【券商聚焦】兴业证券：康臣药业(01681)2025年业绩延续高质量增长
金吾财讯 | 兴业证券发布研报指，康臣药业(01681)2025年业绩延续高质量增长态势，营收与利润双双实现双位数增长，核心肾科业务增速领跑，创新研发实现全球化突破，高派息与股份回购彰显管理层信心。公司2025年实现营业收入34.17亿元，同比增长15.2%；归母净利润10.78亿元，同比增长18.4%；毛利率同比提升2.4个百分点至78.0%。销售费用率有所下降，但管理费用率同比提升。公司延续高派息政策，全年合计派发现金红利每股0.73港元，并自2025年6月起启动回购计划，全年累计回购股份代价约1.84亿港元。各业务板块均实现正增长。肾科药物实现销售收入24.02亿元，同比增长20.3%，增速领跑全板块。旗舰产品尿毒清颗粒维持市场领先地位，并成功登陆印度尼西亚市场；益肾化湿颗粒获批国家中药二级保护品种；罗沙司他胶囊、恩格列净片等新产品上市丰富了肾科产品组合。医用成像对比剂销售收入同比增长10.9%。妇儿药物及玉林制药业务收入亦分别实现同比增长。创新研发取得多项里程碑进展。SK-08、SK-09双品种同时获得美国FDA IND许可，实现了集团创新药全球化布局“从零到一”的突破。其中SK-09已在澳洲启动I期临床。多模态融合AIDD（人工智能药物设计）平台成功落地，用于新靶标机制分子设计。公司还成立了国际科学顾问委员会，并与产学研机构深化合作。 生产运营与数字化建设方面，霍尔果斯二期生产线投产带动核心产品尿毒清颗粒年产能实现跨越式提升。“数字康臣”战略全面落地，8大信息化系统升级上线，ERP系统实现业务流程一体化整合，提升了运营效率。 报告认为，随着霍尔果斯二期产能释放、数字化运营效能提升及创新药管线逐步进入临床阶段，公司成长空间有望进一步打开。报告同时提示需关注消费环境、销售表现、行业政策变化及原材料价格波动等风险。
【券商聚焦】信达证券：华宝国际(00336)经营拐点显现 多元业务驱动成长
金吾财讯 | 信达证券发布研报指，华宝国际(00336)作为全球香精香料领先企业，已构建上下游一体化产业链，经营拐点显现，多元业务矩阵共同驱动成长。公司凭借深厚的原料与调香能力构建了牢固的护城河，2026年各业务板块均显现增长拐点，盈利能力有望扩张。公司2025年全年实现收入34.85亿元(人民币，下同)，同比增长3.3%。表观归母净利润亏损主要受商誉减值、固定资产减值及股份支付费用等因素影响，实际营运活动产生的现金净额为8.26亿元，同比增长21.5%，显示经营质量持续改善。分业务板块看，香精及食品配料业务2025年收入为13.18亿元，营运利润为0.55亿元，相较2024年实现扭亏为盈。公司凭借底层调香能力构建竞争护城河，烟用香精后续有望逐步企稳，并通过加速产品迭代及推动日化香精与食品配料出海，未来板块收入有望恢复增长。烟用原料业务2025年收入为5.29亿元，同比增长13.1%，营运利润同样实现扭亏。其中，公司战略重心已成功转向新型烟草薄片，印尼工厂持续爬坡，预计后续收入将持续增长；爆珠业务表现靓丽，服务覆盖18个国家和地区，存量市场订单上升，预计后续将维持高增长。香原料业务2025年收入为8.07亿元，同比增长2.0%，营运利润显著提升。该业务加速国际化转型，积极布局东南亚市场，未来有望维持平稳增长。调味品业务2025年收入为8.31亿元，同比增长7.3%，表观营运亏损扩大主要系确认商誉减值4.88亿元。公司正积极推动产品与渠道转型，预计2026年收入有望延续稳健增长。盈利预测方面，报告预计公司2026至2028年归母净利润分别为5.1亿元、6.6亿元和8.3亿元(人民币)，对应的市盈率估值分别为25.3倍、19.5倍和15.4倍。报告提示的风险包括全球新型烟草渗透率提升不及预期、政策波动以及市场竞争加剧。
【券商聚焦】信达证券予六福集团(00590)“增持”评级 指其海外市场增长强劲
金吾财讯 | 信达证券发布研报指，六福集团(00590)2026财年第四季度（1-3月）零售表现稳健，核心逻辑在于中国内地以外市场增长强劲，产品结构持续优化，以及海外市场的积极扩张。 报告显示，2026财年第四季度，集团整体零售值同比增长19%。分区域看，中国内地市场同比增长8%，而中国内地以外市场同比增长42%，表现靓丽。同店销售方面，集团自营店整体同比增长33%，其中中国内地市场同比微降1%，而中国内地以外市场同比大幅增长39%。报告分析，中国内地实施新的黄金增值税政策后，中国港澳市场与内地市场的产品价差扩大，吸引更多消费者前往港澳地区购买黄金产品，利好该市场表现。产品结构方面，集团自营店同店销售中，黄金产品（按重量计）同比增长42%，定价首饰同比增长10%。定价首饰品类中，定价黄金产品同比增长20%，显示产品结构向高毛利率的定价黄金倾斜。报告提及，集团持续推出重磅新品，包括与电影《哪吒之魔童闹海》联名的系列产品及唐宫文创系列新品，以推动销售。渠道布局上，集团正在进行结构性调整。截至2026年3月末，集团全球门店总数为3005家。2026年1-3月，中国内地门店净减少71家，而海外市场净增加3家。报告指出，2026财年集团在海外地区净增20家店铺，达成目标，并计划加快海外市场拓展。基于以上因素，信达证券预测六福集团2026-2028财年归母净利润分别为15.0亿港元、17.2亿港元及19.5亿港元，对应市盈率分别为9.0倍、7.9倍及7.0倍。报告给予六福集团“增持”评级。
【券商聚焦】光大证券维持中国移动(00941)“买入”评级 看好其长期转型潜力
金吾财讯 | 光大证券发布研报指，中国移动(00941)2026年第一季度业绩阶段性承压，营业收入与净利润同比微降，但公司正由“运营商”向“科技服务商”战略转型，算力网络及智能服务有望构建新增长极，长期发展潜力看好，维持“买入”评级。 财报数据显示，2026年第一季度公司实现营业收入2,665亿元人民币，同比增长1.0%；归母净利润293亿元人民币，同比下降4.2%；EBITDA为767亿元人民币，同比下降5.0%。业务运营方面，连接规模保持稳步扩张。个人市场移动客户总数达10.09亿户，其中5G网络客户数升至6.68亿户；家庭市场有线宽带客户总数达3.33亿户，季度净增390万户；蜂窝物联网连接总数达15.04亿。新兴业务加速放量，公司与华为、寒武纪、海光信息等国产芯片厂商深度合作，在智算中心采用国产AI芯片比例持续提升，带动其他业务收入达466亿元人民币，同比增长12.7%。 资本开支结构优化，现金流显著改善。公司指引2026年全年资本开支为1,366亿元人民币，较2025年下降约9.5%，标志着5G大规模投建期结束，资源将更多向算力网络、智慧中台等“软性能力”倾斜。2026年第一季度经营活动现金流净额达714.47亿元人民币，同比大幅增长128.1%，自由现金流有望持续改善。 盈利预测方面，报告综合考量战略转型期影响，下调2026年及2027年净利润预测16%及17%，分别至1,303.80亿元人民币及1,350.89亿元人民币，并新增2028年净利润预测1,381.73亿元人民币。以2026年4月20日股价81.80港元计算，对应市盈率分别为12倍、11倍及11倍。尽管短期利润承压，报告看好公司长期转型潜力。
【券商聚焦】华泰研究维持巨子生物(02367)“买入”评级 看好新品销售及医美进展
金吾财讯 | 华泰研究发布研报指，巨子生物(02367)核心看点在于新品推出带来的销售改善以及医美业务取得实质性进展，预期公司将于2026年重回增长轨道。该行维持对巨子生物的“买入”评级及目标价45港元。研报指出，公司旗下可复美品牌近期推出的新品“超透棒”销售爬坡明显。该产品主打独家三体胶原成分与水油双相净浊焕亮体系，自上市以来，抖音渠道日销售额已从4月初的200-400万元人民币水平攀升至4月中旬的500万人民币以上。研报认为，可复美品牌自2025年6月起进入低基数阶段，新品的市场表现及其胶原系列、焦点系列等现有产品的销售节奏值得持续跟踪。另一方面，公司另一主要品牌可丽金在2026年以来表现稳健。可丽金已完成胶原大膜王3.0的迭代升级，其嘭嘭次抛、胶卷面霜等单品在2026年的市场表现亦被看好。研报强调，公司在医美领域的业务布局取得关键进展。巨子生物已于2026年4月取得Ⅲ类医疗器械生产许可证，标志着公司已具备Ⅲ类医疗器械的规模化、合规化生产能力。此前，公司已有两款重组胶原蛋白医美注射类产品获得Ⅲ类医疗器械注册证。医美业务被视为公司未来的新增长点。盈利预测方面，华泰研究维持对巨子生物2026年至2028年的归母净利润预测，分别为19.33亿元、21.27亿元及23.02亿元人民币。基于可比公司估值及考虑AH两地流动性差异，该行给予巨子生物2026年21倍市盈率的估值，从而得出目标价。研报同时提示，需关注医美产品获批进度不及预期、市场竞争加剧以及销售费用率提升等潜在风险。
【券商聚焦】华泰研究维持海丰国际(01308)“买入”评级 指公司成本转嫁能力强
金吾财讯 | 华泰研究发布研报指，海丰国际(01308)1Q26经营数据显示货量同比增长7.6%至85.6万标准箱，单箱收入同比下降4.7%至766美元/TEU，总收入同比增长1.6%至7.7亿美元。货量增长主因亚洲区域内贸易需求向好及春节错期效应；单箱收入同比下降系上年同期高基数所致，但环比上升2.2%。展望2Q26，报告预计整体出口需求将保持向好，叠加美国关税政策调整可能带动新一轮“抢出口”效应，推升集运货量；供给端，26年行业新交船相对较少，供需结构向好，预计公司2Q货量及运价同环比或将进一步上涨。 报告聚焦海丰国际的成本转嫁能力与市场供需。根据测算，25年公司单箱燃油成本为78美元/TEU，占总成本比重14%；在市场需求向好背景下，燃油成本上涨有望通过燃油附加费或运价上涨形式转嫁至客户。供需结构方面，依据Alphaliner预测，26/27/28年中小型船（1,000-5,099TEU船型）供给增长分别为3.0%/5.2%/6.1%，对应需求增长3.5%/3.6%/3.5%，26年市场供需结构向好。 财务预测方面，报告维持海丰国际26/27/28年归母净利润预测分别为10.3亿、11.0亿、10.8亿美元，并维持70%分红率假设。基于14倍2026年预期市盈率，华泰研究给予海丰国际目标价41.60港元，并维持“买入”评级。报告提示风险包括地缘政治风险、运价低于预期及需求低于预期。
【券商聚焦】国信证券维持特步国际(01368)“优于大市”评级 指主品牌销售稳健增长
金吾财讯 | 国信证券发布研报指，看好特步国际(01368)主品牌凭借跑步品类优势实现销售稳健增长，同时专业运动品牌索康尼和迈乐保持快速增长并提升盈利能力。研报维持其“优于大市”评级，目标价5.4-5.9港元。 研报基于公司2026年第一季度运营状况分析。该季度，特步主品牌线上线下全渠道零售销售流水同比实现低单位数增长。分渠道看，线上渠道维持双位数增长，增速优于线下；分品类看，跑步与户外品类表现亮眼，实现双位数增长，其中青云系列销量翻倍，而生活品类有所下跌。主品牌零售折扣稳定在7.0-7.5折，库销比约为4.5个月，库存处于健康水平。 业务层面，主品牌正进行渠道优化，计划主动关闭低效门店，同时加大购物中心和奥特莱斯渠道的拓展。精选奥特莱斯已开设30家，平均店效在百万港元以上，2026年底计划扩展至70-100家。直接面向消费者（DTC）转型方面，2026年计划回收总计500家门店。海外业务增长强劲，重点拓展东南亚市场，一季度在印尼新开3家形象店，预计全年在该地区开设超20家门店；跨境电商流水实现超100%增长。 专业运动品牌方面，索康尼品牌第一季度全渠道零售流水同比增长超过20%，线下维持强劲势头，电商渠道进行布局调整。鞋类产品稳定增长，服装品类流水实现双位数增长，目前占比已超过20%，胜利、啡翼等系列表现亮眼。迈乐品牌流水同样增长超过20%，产品聚焦越野跑、溯溪及徒步三大户外场景。 管理层对2026年展望维持此前指引，预计集团收入实现中单位数增长，净利率达到高单位数。其中，主品牌收入预计正向增长；新品牌（索康尼与迈乐）收入增长维持20-30%，且净利率预计提升。管理层预计2026年整体营销费用率维持在11-13%，研发费用率维持在3%的水平。 财务预测方面，国信证券维持盈利预测，预计特步国际2026年至2028年净利润分别为12.9亿元、15.3亿元、16.0亿元（人民币），同比变化分别为-5.7%、+18.2%、+4.9%。目标价5.4-5.9港元对应2026年预测市盈率约11至12倍。
【券商聚焦】国投证券首予中国海外宏洋集团(00081)“买入-A”评级 指其区域深耕优势显著
金吾财讯 | 国投证券发布研报指，首次覆盖中国海外宏洋集团(00081)并给予“买入-A”评级，6个月目标价为3.4港元。报告认为，公司在三四线城市具备显著的差异化布局优势，其区域深耕效应在弱线城市地产周期更早出清、更早企稳的背景下，构成核心护城河与相对竞争优势。当前公司市净率处于历史低位，估值具备重估空间。财务表现方面，2025年公司业绩承压，营业收入368.7亿元，同比下降19.7%。毛利率小幅改善至8.7%，但归母净利润约3.1亿元，同比下滑68.1%，主要受合联营公司亏损及销售费用率上升拖累。公司全年每股派息港币3.5仙，派息率36.0%保持稳定。经营层面，2025年地产合约销售额321.9亿元，权益销售额279.7亿元。销售回款335.6亿元，回款率约104%，现金回收质量优异。公司在三四线城市的市场地位突出，21个城市销售金额跻身前三，其中7个城市位居第一，兰州、银川等5个城市市占率超20%，区域深耕优势显著。全年新增22幅地块，总建面约292.9万平方米，土地储备总建面1199.2万平方米，可支持未来2-3年销售。运营效率持续提升，新项目平均开盘工效123天，同比缩短21天；全年交付约2.6万套，客户满意度达97%。资产负债表保持稳健，总资产1187.0亿元。剔除预收款后的资产负债率为61.4%，“三道红线”指标均维持绿档，净负债率31.7%。流动性充裕，货币资金268.7亿元，现金短债比为1.8倍。加权平均融资成本降至3.4%的历史新低，其中境内成本3.1%，境外3.7%，融资渠道多元化。风险提示包括地产调控政策超预期收紧及行业销售下行超预期。
【券商聚焦】国海证券首予HASHKEY(03887)“增持”评级 看好其在Web3领域的发展前景
金吾财讯 | 国海证券发布研报指，首次覆盖HASHKEY HLDGS(03887)，给予“增持”评级。报告核心论点为公司正经历客户结构转型，并看好其在Web3领域的发展前景。财务表现方面，2025年公司实现营收7.23亿港元，同比增长0.3%；年度亏损为10.84亿港元，同比收窄8.8%。收入构成中，交易促成服务、链上服务及资产管理服务收入占比分别为72.3%、11.5%和16.2%。业务分部层面，交易促成服务2025年交易量下降至5908亿港元，主要因公司战略聚焦机构客户。具体而言，机构客户交易量从2024年的2737亿港元提升至4310亿港元，Omnibus客户交易量从117亿港元提升至864亿港元，而零售客户交易量则从3530亿港元下降至734亿港元。链上服务收入为8320万港元，同比下降33.3%，主要受市场行情低迷影响。但报告指出，公司2025年在链上部署了11种代币化产品，实现的现实世界资产总值达20亿港元，认为代币化发展趋势将长期利好该业务收入。资产管理服务2025年实现收入1.17亿港元，呈现高速增长。公司已转向香港及新加坡监管框架内的多资产、一二级融合的机构级投资模式。其中，基金II实现了部分退出，累计回报约2倍；基金III投资了一系列数字资产相关项目；并完成了基金IV的首次交割，认缴出资额19亿港元。截至2025年底，公司在管产品规模达72亿港元。盈利预测显示，国海证券预计公司2026至2028年营收分别为10.64亿港元、16.03亿港元和21.52亿港元；归母净利润分别为-9.00亿港元、-6.02亿港元和-2.94亿港元。报告提示的风险包括：Web3行业发展不及预期、出现不利监管政策、各地区监管差异导致合规成本高企以及地缘政治风险。
【首席视野】陈李：AI的红皇后现象——为什么说算力需求的爆发时点还没到来
陈李系东吴证券全球首席经济学家、东吴香港行政总裁，中国首席经济学家论坛理事一个月前，我结束了美国湾区调研，有个很大的不同感受。一年前，大家对AI兴奋不已，现在大家对AI既爱又恨。一年前，那里的开发者谈论AI时，眼里闪烁的是发现“魔法”的光芒。那时，AI 被视为一种解放人类的知识工具，人们兴奋于它能节约时间，让我们去更好地“开展生活”。但仅仅一年后，气氛变了。现在的硅谷，对AI的态度陷入了一种复杂的“又爱又怕”。爱的是生产成本的断崖式下跌；怕的是被替代的阴影。最荒诞的是，AI不仅没有带来闲暇，反而开启了一场更疯狂的竞赛：大家在比谁用 AI 的频率更高，谁注入的 Token更多。甚至有企业明确将“算力消耗”列入KPI——如果你不用掉足够的 Token，就说明你在工作中缺乏“AI 思维”。比如，投资机构Point72就明确规定投资小组一年的token使用量不得低于多少多少。工具，正从人类的“副驾驶”变成悬在头顶的“督工”。好消息是，算力需求的爆发点还没有到来，AI从辅助到主导，裹挟着人类加速发展。美国有84%的人口从未使用过AI工具▼坏消息是，AI给我们带来的幸福感正在快速消失，它很快就成为我们工作的环境。红皇后假说开始在AI时代生效。红皇后假说：为什么你必须全力奔跑才能留在原地？英国牛津大学的数学家，兼职作家，路易斯卡罗尔，在他的荒诞童话《爱丽丝漫游记》中塑造了一个红皇后。书中，红皇后带着爱丽丝疯狂奔跑，但爱丽丝发现她们留在原地。红皇后解释道，“在这个国度，你必须拼命奔跑，才能留在原地”。《爱丽丝漫游记》中的红皇后▼在生物进化界就诞生了红皇后假说。一个物种在当前时刻适应了环境变化，发生了演化。但其天敌或者竞争对手也在不断进化，于是进化后的物种生存率没有变化。但如果该物种不进化，那就会被彻底灭绝。物种的进化，只是为了生存。比如，为了抓到羚羊，猎豹奔跑得越来越快。而为了不被猎豹抓住，羚羊跑得越来越快。几万年过去，羚羊和猎豹跑得比祖先快得多，但他们的捕获率和逃脱率没有变化。奔跑得越来越快，只是为了不被吃掉或者有肉吃。红皇后假说在商业领域存在。如果一个行业所有公司都在进行技术迭代，如果你不投入研发，你就会被淘汰。巨额的资本支出，只是为了让公司保存在行业里。红皇后假说在社会学也有广泛解释。在竞争激烈的社会里，人们会陷入内卷，加倍努力。但整体产出和收益，并没有增加。微信时代的“红皇后”第一阶段，早期的红利期。智能手机和微信的出现，就像是基因库中出现的“有利突变”。最早使用微信的人，相对于发短信甚至打电话的人，拥有一种不对称的进化优势。信息传递更快、成本更低、多媒体表达更丰富。这种优势带来了实实在在的效率提升和社交红利。那时候，手机是身体的延伸，微信是连接世界的桥梁。你跑得比别人快，所以你感受到了进化的快乐。第二阶段，普及后的常态化。当社会中绝大多数人都拥有智能手机并使用微信时，这些工具就从“生存优势”变成了“生存基础”。如果别人都使用微信，你必须也有微信。微信从个人生活的社交变成工作沟通，性质发生根本变化。传统的通讯方式（如简单的电话沟通）生态位被压缩。现在，如果你没有微信，你可能无法支付、无法预约挂号、无法接收工作指令。结果是，每个人都配备了最先进的武器（智能手机），但因为大家都有，谁也没有比别人更领先。我们投入了巨大的金钱和精力去升级设备，仅仅是为了维持社会功能的正常运转。第三阶段，被微信支配的时代。微信最初是为了“方便联系”，但现在由于所有人都在线上，联系的门槛降到了零。这意味着你必须处理指数级增长的信息流——工作群、通知、朋友圈。就像猎豹必须时刻盯着羚羊一样，我们必须时刻盯着屏幕。工作和生活的边界被“随时在线”的要求彻底抹平。你每天处理几百上千条信息，忙得精疲力竭，但回过头来看，你的生活质量、深度思考能力或者人际关系的深度并没有本质提升。只是为了不被社会系统踢出局，而在数字转轮上疯狂奔跑。AI时代的“红皇后”AI 时代的职场，正陷入这种内卷：基准线的抬升：当所有人都在用AI将原本一天的活儿缩短到一小时，那一小时的产出就不再是“卓越”，而是“合格”。产出预期上升。本来预计AI将工作时间从10小时减少到1个小时，结果现在需要工作10个小时，做出10倍的产出。而这只是基本要求。效率的贬值：过去我们赞美效率，现在我们只能忍受效率。为了证明价值，人们不得不生成更多的方案、消耗更多的算力，去填补被 AI 缩短的时间。AI把原先需要两个小时完成的工作缩减到了1个小时，但现在领导要求，使用更多的大模型做交叉验证，用更多工具产生结果，进行比较，选出最优结果。还是花费两个小时，使用更多AI工具，为了获得更好的结果。消失的“退出权”：就像在这个时代你无法拒绝使用智能手机和微信一样，你无法拒绝被AI驱动。这种结构性强制，让“不使用 AI”成了一种职场自杀。AI时代演化猜测：辅助、主导与侵占依据互联网、智能手机和微信等技术的时代发展，我们可以预见，AI介入劳动可能会经历三个阶段：辅助阶段（Efficiency Bonus）：AI 是辅助，帮人类写草稿、跑数据。此时，你是主，它是从，你享受着效率红利。主导阶段（The New Normal）： 工作的节奏不再由人类的思考速度决定，而是由 AI 的生成速度决定。你必须不断地给 AI 下指令、审稿，才能跟上系统的步频。侵占阶段（The Agent Era）： 随着“小龙虾”等自主智能体的普及，AI 开始独立执行任务。此时，人类退缩到了最后一个“确认键”上，成为了算法的“生物外设”。AI介入劳动可能经历的三个阶段▼AI需求的自我爆发其一，人们对AI的需求，从之前的主动拥抱，到现在的被AI裹挟。从“要去试试AI，感觉一下帮助”，到“必须要使用AI，否则工作不保”。AI需求得到病毒式扩散，需求自我爆发。类似微信，用得人越多，AI的需求越刚性。红皇后效应凸显，大家都要争先恐后得被迫使用AI。其二，AI造成更大的信息幻觉。我的投行同事在询问某大模型的过程中，发现模型回答中捏造了一些上市法规。而且这些法规极具欺骗性，因为看名字合情合理，但实际上根本就没有，是一些“理想化”的法规。而且这些法规在网络上也搜索不到，纯粹是大模型捏造出来。可以预计，大模型在应对各类需求的过程中，可能制造海量虚假信息。知识创造成本降低，虚假信息的创造成本也在降低。为了甄别信息幻觉，不得不使用更多大模型来相互校验，甚至购买高质量的AI工具，付费来筛选信息。其三，用“冗余”应对“冗余”。AI让撰写平庸报告变得零成本，世界充斥着大量“给 AI 看的”报告。老板不再读报告，他需要另一个“AI摘要工具”来总结这些 AI写的报告。冗余报告的另一个来源，是AI信息的“近亲繁殖”。一旦互联网充斥着AI生成的内容。如果AI开始学习AI生成的东西，其智能会产生“数据坍塌”。为了维持智能，人类必须投入更多算力去清洗、筛选和合成更高质量的数据。其四，AI 正在创造一种新型的“数字官僚主义”。虽然AI降低了单一任务的成本，却大幅提升了系统的协同成本。当一个公司每天产生100倍的文档和邮件时，管理这些产出所需的“审阅、对齐、合规”时间也随之爆炸。中层管理者的会议反而更多了，因为他们需要处理大量由AI生成的、逻辑平庸甚至充满幻觉的信息。这种系统性的“摩擦力”正在抵消掉技术带来的边际收益。资本市场的“乐”与“忧”对于投资和资本市场而言，AI自我创造需求的爆发期可能还没有来。尽管大模型的竞争远没有结束，无法判断鹿死谁手。但硬件算力的格局相对清晰，芯片、存储、光通信、PCB等完整产业链上的收入利润增长明确。于是资本大规模涌入算力产业链。苏州，作为算力产业链上的明星城市，那些过去的消费电子企业重新焕发了第二春。一下子成为股票市场上今年以来的宠儿。难怪有投资者感叹，AI含量最大的区域是大湾区，AI含量最大的城市是苏州。2026年A股市场最“靓”的仔，集中在苏州，集中在AI算力硬件产业链。算力硬件产业链，集中在苏州▼资本市场欢喜的，还有投资规模。原先投资者担心，美国的大企业，比如“七姐妹”，未来的现金流不足以支持他们持续进行大规模资本支出。现在看来，担心过虑了。AI投资的来源是全社会。这次湾区调研，我接触了很多家庭作坊式的PE和VC，没有科技背景，没有投资经验，仅仅听从身边人的经验，和对创业者的普通接触，就投身其中。大众创新、万众创业。AI投资已经带有盲目性，而这种盲目的投资热潮是广泛的，巨大的，全社会的。未来算力投资的融资，不仅仅来自大厂，更来自全社会。AI的投资金额上升速度超过历史上其他科技推广过程▼AI 可以无限生成、无限消耗 Token，但它永远无法完成两件事：一是基于价值观的终极判断，二是承担责任的肉身勇气。这可能是留给人类最后的两类工作岗位。在“算力KPI”无法触及的领域——关于爱、关于审美、关于那些笨拙却真诚的深度联结——去保卫我们作为人的最后尊严。工具应当是解放我们的，如果它变成了枷锁，那么重新定义价值的人，必须是我们自己。
【首席视野】屈宏斌：扭转供强需弱格局，夯实高质量发展根基
屈宏斌系汇丰银行大中华区前首席经济学家、中国首席经济学家论坛副理事长今年一季度宏观数据稳中有升，但供强需弱的结构性失衡问题仍然突出。尤其是内需不足早已不是单纯的周期现象，而是悬在经济头上的达摩克利斯之剑。制造业产业链完整、生产能力拉满，企业即便利润微薄也硬着头皮保产能；另一边居民消费意愿不强、内需弱增长，物价持续走弱，总需求增长过度依赖外需。可这种格局不可持续，倘若再不果断扭转内需弱的局面，一旦外需出现波动，强势的供给端会瞬间被反噬，直接把经济拖入需求萎缩-产能过剩-失业增加-消费再降的恶性螺旋下行，到那时再补救，代价将难以估量。当务之急，必须加大逆周期调节力度，全力撬动内需，而农村老人基础养老金倍增工程，就是破局的关键抓手。先看清供强需弱的本质：供给端受产能惯性、市场竞争、就业稳定等多重因素约束，即便需求不足，也不会轻易减产停产，反而靠降价、走量艰难求生，利润被不断压缩；需求端则因为居民收入预期不稳、社保保障存在短板，即便物价下跌，也更愿意存钱避险、不敢消费，供需两端形成彻底错位。眼下，外需成了消化过剩产能的“缓冲垫”，但全球贸易格局动荡、地缘冲突频发、海外经济波动无常，外需从来都是靠不住的“变量”，从来不是能兜底的“常量”。我们必须直面最残酷的风险：一旦外需突然转向，国内没有足够的内需承接过剩产能，供给端立刻会从“优势”变成“包袱”。企业会被迫停产裁员、库存积压爆仓、投资意愿彻底归零，就业市场收紧会进一步压制居民消费，需求更弱、供给更过剩，通缩压力持续加剧，恶性循环一旦形成，经济螺旋下行的趋势将很难逆转。靠外需续命的经济模式，本质上就是在走钢丝，不可持续，破局的唯一出路，就是把内需这块短板彻底补齐。提振内需，不能喊空口号，必须找对精准突破口，农村老人基础养老金倍增工程，就是性价比最高、见效最快、惠及面最广的务实政策。很多人只看到这项政策的民生意义，却忽略了它超强的内需拉动效应：农村老年群体是消费倾向最高的群体，养老金收入几乎会全部用于衣食住行、医疗保健等刚性消费，每一分钱都能直接转化为真实消费力，不会出现资金空转、沉淀储蓄的问题。更关键的是，这项政策能直接解放当下最核心的消费主力军——80后、90后。这代人中70以上的父母都是农村户口，大多身处“上有老、下有小”的夹心层，沉重的赡养老人压力，成为压制他们消费的最大枷锁，房贷、育儿、养老三座大山压身，即便有收入也不敢消费、不愿消费。实施农村老人基础养老金倍增工程，能从根本上减轻年轻人的养老经济负担，彻底释放他们被束缚的消费潜力。据测算，这项政策落地后，每年能直接新增3万亿消费需求，这笔庞大的消费活力，既能直接激活农村及县域消费市场，又能让年轻人敢花钱、愿花钱，双向拉动内需增长，效果立竿见影。眼下，供强需弱的局面已经拖不得、等不起。市场自发修复的速度，远远赶不上风险积累的速度，必须加大逆周期调节政策力度，摒弃脉冲式，碎片化的需求调节老套路，果断落地一揽子以民生导向的内需提振政策。农村老人养老金倍增，既守住了民生底线，彰显了社会保障的温度，又精准打通了内需堵点，一举两得撬动全民消费潜力，让新增需求有效承接过剩产能，逐步修复供需平衡。经济循环的核心，从来都是供需匹配，供给再强大，没有内需承接就是无源之水。外需的风浪我们无法掌控，内需的根基必须自己筑牢。唯有快速落地逆周期调节政策，以养老金倍增工程激活全民消费活力，才能彻底规避供给端被外需反噬的风险，阻止经济陷入螺旋式下行，让中国经济摆脱脆弱平衡，重回稳健复苏、良性循环的正轨。
【券商聚焦】环球富盛理财首予九方智投(09636)“买入”评级
金吾财讯 | 环球富盛理财有限公司发布研报指，九方智投控股(09636)致力于成为客户投资理财的终身伴侣，坚持“人工智能+投顾”战略。公司秉持“科技＋投研”双轮驱动，致力于探索AI技术在投研、投教等核心场景的落地，并迈入“投顾智能体2.0”时代，旨在实现全周期覆盖、个性化记忆与主动智能服务。 财务表现方面，2025年公司总收入约为34.30亿元，同比增长约48.7%；归母净利润约为9.22亿元，同比大幅增长约238.5%。非香港财务报告准则下经调整年内溢利约10.23亿元，同比增长约191.8%。截至2025年底，公司合约负债结余约为15.30亿元，主要将于2026年确认为收益，为未来收入提供可见性。 业务进展上，公司产品矩阵持续丰富与升级。VIP产品（股道领航、超级投资家）聚焦AI赋能、量化工具升级等核心。AI股票机在2025年净销量超7.5万台，用户黏性良好。九爻股累计推出80余款轻量化产品，降低投资者专业门槛。九方智投APP完成从工具向平台的战略转型。决策大师完善中额产品体系，星级服务则致力于打造“工具－服务－交易”的生态闭环。 该机构预测公司2026-2028年归母净利润分别为9.65、11.36和13.87亿元。参考同行业公司估值并考虑到A-H股估值差异，给予公司2026年20倍市盈率估值，对应目标价46.81港元，首次覆盖给予“买入”评级。报告提示的风险包括合规与监管风险、业务模式风险、市场竞争风险及财务风险。
【券商聚焦】申万宏源研究首予天数智芯(09903)“买入”评级 指其受益国产AI芯片需求旺盛
金吾财讯 | 申万宏源研究发布研报指，首次覆盖天数智芯(09903)，给予“买入”评级。核心投资论点是该公司作为国内首家实现通用GPU（GPGPU）芯片量产的先行者，其产品覆盖“云-边-端”全场景，受益于国产AI芯片需求旺盛及生态成熟，预计将实现营收高速增长与盈利改善。 报告基于估值逻辑，当前公司市值对应2027年预测市销率（PS）15倍，而给予其可比公司市值加权平均PS 2027E 24倍，认为估值有上行空间。 财务方面，公司2025年营业收入达10.34亿元人民币，同比增长91.6%。报告预测2026-2028年收入将分别为31.6亿、62.3亿和90.5亿元人民币，净利润分别为1.0亿、17.0亿和32.6亿元人民币。毛利率保持在50%以上，2025年为54.0%。公司芯片出货量从2022年的0.78万片增长至2025年上半年的1.57万片，商业化节奏稳健。 业务亮点包括：已构建天垓（训练）、智铠（推理）和彤央（边端）系列产品矩阵，满足多元化算力需求；软件生态原生兼容主流GPU编程模型，已完成超过610个主流算法模型适配；截至2025年底累计服务客户超340家，完成超1000个项目部署。竞争优势在于GPGPU架构具备更强的算法适配性，适合处理AI训练与推理中的复杂计算。 行业背景方面，国内互联网大厂资本开支加码AI算力，2025年国产AI芯片在中国市场份额已达约41%。超节点生态开源（如华为灵衢架构、海光开源标准）加速了国产AI芯片在应用场景的落地。 报告提示的主要风险包括：技术路线不确定、技术迭代进展不及预期以及供应链不稳定。
【券商聚焦】招银国际维持中国平安(02318)“买入”评级 指NBV增势维持强劲
金吾财讯 | 招银国际研报指，中国平安(02318)将于4月28日（周二）盘后公布1Q26业绩。该机构预计1Q26集团营运利润稳健增长3.5%至392亿元，较1Q25同比Z增长2.4%进一步加速，主要受寿险及健康险和资管板块盈利增长的驱动。该机构预计1Q26寿险营运利润同比增长4.5%，得益于1Q26相对稳健的利率表现及持续增长的保险资金规模，带动寿险合同服务边际(CSM)增长。该机构维持对公司寿险CSM在2026年回归正增长轨道的预期，将带动寿险OPAT增长更具韧性。受1Q26权益市场波动加剧的影响（沪深300/恒生指数分别-3.9%/-3.3%, 1Q25: -1.2%/+15.3%），该机构预计集团归母净利润同比下滑10%至243亿元。与此同时，1Q26高股息资产有所反弹（中证红利低波/中证红利指数分别+2.1%/+4.1%, 1Q25: -2.8%/-3.1%），叠加利率相对稳健，预计集团净资产(NAV)有望实现中低单位数增长。1Q26寿险新业务价值有望同比增长19.2%至154亿元（招银国际预测），得益于新单销售的强劲增长，新业务价值率受产品和渠道结构调整影响或略有收窄。展望2026年，该机构预计集团营运利润有望在多元生态布局的战略下加速上行，催化剂包括1) 寿险合同服务边际释放回归正增长，推动寿险OPAT增速上行；2) 平安银行在净息差收窄和经营效率持续提升的背景下重回盈利增长；3) 资管板块资产减值压力持续收窄。该机构维持“买入”评级，目标价小幅调整至86港元（前值：90港元），对应FY26E 0.83x P/EV和FY26E 1.2x P/B。公司当前股价交易于0.6x FY26E P/EV和1.0x FY26E P/B。
【券商聚焦】长江证券：零跑汽车(09863)新车型D19上市定价超预期 高端化布局开启
金吾财讯 | 长江证券发布研报指，零跑汽车(09863)新车型D19上市定价超预期，标志着公司高端化布局正式开启，产品力强劲有望再造爆款，并带动公司销量及单车盈利全面向上。报告核心逻辑是，D19在定价、空间、续航及智能化方面具显著优势，叠加公司处于全球强势新车周期，国内极致品价比产品推动销量增长，海外与Stellantis的轻资产合作模式打开全球市场空间，共同驱动盈利提升，维持“买入”评级。预计公司2026年至2028年归母净利润分别为47.3亿元、92.2亿元、117.4亿元（人民币），对应市盈率分别为15.0倍、7.7倍、6.0倍。业务焦点方面，D19定价21.98-26.98万元，尺寸为长5252mm、宽1995mm、高1780mm，轴距3110mm，空间得房率88%。旗舰纯电版配备115度电池，续航720km；增程版配备80度电池，续航500km，并支持800V及1000V高压快充。智能化上首发双高通8797芯片，算力达1280TOPS，采用LEAP4.0中央域控架构；座舱配备制氧机、电动开合冷暖冰箱及零重力座椅等豪华配置。公司产品矩阵覆盖5-20万元价格带，2026年将通过A系列和D系列进一步拓宽。渠道上，国内坚持“1+N”模式，截至2025年底拥有950家销售门店（含407家零跑中心及543家体验中心）和526家服务门店，覆盖295个城市。海外与Stellantis合作，2025年出口6.7万辆，在欧洲29国纯电动汽车销量排名前三；已在全球约40个国家建立约900家销售服务网点，其中欧洲超800家。西班牙CKD项目已立项，计划2026年10月投产B10车型。智驾领域，公司计划2026年第二季度推出覆盖全国的城市领航辅助功能，并预计在年底前完成智驾基座模型及基于AI大模型的辅助驾驶方案研发。 财务方面，报告聚焦上述净利润增长预测及估值倍数，认为规模效应和产品结构优化将推动盈利提升。主要风险包括全球经济复苏弱于预期以及行业竞争加剧可能削弱企业盈利。
【券商聚焦】招银国际：中国Biotech/Biopharma行业在2026年正步入一个关键阶段
金吾财讯 | 招银国际研报指，中国Biotech/Biopharma行业在2026年正步入一个关键阶段，其核心驱动力来自加速的全球BD合作、关键临床数据的读出以及海外监管的重要里程碑。随着在政府支持性政策下该行业转型为新支柱产业，该机构认为市场低估了中国头部Biotech公司的管线价值。今年将有几个高确定性的数据读出，包括康方生物/Summit的依沃西单抗试验（HARMONi-6 和 HARMONi-3）、信达生物IBI363在一线NSCLC和结直肠癌中的数据，以及映恩生物的ADC联合双抗BNT327疗法，这些都有潜力重塑肿瘤领域的竞争格局。该机构认为，这些以及下文强调的其他催化剂的积极结果，有望推动整个板块广泛的估值重估。该机构指，2026年将是中国Biotech/Biopharma具有里程碑意义的一年，多项高确定性的临床数据读出有望重塑肿瘤领域的竞争格局。在最关键的催化剂中，该机构重点提示康方生物/Summit的依沃西单抗HARMONi-6和HARMONi-3数据、信达生物IBI363在一线NSCLC和结直肠癌中的早期数据，以及映恩生物ADC联合BNT327 (PD-L1/VEGF) 的数据读出。在中国Biotech/Biopharma板块中，该机构的首选标的为：翰森制药(03692)、信达生物(01801)、三生制药(01530) 和加科思(01167)。
【券商聚焦】华泰证券：短期猪价反弹难改亏损及去化趋势
金吾财讯 | 华泰证券表示，4月17日，国家统计局公布截至26Q1行业能繁母猪存栏3904万头，相对25Q2高点累计去化3.4%，复盘21年、23年，公募基金畜牧养殖重仓占比分别在累计去化5.1%、3.4%的后一个季度显著提升。同日，农业部召开生猪产业发展座谈会，再度强调产能调减。该机构认为，26Q2-Q3行业维持现金的亏损与消耗是大概率事件，与政策形成合力，非线性的产能去化随时有可能出现，板块布局正当时。该机构指，受产业补库及企业出栏节奏影响，猪价短期内小幅反弹，但仍处在显著亏损区间。根据Wind，截至4月20日，行业猪价9.8元/kg，较上周底部反弹约1.1元/kg（约13%），但行业仍处于深度亏损状态，截至4月17日，行业自繁自养头均亏损446元，现金流的消耗仍未因猪价短期反弹而中断，断奶仔猪也同步保持亏损。考虑前期产能惯性与行业效率，该机构认为行业26Q2-Q3维持现金流层面的亏损与消耗是大概率事件（根据涌益咨询行业成本，按1元/公斤折旧推测当前行业现金成本约11-12元/公斤），短期猪价反弹难改亏损及去化趋势。当前板块估值仍处较低位置，在非线性的产能去化下有望迎来催化。从整轮周期的布局看，依旧优选成本优势企业。
【券商聚焦】华泰证券：先进封装技术加速迭代 对应基板材料有望向玻璃基板发展
金吾财讯 | 华泰证券表示，2026年4月16日，台积电在公司2026Q1业绩说明会上表示，公司正在搭建CoPoS先进封装技术的试点产线，预估几年后可进入量产阶段。据韩媒thelec报道，三星电机已正式向苹果提供了用于半导体封装的玻璃基板样品。该机构认为先进封装技术加速迭代，对应基板材料有望向玻璃基板发展，建议关注加工设备领域的超快激光设备。该机构指，AI算力芯片不断往短互联、高带宽、低延时发展，CoWoS随着芯片体积增加，晶圆利用率不断下降，其使用的有机中介层也会随着面积增大出现翘曲等问题。先进封装CoWoS未来有望向CoWoP、CoPoS发展，其中介层与载板有望升级为M8、M9以及TGV玻璃基板，以减少信号传输速率增加时的损耗，并且缓解翘曲等问题。玻璃基板在未来有望凭借与硅匹配的 CTE（玻璃约3-5ppm/℃；硅2.6 ppm/℃）、极致平整度、低高频损耗与面板化产能优势，成为更优方案。随着基板材料向M8、M9、玻璃演进，硬度越来越高，孔径越来越小（玻璃基板孔径小至5μm），精度不断提高。M9所采用的石英布Q-glass主要成分为高纯二氧化硅，莫氏硬度超过 7；传统普通E?glass玻纤莫氏硬度较低；玻璃则更硬、更脆、易裂，机械钻针逼近物理极限，而超快激光凭借其极窄脉冲实现“冷加工”，几乎无热损伤，可在M9等高硬度材料上实现高精度微孔成型，也能对玻璃基板进行内部改性，在保证加工质量的同时避免翘曲与材料损伤。
【券商聚焦】华泰证券：看好光模块上游核心材料的发展机遇
金吾财讯 | 华泰证券表示，随着近年800G、1.6T光模块需求量的快速提升，以及未来3.2T时代的渐行渐近，该机构看好光模块上游核心材料的发展机遇。随着全球科技巨头继续加码AI算力投资，光模块产业链有望延续高景气度。光芯片作为光模块上游核心原材料之一，需求侧亦呈现高增趋势，根据源杰科技港股招股书中的数据，预计全球光芯片市场规模有望由2024年的26亿美金增长至2030年的229亿美金，对应期间CAGR达44%。InP衬底是光芯片生产的核心原材料之一。随着2026~2027年800G、1.6T光模块拉动光芯片需求快速释放，Lumentum、Coherent、源杰等国内外光芯片头部厂商均在积极扩充产能，InP衬底有望迎高速发展期。全球InP衬底市场高度集中，日本住友、北京通美及日本JX占据超90%份额，该机构认为需求高增长背景下，新晋厂商有望获得导入机遇。InP衬底的产业链可划分为高纯原材料（红磷、金属铟等）→多晶合成→单晶生长、衬底制备→外延片/光芯片。随着3.2T光模块的渐行渐近，单通道调制速率需达到400G，该机构判断薄膜铌酸锂相比于纯硅光调制器具备超高带宽、低功耗、低损耗等方面优势，有望迎来导入机遇。根据该机构的测算，2031年仅3.2T光模块带动的薄膜铌酸锂调制器市场空间有望近30亿元，对应2029~2031年CAGR达271%。薄膜铌酸锂的产业链可划分为铌酸锂晶体材料→薄膜铌酸锂晶圆→薄膜铌酸锂调制器（芯片），各环节均具备较高技术壁垒，我国厂商在以上各领域均已取得积极进展，该机构看好相关厂商在3.2T时代有望迎接广阔发展机遇。
【特约大V】邓声兴：市场观望气氛趋浓，恒指26300徘徊
金吾财讯 | 恒指周二（21日）收市升126点或0.48%，报26487点。国指升44点或0.5%，报8943点；科指先升后跌4点或0.08%，报5061点。大市全日成交2051.77亿元，北水净流入37.38亿元。90只蓝筹股中，59只上升。科网股表现不一，百度(09888)升1.5%，报124.6元；美团(03690)升1.5%，报86.45元；腾讯(00700)跌0.7%，报519元；京东集团(09618)升0.5%，报123元；快手(01024)跌1.3%，报46.38元；阿里巴巴(09988)跌0.5%，报136.3元。中通快递(02057)升3.4%，报204元；汇控(00005)升1.1%，报143.7元；中国移动(00941)升2.3%，报83.7元；友邦保险(01299)跌0.8%，报82.8元。舜宇(02382)回吐2.4%，报64.65元，为表现最弱蓝筹。美股周二（21日）道指跌293点或0.59%，报49149点；标指下滑0.63%，报7064点；纳指挫0.59%，报24259点；反映中国概念股表现的金龙指数下滑2.6%，报7020点。美市收市后，特朗普宣布延长停火期限。欧股全线向下，英、法及德股分别回落1.05%、1.14及0.6%。加密货币“一哥”比特币回调2.6%，至74852美元。个股表现中，亚马逊曾经涨2.7%，收市仍升0.7%；苹果公司宣布易帅，股价下跌2.5%。道指重磅股联合健康(UnitedHealth)的业绩表现较预期理想，股价炒高7%。亚太股市今早(22日)个别走，日经225指数现时报59345点，跌4点。南韩综合指数现时报6363点，跌24点。市场观望气氛趋浓，恒指26300徘徊。天齐锂业(09696)天齐锂业发布的2026年首季业绩预告，预期归属股东净利润达17亿至20亿元人民币，按年暴增1,530%至1,818%，远超去年同期的1.04亿元，而扣除非经常性损益后净利润更飙升3,502%至4,312%，显示主营业务修复极为彻底，每股盈利由0.06元跃升至1.01至1.19元。核心逻辑在于两条主线共振：一是新能源下游需求持续扩张，尤其新能源汽车渗透率提升及储能装机加速，推动锂产品销售均价明显回升，带动营业收入大幅增长；二是其持股的智利锂矿巨头SQM预期首季业绩同比大幅增长，天齐按持股比例确认的联营公司投资收益显着跃升。整体而言，锂电赛道维持高景气度，天齐锂业此轮量价齐升格局已确立，。目标价$70，止蚀价$54。(笔者为证监会持牌人士及笔者未持有上述股份)香港股票分析师协会主席邓声兴博士