发现，资本市场的价值，并不局限于财富交易与价格发现。从宏观制度视角看，资本市场本质上是一种现代化的资源动员机制，能够在较大概率上实现市场化的“集中力量办大事”。传统社会动员体系中，资源统筹多依托财政与行政体系推进，能够实现定向攻坚，但在投入体量、市场匹配度、试错包容度等方面，往往存在一些问题。而资本市场，在更大程度上可以聚合全社会分散的储蓄与资本，跨周期、跨主体、跨行业配置资金，向远期、高风险、高成长性的战略产业倾斜。尤其是对于AI这类通用技术革命，产业发展往往需要持续的万亿级资本开支，伴随较长的投入周期与较高的试错成本。单纯依靠私人部门资本，大概率难以承担如此大规模、长周期、高不确定性的系统性投入；仅依靠公共财政单独推进，也可能在市场响应效率、迭代速度与创新活力上存在一定短板。相对来看，资本市场或是当前适配度较高、能够持续动员巨量资本、优化创新资源配置的制度载体。回望美股长期运行特征可以发现，其科技板块长期存在一定估值溢价，泡沫化特征阶段性存续，且并未随周期轮动随便出清。这一现象背后，或许存在一套深层定价逻辑：成熟资本市场，往往会对创新行为、冒险投入、技术试错给予适度溢价。颠覆性技术的成长路径，大多不是线性上行，而是在反复试错、淘汰、迭代中逐步成熟。如果市场完全摒弃溢价、保持零泡沫、追求绝对稳态估值，资本大概率难以持续承担前沿技术的高不确定性风险。从这个角度理解，合理范围内的泡沫溢价，正是科技创新得以持续推进的必要市场条件，是社会为技术进步预留的试错成本。放在当下全球格局中观察，大国博弈的重心，似乎正在逐步从传统贸易、产能、资源层面，慢慢收敛至AI为核心的底层科技竞争。AI作为重构生产力范式、重塑全球产业分工、改写技术规则体系的通用技术，会深度影响未来中长期的国家产业实力与全球竞争力。本轮科技竞争并非单一赛道的优劣比拼，更像是一场体系性、长周期的综合博弈，多数参与主体难以在这场变革中轻易退出。在此背景下，资本市场的适度泡沫与持续资本投入，可以理解为大国科技竞争的“软性基础设施”。温和、可控的估值泡沫，往往能够为前沿产业提供持续的融资环境、迭代空间与风险缓冲，在较大程度上支撑算力基建、大模型研发、半导体升级、产业场景落地等重投入环节持续推进。从全球横向对比来看，适度的科技泡沫，在一定程度上可以视作大国产业竞争力的侧面体现。一些欠发达经济体，或相对落后的新兴国家，资本市场长期缺乏科技溢价与产业泡沫，未必是市场更加理性，更大概率是由于自身并未深度参与本轮AI技术革命、尚未形成系统性的科创产业迭代生态。缺少技术迭代、缺少前沿投入、缺少产业升级动力的市场，自然难以产生估值溢价与资本行情。这类“零泡沫”的稳态，看似平稳，在很大程度上意味着产业升级的相对停滞、新动能培育的相对滞后，存在错失技术革命窗口的可能性。需要辩证看待的是，泡沫本身存在两面性，过度非理性泡沫往往伴随价格崩塌、资源错配与金融风险。但对于当前处于技术攻坚、产业培育、生态构建阶段的AI产业而言，完全排斥泡沫、追求绝对低估稳态，大概率不利于长期创新投入。在可预见的周期内，AI领域的适度估值分化与资本溢价，或将继续承担资源动员、风险定价、创新激励的功能。资本市场通过市场化方式筛选赛道、容忍试错、持续输血，是当前推动AI产业体系成熟、夯实数字生产力底座的较优路径。不过，如何持续维持温和泡沫下的创新溢价，让科技产业依托资本市场走出节奏平稳的结构性慢牛，对市场管理层与各类投资者而言，是一场长期的双向考验。资本市场的泡沫天然具备不稳定性，很难长期维持稳态均衡，市场情绪的集体摆动，往往容易推动行情走向极端——要么在狂热预期中加速疯涨、透支远期价值，要么在情绪退潮后快速回调、出现崩溃式大跌。这种脆弱的平衡，既需要国家队平准资金的精细化调控与逆周期调节智慧，考验着政策层对市场节奏、资金情绪、估值水位的精准拿捏与动态平衡能力，避免行情单向极端演绎；也需要广大投资者跳出短期涨跌的交易思维，建立适配科技长周期的耐心，适度容忍市场正常波动，理性看待产业迭代中的估值分化与阶段性调整。唯有政策定力与市场耐心双向配合，才能尽量拉长温和泡沫的存续周期，为AI科技创新、硬核产业升级提供稳定、可持续的资本土壤。总体来看，本轮AI驱动的资本行情，不止是一轮简单的市场牛熊切换，更像是一场关乎未来产业话语权、技术主导权与经济增长动能的长期博弈。在这场以资本为弹药、以技术为核心、以国力为底色的竞争中，多数现代化经济体，都没有输掉的余地。
【首席视野】连平：房地产市场半年回顾与展望——局部企稳，结构分化
连平系中国首席经济学家论坛理事长、国际金融研究院院长2026年上半年房地产市场仍处于下行态势，全国市场走势分化，高能级城市房价阶段性企稳；市场供需两端“一缩一缓”，行业风险处置稳步推进。下半年整体楼市会呈现怎样的运行态势？局部城市能企稳吗？市场全面回暖的条件是否成熟？市场风险能否出清？住房政策又将会如何演绎？本文将讨论这些问题。一、上半年房地产市场继续磨底1.住房政策进一步落地显效。2026年上半年国内房地产政策始终坚守“房住不炒、因城施策”核心基调，在供需两端同步出台系统化配套举措，兼顾住宅市场刚性与改善性需求释放与房地产行业平稳转型，政策效应持续显现。需求端，信贷、财税等支持政策进一步推进。全国超百城下调购房首付比例，多数城市首套最低首付降至15%、二套降至25%；央行持续引导房贷利率维持低位。房产置换个税减免政策延续落地，缩短了二手房增值税免征年限，大幅降低置换家庭交易成本；二手房不满两年增值税税负降幅超40%，普通置换家庭综合减税2万至10万元，整体交易成本下降35%~65%，全年全国范围内减税规模接近千亿元，切实减轻了居民置业压力。供给侧，聚焦住房供给结构优化，“十五五”城市更新规划全面推进，2026年配套中央财政资金为2570亿元，老旧小区改造、城中村有机更新提速。上半年全国新开工改造老旧小区超2.5万个，全国开工城中村更新项目超千个，累计带动建设投资约1.4万亿~1.5万亿元，成为楼市新的增长支点。央行3000亿元保障性住房再贷款工具落地，各地推进存量商品房收储改造。根据房企和金融机构已经签约投放的节奏测算，上半年保障性住房再贷款落地投放规模约800亿元左右，用以将闲置房源转为保租房、共有产权房，部分对冲商品房开发投资下行压力。整体政策坚持分类调控、一城一策，不搞大规模刺激，以结构性工具稳需求、补保障、盘活存量，推动销售与租赁、商品房与保障房双轨并行，引导房地产行业稳定市场预期。上半年支持性的住房政策进一步落地，对住房需求的释放和供给改善发挥了积极作用。2.住宅销售边际改善。1~5月全国商品房销售面积累计同比下降10.8%，住宅销售额累计同比下降13.5%，销售降幅较2025年末小幅扩大，但已连续三个月稳步收窄。房价方面，5月份，70个城市新房价格同比下跌3.6%，跌幅较2025年末扩大0.6个百分点；二手房价格同比下跌5.9%，跌幅较2025年末收窄0.2个百分点。二手房市场修复力度强于新房，高能级城市市场信心修复是带动全国房价边际企稳的重要因素。受益于需求端政策加码和持续落地，以及人民币汇率走强、资本市场活跃度提升带来财富效应，一线城市全款购房比例稳步上行，率先实现房价企稳。上半年，北上深二手房全款成交比重较2025年末提升4~6个百分点，整体市场韧性逐步增强。二季度市场开始呈现总量降幅收窄、城市层级显著分化、二手房取代新房成为核心交易的特征。3.房地产供给端持续收缩。1~5月份，房地产开发投资累计同比下降16.2%，行业投资意愿持续趋弱；房屋新开工面积累计同比下滑22.6%，住宅新开工降幅达23.4%，竣工面积同样超两成下滑，房企普遍缩减新增开发规模，聚焦存量项目交付，严控新增库存。土地市场同步收缩，百城用地成交总价同比下滑24%，跌幅较2025年末扩大；土地供应规模显著缩减，长期供需失衡压力有所缓解，为市场中长期供需平衡修复筑牢基础。整体来看，由于住房销售市场仍处于低迷阶段，房企新增销售预收款、个人按揭及往年销售结转收入持续减少，现金流偏紧；房企普遍采取主动控库存、压缩新增供给的经营策略为主，导致土地、投资、开工各项核心指标同步下行，同时风险化解、保障房建设有序推进，供给结构持续优化。4.市场K型分化特征突出，分城市层级差异显著。上半年，一线及强二线城市率先企稳，二手房成交规模持续超过新房。5月一线城市新建住宅价格环比涨0.2%，二手住宅环比上涨0.4%；北京、上海二手房网签量创下近年同期高位，上海二手房累计成交同比增长31%。核心城市依托人口流入与财富效应，改善型置换需求持续释放，成为市场信心支撑。强二线城市行情分化，主城配套房源小幅回暖，城市郊区库存偏高，整体维持横盘震荡。受人口持续流出、存量高库存约束，普通二线、三四线城市及县域市场持续走弱，房价延续下行态势，库存去化周期持续偏高。成交结构上分化同样明显，高能级城市进入二手房主导的存量市场，低能级城市依旧依靠新房走量，缺乏置换需求支撑。整体政策托底带来了局部改善，但并未形成全国普涨行情，人口、产业、库存等基本面差异成为楼市分化的核心驱动因素。170个大中城市新建商品住宅价格指数（2010~2026）数据来源：国家统计局5.市场供需两端呈现一缩一缓的供求新格局。库存缓慢去化、库销比高位回落，市场平衡度有所修复。5月末，全国住宅待售面积4.16亿平方米，住宅广义库销比（去化周期）21.4个月，较2025年12月末23.2个月收窄1.8个月，上半年滞销房源出清速度有所加快。分维度看，库销比分层特征突出，一线城市受需求释放助力，供给端平稳压降后，整体住宅去化周期约15个月，供需关系好转；普通二线、三四线城市库销比则超过3年，供需两端虽呈现收缩态势，但高库存压力仍然突出。整体来看，供给压缩叠加需求边际修复带动库销比逐渐回落，行业逐步摆脱“高供给、高库存”为特征的旧格局，但全国库存绝对规模仍处于历史相对高位，市场供需平衡尚需时日。6.房地产行业风险处置持续推进。1~5月房企融资性资金来源累计同比下降20%，房企狭义宏观杠杆率降至13.8%，较2025年末减少0.7个百分点，行业主动收缩高杠杆扩张模式，新增无序违约大幅减少。债务重组层面，已有20多家出险房企推进境内外债务展期、债转股、资产处置等市场化重组，累计落地境内外债务重组规模约1.2万亿元，个别企业兑付超百亿元境外相关债务，整体重组落地转化率超85%，盘活优质资产超320亿元，为债务履约提供坚实资金支撑。房企整体资产负债率小幅回落，龙头出险房企普遍将债务期限延长3~5年，综合融资成本平均下降0.8~1.2个百分点，有效压降财务费用支出。保交楼攻坚成效显现，依托全国房地产融资协调机制与纾困资金支持，多地保交项目交付进度突破70%，购房者延期收房的担忧情绪明显缓解。整体来看，房企存量债务、停工交付两大核心风险稳步出清，风险化解进入实质性落地阶段，但三四线城市中小房企存量债务、偏远低效资产处置仍存在周期压力，风险出清尚需支持政策加力持续推进。总体而言，上半年房地产市场在政策驱动之下，局部地区需求阶段性地得到释放，但内生动力并未全面激活。居民收入预期偏弱、加杠杆意愿不足，制约刚需集中释放；人口城镇化拐点显现，中长期新房需求中枢下移；三四线城市高库存、人口流出问题突出，区域供需结构性分化特征凸显；行业供求结构在调整过程中逐步向着平衡的方向发展，行业尾部风险仍有待出清。二、下半年房地产市场结构分化特征进一步凸显下半年，房地产调控将依照“稳楼市、防风险、促转型”总基调，调控精准化、结构化特征将进一步凸显。1.需求端将持续优化“一城一策”调控策略，实施城市分层差异化支持政策。政策重心可能向二手房流通与置换需求倾斜，延续卖旧买新税费减免、换房信贷配套举措，一二线城市持续优化首付、房贷信贷工具，疏通二手房置换链条；库存偏高的三四线和县域城市以控新增、促去库存政策为主。2.供给侧将聚焦存量盘活与保障房扩容。加快城市更新、城中村改造落地，保障性住房再贷款、配套专项债资金利用率可能提升。各地将加大存量商品房收购改造力度，培育存量更新行业新增量。风险处置持续深化，保交楼、出险房企债务重组常态化推进，持续缓释交付与债务风险。3.长效机制建设将加快落地。不动产REITs扩容、现房销售试点扩围、高品质住宅建设等配套政策稳步推出，从开发、交易、持有全链条规范行业发展，推动房地产业摆脱高周转旧模式，向民生导向、存量运营、长效规范的全新发展模式平稳转型。4.房地产销售市场难现整体性大幅回暖态势。预计2026年全国商品房销售面积约7.85亿平方米，同比下跌11%左右，跌幅与上半年接近。受益于人民币资产在全球范围内吸引力的提升，一线城市全款购房比例可能维持上行，置换改善需求将持续释放，二手房市场交易热度有望延续，并继续成为大城市交易主体部分。受整体城镇化进程放缓、居民收入低增、低能级市场结构调整延续等中长期因素影响，下半年房地产销售市场依然缺乏全面回暖的基础。截至2026年一季度末，我国居民部门杠杆率为59%，回落至2020年二季度以来最低水平，但仍处在三十年以来的历史高位，家庭中长期加杠杆意愿不足。房价持续下行带来的账面资产缩水，导致居民部门预防性储蓄大幅上升，提前还贷现象较为普遍，下半年难以出现大规模集中购房行情。中国居民部门杠杆率（1998~2026）数据来源：国家金融与发展实验室（NIFD）5.部分城市房价呈现阶段性企稳信号。销售跌势趋稳、趋缓意味着房价在下半年大幅走低的概率不大。预计2026年末，全国新建商品房价格跌幅在2%左右，二手房价格跌幅在2.5%左右,跌幅分别较上半年收窄2~3个百分点。一线城市房价同比增速可能转正，预计新房价格同比上涨1%，二手房价格同比上涨2%。境外资金回流、可供出售现房库存偏低以及土地价格上行是支撑一线城市房价止跌回稳的主要因素。截至2026年5月末，上海住宅库存约5~7个月，其余一线城市库存水平虽高于上海，但整体一线城市核心城区库存仍处于紧平衡状态，房价竞争力相较于二、三线城市显然更具韧性。6.房企流动性缺乏足够的增量资金支持。预计房企当年资金来源约8万亿元，同比减少15%左右。销售跌势放缓难以改变房企经营性收入下降的局面，存量商品房及闲置土地等资产减值压力使得房企自筹及银行贷款等融资性资金规模持续减少，导致房企可供投资资源十分有限。下半年，房企偿债压力依然不小。经测算，房企商业银行贷款、境内信用债和离岸美元债到期规模占到位资金的比例约30%，尤其是资质相对偏弱的民营房企，单纯依靠自身向市场寻求10%以上的非银融资渠道借款难度很大。7.房企土地购置仍将保持谨慎。土地市场将延续“核心地块热度提升、远郊地块流拍常态化”格局。下半年有关部门将持续执行存量盘活优先政策，新增住宅用地规模持续收缩，土地供给向主城核心地段集中；百强房企拿地资源持续向TOP10央国企聚拢，融资成本优势驱动央企国企集中布局一线、强二线城市改善地块，少量优质民企参与联合开发，整体房企持续收缩土储投资。8.工程建设周期拉长导致投资承压。通常，新开工、施工面积下行会领先2个季度以上传导至开发投资走弱，截至2026年5月末，新开工及施工（年化）面积为63.7亿平方米，工程建设能力相当于2011年初水平，且持续放缓；而房地产开发投资（年化）为7.7万亿元，相当于2013年二季度末水平。工程建设的持续收缩意味着房地产投资将继续受到拖累。新开工和施工面积与房地产开发投资额（2006~2026）数据来源：国家统计局9.城市更新与保障房资金加速投放，托底地产投资。预计中央配套资金将加快拨付，专项债、政策性银行长期贷款集中落地以支持城中村改造项目实施。城中村安置房、配售型保障房开工放量成为对冲商品住宅投资下滑的核心支撑。结合过往经验，包括中央财政投放节奏、地方政府专项债实际拨付、政策性银行金融工具可投放规模情况，预计下半年，可供投放城市更新、城中村改造及保障性住房再贷款规模合计约1万亿元。综合测算，预计2026年房地产开发投资完成额约7万亿元，同比下跌15%左右，跌幅较上半年收窄约2个百分点。当前房地产市场逐渐呈现区域分化加剧、供求关系持续改善、行业风险逐步出清三大核心特征。第一，区域分化程度进一步加剧，一线与强二线都市圈依托人口流入、产业支撑，城市核心地段市场信心回暖，库存去化周期回归正常运行区间；而人口持续流出的低能级城市的房地产市场仍处于以价换量去库存阶段，房价延续弱势调整；普通二线城市可能保持横盘磨底态势，后续持续增量需求支撑较为困难，购房者优先选择优质市区项目为主；三四线城市则大概率延续调整，降价促销为当地房企主流销售策略，库存出清周期较为漫长。第二，市场供求关系继续改善。需求端，核心城市成交回暖带动销售跌幅收窄实现边际修复；供给端，房企风险出清后审慎拿地、收缩新开工、拉长工程建设周期，新增供给主动收缩下投资跌势难改，整体库销比继续高位下行。鉴于少数高能级城市占比较低，总量实现全国性平衡难度极大。需要关注的是，一线和强二线城市需求持续释放和供给增加缓慢所形成的新的不平衡，并推动价格明显回升。第三，行业风险持续出清。截至2026年一季度末，房地产开发贷余额同比下降5.1%，预计全年房企开发贷余额减少8000亿元，同比下降6%左右，房企融资总量保持低位。金融机构房企信贷坚持分层精准投放，总量不再扩张、结构持续优化的策略，房企白名单等信贷资源均已严格纳入央行监管视角，行业经营门槛抬升。商业不动产REITs推出，有助于推动存量房企风险有序化解，行业资产负债表将持续稳健修复，中小高杠杆房企将加速出清退出，增量违约将明显收敛。三、完善房地产调控长效措施的建议结合当前发展趋势与市场短板，为巩固和发展楼市筑底成果、化解结构性矛盾、推动行业稳健转型，建议从五方面完善地产调控长效举措：一是深化因城施策精准调控，搭建梯度型需求支持框架，对一线、强二线城市侧重优化置换政策，下调二手房二套公积金利率、提升贷款额度，充分释放改善型住房需求。二是健全二手房流通机制，持续落实置换税费减免，简化交易手续、搭建数字化交易平台，针对刚需及多子女家庭出台专项补贴，疏通存量房流通堵点，推动市场向存量提质转型。三是加大城市更新与保障房建设资金投放，用好专项债与政策性贷款，稳妥推进城中村、老旧小区改造，扩大存量商品房收储转化规模，稳定地产投资底盘。四是加快现房销售试点扩容、收紧预售资金监管，推动绿色智慧住宅发展，完善不动产REITs配套规则，夯实商品房与保障房双轨制。五是实施房企分层融资管理，落实优质房企融资白名单，压降头部稳健企业融资成本，加快出险房企债务重组，严控高风险主体新增授信，修复行业整体信用。
【特约大V】邓声兴：美通胀骤降加息预期瓦解，恒指有望随外围强势反弹
金吾财讯 | 恒指周二(14日)收市报24340点，升127点或0.52%。大市全日成交3129亿元。国指升37点或0.46%，报8103点；科指升3点或0.07%，报4679点。中国铝业(02600)预计2026年上半年归属股东净利润112亿至122亿元人民币，按年增58%至73%，股价升9.6%，报8.23元，是表现最好蓝筹。上周四首挂的鼎泰高科(01377)料中期盈利增长逾3倍，股价升11.2%，报443元。道指周二(14日)收市报52508点，跌9点；标指升0.38%，报7543点；纳指涨0.9%，报26107点；南韩记忆晶片巨头SK海力士(SK Hynix)美国预托证券(ADR)创即市及收市历史新高，收市升27.3%报193.92美元，盘中最高曾见194.8美元；辉达(NVIDIA)上扬4.1%，美光科技(Micron Technology)抽高4.9%，英特尔攀升4.5%，高通(Qualcomm)则滑落3.2%。亚太股市今早(15日)个别走，日经225指数现时报67895点，升151点或0.22%。台湾加权指数指数现时报45479点，升741点或1.66%。美通胀骤降加息预期瓦解，恒指有望随外围强势反弹。药明康德(02359)药明康德近期最明确的催化剂在于A+H股双重回购的迅速落地——A股10亿元回购方案于6月9日获股东大会通过，6月25日即告完成，回购均价人民币103.08元；H股奖励信托计划亦已动用25亿港元购入约2,015万股，回购股份均用于员工持股或股权激励，充分彰显管理层对未来发展的坚定信心。基本面上，集团深度参与GLP-1产业链，截至2025年9月合计承接23个GLP-1药物项目，TIDES业务2025年收入113.7亿元，同比大增96%，在手订单增长20.2%，管理层指引2026年TIDES收入继续增长40%；礼来的Orforglipron于2026年4月获美国批准上市，备货需求推动集团2026年首季小分子D&M业务收入同比飙升80.1%，随着该药7月起纳入Medicare医保，下半年订单动能可望进一步增强。药明康德正处于早期研发弱复苏与商业化生产强劲的双重周期交汇点，GLP-1相关订单能见度高企，回购行动亦为股价提供底部支撑，中线估值修复空间值得投资者留意。目标价175，止蚀价$135(笔者为证监会持牌人士及笔者未持有上述股份）作者：香港股票分析师协会主席邓声兴博士
【券商聚焦】国泰海通：看好服务消费、必选消费、耐用品换新三条投资主线
金吾财讯 | 国泰海通证券研究表示，综合“十五五”规划政策导向，看好三条投资主线：一是政策专项倾斜的服务消费赛道，包括养老服务/适老化消费品、文旅、健康、家政、体育、教育等；二是需求稳定的必选消费赛道，包括食品饮料、日化用品、连锁商超等；三是耐用品换新赛道，包括汽车、智能家电、智能家居等，建议沿政策倾斜细分赛道布局具备现金流稳健、品牌壁垒深厚的行业龙头，把握五年维度消费扩容与结构升级带来的投资机会。
【券商聚焦】国泰海通：重申看多未来5-10年的“全球能源大周期”
金吾财讯 | 国泰海通证券研究表示，重申看多未来5-10年的“全球能源大周期”，受AI及全球气候变暖带来的居民用电推动，全球电力需求正在经历不断加速且需求结构变迁的重大变革。该机构表示看好“基荷电源”（天然气、煤炭、核能）对于增强电力系统的稳定性重要作用及更加符合新兴用电需求，而带来持续稳定向上的需求提升空间，有望迎来全球范围内的价值重估。
【券商聚焦】国泰海通：短期铜价仍以震荡为主
金吾财讯 | 国泰海通证券研究表示，美伊局势动荡，加息预期反复，同时美精炼铜关税决议尚未落地，短期铜价仍以震荡为主。股票端，多家上市公司发布26H1业绩预增公告，业绩均同比高增，估值存修复空间，同时关注受益于AI产业链，业绩弹性较大的新材料赛道标的。
【券商聚焦】光大证券：酒店行业复苏趋势逐步明朗，RevPAR日渐修复
金吾财讯 | 光大证券研究指，2025年9月至今酒店行业逐渐迈入复苏期，根据STR数据，2025年9月，中国酒店整体RevPAR同比转正，25年10月至12月酒店整体RevPAR均同比正增长。供给端，扩张节奏有所放缓，2026年前9周，中国酒店客房总数同比增速维持2.1%~2.3%的低位区间。需求端，商务活动回暖，25年8月至12月，国内航线公商务旅客占比逐渐提升；休闲游保持较高热度。在供给放缓、需求保持韧性，以及酒店连锁化率持续提升使得龙头定价能力增强的背景下，2025年9月至今，中国酒店行业复苏趋势逐渐确立。
【券商聚焦】交银国际：AI基建的基本面没有发生变化
金吾财讯 | 交银国际发布科技行业月报，全球科技股波动加大但仍跑赢大盘。该机构综合博通和英伟达业绩，上调AI通信网络芯片2026/2027年的市场规模预测到1075/1549亿美元。2026年5月中国内地半导体设备进口金额同比下降9%。1-5月累计进口金额同比下降11%，该机构认为这主要来自国产设备竞争力进一步增强，而海外设备厂商产能/出口能力受限。另外，台积电6月营收4,426.8亿新台币，同比增长68%，环比增长6%。6月存储合约价基本平稳，该机构预测供不应求或延续至4Q27。该机构认为，近期科技股波动明显变大，除投资者担心由META管理层引发的AI基建过剩的讨论以外，科技股在经历2季度快速上涨后估值过高，交易过分拥挤，投资者获利回吐或是造成股价波动的主要原因。该机构同时AI基建的基本面没有发生变化。该机构认为股价下跌或为部分股票带来买入机会，其中英伟达（NVDAUS/买入），博通（AVGOUS/买入）绝对估值水平合理，中芯国际（00981HK/买入）估值相对合理。该机构同时认为SK海力士在完成美股ADR上市后或部分缓解杠杆交易带来的市场波动性。
【券商聚焦】光大证券：未来出口结构或进一步转向中间品、资本品及关键零部件
金吾财讯 | 光大证券研究指，我国6月出口同比增长27%，增速较5月进一步回升。主要受高端制造需求支撑和海外采购节奏前移影响：一是，新兴经济体的工业化和城镇化仍然是我国出口保持韧性的关键。二是，全球AI资本开支和半导体周期延续，电子产品、中间品及相关设备需求保持较强，对出口形成持续支撑。三是，美国后续关税安排仍存在不确定性，部分进口商提前补库，并将原定三季度的消费旺季采购前置至6月，带动当月间接对美出口集中释放。该机构表示，展望未来，(1)短期看，AI产业链以及汽车、船舶等高端制造仍将支撑出口。传统消费品在返校季和圣诞订单带动下，短期或出现阶段性改善。预计7-8月出口仍有望保持韧性。(2)长期看，全球商品贸易增速放缓将限制出口总量持续高增，但产品升级、市场多元化和企业产能全球化仍将提供结构性支撑。随着海外建厂和本地化生产推进，未来出口结构可能进一步由终端产成品转向中间品、资本品及关键零部件，出口增长的行业和区域分化也将更加明显。风险提示：美国通胀数据超预期，高利率环境冲击下全球需求快速回落，国际贸易冲突加剧。
【券商聚焦】交银国际维持药明合联(02268)买入评级 指汇率波动下业绩仍有望高增长
金吾财讯 | 交银国际研报指，药明合联(02268)管理层表示，1H26以美元计价的新签订单表现优异，得益于XDC领域持续高涨的下游研发需求和投融资热情，尤其是海外客户的强劲需求。随着新加坡厂房即将迎来GMP放行、首个CMO项目有望从2027年起产生收入、叠加收购东曜带来的500L/批原液产能和800万瓶/年制剂产能，该机构看好在供需两旺的格局下，公司业绩达成管理层指引（2026年以美元计价的收入+35%，2026-30年收入CAGR30-35%）的确定性较高。该机构下调2026-28年收入预测4%、下调表观净利润预测15-23%，主要反映：1）汇率波动对公司业绩的短期冲击；2）东曜药业收购、并表带来的一次性财务费用增加，但对收入端的贡献可能有限（2025全年CDMO业务收入2.35亿元人民币）；3）增加的人员招聘及相关的SG&A费用。剔除一次性和非经营性项目的影响后，经调整净利润预测相比此前下降4-14%。下调目标价至80港元，维持买入评级和CXO板块重点推荐。
【券商聚焦】交银国际：新版基药目录落地 荣昌、先声、康诺亚关键品种有望迎放量机会
金吾财讯 | 交银国际研报指，新版基药目录落地，重点聚焦创新药、慢病药和儿童药：本次新增116个品种均为现行医保目录内药品。调整核心方向包括：1）创新药集中纳入：纳入了包括4种国产1类新药在内的16种创新药；2）慢病大病保障加强：心血管、内分泌、精神神经、抗肿瘤四大类合计223个化药品种，占化药总数47%；3）儿童用药扩容：儿童专用及适用品种增至317种，逾30%的通用品种配备儿童适用剂型。据测算，新版基药目录药品占全国公立医疗卫生机构药品配备品种使用总量的71%，其中基层/二级/三级医疗机构占比分别为78%/74%/65%。本次基药目录纳入的国产创新药/独家品种包括泰它西普（泰爱，荣昌生物/09995HK/买入）、依达拉奉右莰醇（先必新，先声药业/02096HK/买入）、丁苯酞（恩必普，石药集团/01093HK/买入）、司普奇拜单抗（康悦达，康诺亚/02162HK/买入）、解郁除烦胶囊（以岭药业/002603CH/未评级）等创新药/独家品种，除丁苯酞以外均为2020年及之后获批的新品/次新品，调入基药目录有望加速它们在各级医院的渗透，在医院的竞品取舍中，基药身份可能成为替代竞品的理由，因此它们在同靶点机制产品/同适应症治疗中的市场份额有望显著提升。此外，从优先纳入仿制药/专利到期品种到创新药并行、从保障基本用药到以临床价值为导向，标志着中国内地基本药物制度从“广覆盖、保基本”向“调结构、优质量”的重大历史性跨越，也为今后更多创新药进入基药目录探索一条可行之路。
【券商聚焦】中信建投：油、气、煤在滞胀环境下宽幅震荡或中枢上移特征更优
金吾财讯 | 中信建投证券研究表示，当前我们仍处在康波萧条期，从长周期表现来看，康波萧条期往往伴随经济增速下行与地缘博弈加剧。在此阶段，油、气、煤作为不可替代的战略性实物资产，其价格不仅具备抗通胀韧性，更能在滞胀环境下表现出明显优于一般金融资产的宽幅震荡或中枢上移特征。能源公司的投资逻辑加速转化为具备“强劲自由现金流+高股息+持续回购”的红利资产。
【券商聚焦】中信证券：全球手游进入存量竞争 聚焦“三消”与“二合”赛道
金吾财讯 | 中信证券研究指，全球手游进入存量竞争，但休闲游戏并非全面扩张，而是由混合化与二合赛道驱动的结构性增长。三消游戏（Match-3）凭借成熟用户心智和长生命周期运营维持近50亿美元收入基本盘，二合游戏（Merge-2）则通过订单经济、资源循环、剧情内容和高频LiveOps提升单用户价值，成为当前益智赛道最具弹性的增长方向。中国厂商正将SLG（Simulation Game，即策略类游戏）时代积累的数值运营、工业化买量和全球发行能力迁移至休闲赛道，部分厂商已率先实现突破。风险因素：行业进入存量竞争阶段，整体增长承压；休闲赛道竞争加剧，产品突围难度提升；用户留存与变现能力不及预期；买量成本上行，投放效率波动；AI赋能落地不及预期，研运效率提升受限。
【券商聚焦】中信建投：全球集运运价回落，油运、干散货运价走高
金吾财讯 | 中信建投证券研究指出，1）运力投放增加，集运运价回落。美西加班船集中投入市场，新增舱位削弱前期抢运与提价形成的支撑；欧美补库和旺季货量仍在，市场运价中枢或维持高位。2）中东局势再度紧张，油运运价走高。美伊停火预期反复及商船安全风险上升，霍尔木兹海峡通航受扰，船舶等待、绕行与战争险成本抬升，压缩有效运力并推高原油轮风险溢价；若风险延续，油运景气仍有支撑。3）大宗货盘回暖，散货运价明显走高。海岬型船市场改善带动指数回升，铁矿石等大宗货盘释放提升长航线运力需求；前期较低的可用运力进一步放大运价弹性。风险提示：全球班轮联盟监管政策变化带来的政策风险；俄乌冲突持续升级下的全球贸易风险；伊朗地区冲突风险；燃油成本大幅度上涨。
【券商聚焦】中信证券：继续全面看好国产算力产业链
金吾财讯 | 中信证券研究指，7月17日-20日，2026世界人工智能大会（WAIC 2026）将在上海举办，AI三大板块论坛共112场，占比64%，AI智算、具身智能两大赛道各汇聚超200家企业。本次大会聚焦四大看点：1）天数智芯等企业新算力芯片产品发布，商业化进程有望提速；2）万卡、十万卡超节点亮相，国内系统级算力水平世界领先，助力云端训练等场景持续推进；3）AI端侧及AI应用持续落地；4）大模型及其他AI基础设施相关技术亮相。大模型与AI基础、算力芯片、前沿科技持续迭代推动，该机构称继续全面看好国产算力产业链。
【券商聚焦】华泰证券：“科技消费”迈入产品爆发与渗透率提升阶段
金吾财讯 | 华泰证券表示，技术创新与需求进阶的共振驱动“科技消费”迈入产品爆发与渗透率提升阶段。该机构认为，当前科技消费的爆发本质上是底层技术（端侧AI、具身智能、数字制造等）跨越实用化阈值后，与消费者追求效率提升、情感陪伴及个性表达需求深度耦合的结果。行业正从单一的“品类放量”向“场景与入口”升级。该机构判断，AI眼镜、智能穿戴、服务机器人与3D打印等终端有望成为消费新入口、新场景载体，若后续设备普及率、服务订阅和生态闭环持续验证，未来产品的盈利逻辑还有望从一次性硬件销售向持续服务变现延伸。该机构指，聚焦具有产品创新能力与领先优势的三类科技消费龙头：1)入口型机会，重点关注AI眼镜/可穿戴设备等交互终端，核心看生态入口价值；2)家庭入口与场景型机会，重点关注家庭服务机器人和AI陪伴机器人；3)情绪与创作型机会，重点关注消费级3D打印、激光雕刻等。
【券商聚焦】中信证券：料电子与AI、汽车产业链出口表现继续好于终端消费品
金吾财讯 | 中信证券研究表示，今年6月出口增速高于前值和预期，价格因素对出口的拉动进一步增大。6月电子与AI、汽车产业链出口较强，终端消费品出口相对较差，出口链K型分化的特征更加凸显。其中电子与AI出口主要受涨价带动，汽车产业链出口主要由数量特别是新能源汽车的出口数量带动。展望后续，美伊当前僵局有潜在的长期化风险。在多重因素利好下，下半年我国进出口有望保持较强韧性。但该机构提示关注中欧贸易摩擦在部分重点行业升温的可能性。出口品类上，考虑到海外经济体K型分化的修复特征，预计电子与AI、汽车产业链出口表现会继续好于终端消费品。该机构指，对于债市，虽然近期股市大幅波动，但债市在资金面偏稳的影响下波动反而收敛，预计后续股债将各自锚定自身流动性定价，股、债将保持低相关性。利率走廊收窄后，稳定的资金面预期有助于维持债市低波运行，配置建仓宜早不宜晚，等待大幅调整的时间成本可能比较高。