【券商聚焦】国投证券国际维持李宁(02331)“买入”评级 指未来龙店的持续落地有望带来增量
金吾财讯 | 国投证券国际发研报指，近日，李宁(02331)公布 2025年Q4经营情况，全平台流水(不包括李宁YOUNG)录得低单位数下滑，其中线下渠道录得中单位数下滑，电商渠道增速持平。流水表现仍有所承压，零售表现好于批发。由于整体消费较为疲软和竞争环境激烈，25Q4公司全平台流水(不包括李宁YOUNG)同比录得低单位数下滑，其中线下渠道(包括零售及批发)录得中单位数下滑，零售渠道录得低单位数下滑，批发渠道录得中单位数下滑，零售好于年初预期，下半年加大了清货和促销力度，使得零售表现好于批发；电商渠道持平，其中表现较好的渠道有抖音(双位数增长)、京东(单位数增长)、唯品会(库存出清的重点渠道)。从不同的品类来看，跑步录得中单位数增长，运动生活和篮球品类均录得负增长，户外品类表现较好。库存和折扣方面，Q4库销比为4-5，保持健康水平，但折扣同比和环比均有低单位数加深，目前略深于6折中段(口径包含奥莱等所有特卖渠道)，主要是由于暖冬需要加大折扣来清库存。未来公司也会通过产品的调整优化来改善流水表现。门店数量下降，新店型或将带来惊喜。截止 12月31日，李宁大货(不包括李宁YOUNG)门店数量为6091个，较Q3末净减少41个，年初至今净减少26个，其中直营零售门店净减少59个，批发门店净增加33个；童装门店数量1518个，较Q3末净增加38个，年初至今净增加50个，门店数量变化符合公司规划。新推出的龙店获消费者欢迎，主要产品和原有大店的产品及价格带都做了一定的区隔，主要针对的目标人群是有消费能力、认可国家荣耀、为品质买单、追求社会地位的人群，也是中坚消费群体，接下来门店也会持续拓展，并进一步丰富产品线。未来公司仍将持续对渠道结构进行优化，新店型的推出有望带来更多惊喜。公司持续贯彻“单品牌、多品类、多渠道”的策略，未来龙店的持续落地有望带来增量。考虑到公司 25年整体表现或将好于市场预期，且26年是体育大年，该机构调整2025-2027年EPS至1.04/1.08/1.17元(前值为0.88/1.00/1.11元)，给予2026年20倍PE，目标价24港元，维持“买入”评级。
【券商聚焦】国金证券维持李宁(02331)“买入”评级 期待在核心品类以及COC产品系列的带动下后续经营持续改善
金吾财讯 | 国金证券发研报指，李宁(02331)于1月15日发布2025年第四季度运营情况，李宁(不包括李宁YOUNG)Q4全渠道流水同比录得低单位数下降。线下渠道(包括零售及批发)录得中单位数下降，其中零售渠道录得低单位数下降，批发(特许经销商)渠道录得中单位数下降；电商业务录得持平。公司Q4表现环比Q3改善，期待COC等费用投放显效。Q4流水环比改善，全年盈利优于预期。Q4李宁(不含李宁YOUNG)全渠道同比录得低单位数下降。分月度看，10月流水小幅增长，11-12月转弱。折扣同比加深低至中单位数，Q4全渠道折扣降至6折中段偏下。公司在Q4继续加大清货力度，全渠道库存维持在4–5个月，处于相对健康区间，其中直营库存水平优于批发渠道，主要得益于下半年直营端主动去库存。截至2025年12月31日，国内李宁(不包括李宁YOUNG)门店数量共计6091家，较Q3末净减少41家，年内净减少26家，渠道数量稳健。国内李宁YOUNG销售门店数量共计1518个，较上一季末净增加38家，年内净增加50家。公司预计2025全年营收同比实现正增长，盈利水平达高单位数上段，业绩优于预期主要得益于政府补贴超预期以及H2控费显效。把握专业运动与拓展细分赛道并重，期待荣耀等新系列提升品牌力。26年作为重要赛事周期，公司将加大奥运相关营销及专业资源投放，研发投入仍将聚焦跑步、篮球等核心品类，营销费用率或有所上升；公司将审慎把握投入节奏，并通过持续推进降本增效，折扣水平有望企稳回升。近期龙店快闪店快速落地，期待荣耀系列提升品牌形象，同时超䨻胶囊科技于25年12月上市，26年有望在销售端贡献更多增量。公司目前仍处于产品、渠道调整期，期待在核心品类以及COC产品系列的带动下后续经营持续改善，该机构预计2025-27年公司净利润分别为26.91/30.63/35.62亿元，当前股价对应PE为16/14/12倍，维持“买入”评级。
【券商聚焦】东吴证券首予IFBH(06603)“买入”评级 指公司估值处于低位区间
金吾财讯 | 东吴证券发研报指，IFBH(06603)股权结构集中，创始人彭萨克绝对控股，高管具备深度产业认知，业务团队高效运营。IFBH在椰子水主业基础上积极探索品类多元化，打造极致轻资产模式，ROE水平表现亮眼。椰子水品类天然健康，兼具明显水替特征，椰子水产业链主要分为上游椰子种植、中游产品加工、下游渠道分销。中国椰子水体量从2019年的1.02亿美元快速扩容至2024年的10.93亿美元，期间CAGR高达60.8%(销量、吨价CAGR分别为59%、-2%)，灼识咨询预计2029年有望达到26.52亿美元，24-29年CAGR为19.4%。当前行业价格竞争加剧，市场格局尚未成型，但IFBH依托品牌、产品优势占据份额，引领椰子水品类持续扩容。对比美国椰子水市场现状，中国椰子水渗透率、头部品牌集中度仍存提升空间。渗透率层面，2024年中国、美国椰子水渗透率分别为0.21L/人、1.13L/人，2024年中国与美国2011~12年0.15~0.30L/人水平相当；市占率层面，2025年美国VitaCoco销售额市占率为50%，同期中国市场IFBH销售额市占率为33%，头部品牌存在份额提升空间。以美为鉴，中国椰子水市场后续发展逻辑或是：头部厂商对外共同通过产品创新教育市场、对内比拼品宣资源聚焦力度。IFBH自上市以来大致分为25年6-8月的高位震荡期、25年8-12月的持续下跌期、25年12月至今的低位企稳期。当前估值处于低位区间，叠加基本面边际向好，中期渠道借力进一步确保商业模式良性循环。1)品类创新、渠道下沉，26年进一步强化增长抓手。一方面if椰子水基本盘稳健，品质壁垒突出、品宣高举高打，协同布局Innococo电解质水，新品切入高成长运动饮料市场，双品类共振加速消费者认知教育；另一方面伴随线上竞争加剧，25年以来公司加速线下渠道布局，新签中粮、屈臣氏等支撑26年线下网点扩张。2)借力补强自身渠道短板，强化商业模式良性循环。国内软饮料龙头普遍以深度分销模式为主，而IFBH以上游代工、下游代销的轻资产模式主导，一方面作为泰国本土企业对椰源的强掌控具备生产壁垒，另一方面参考外资品牌可口可乐、百事可乐借力中粮/太古、康师傅实现渠道下沉的成功案例，公司通过中粮等渠道借力有望弥补销售短板。当前IFBH估值处于低位区间，叠加基本面逐步边际向好，中期渠道借力弥补销售短板，进一步强化商业模式良性循环。该机构预计公司2025~2027年营收分别为1.88、2.57、3.31亿美元，分别同比+19.0%、+36.9%、+29.0%，归母净利润分别为0.31、0.42、0.55亿美元，分别同比-8.4%、+39.1%、+29.1%，对应PE为19、14、11x，首次覆盖给予“买入”评级。
【券商聚焦】国信证券首予希迪智驾(03881)优于大市评级 指公司持续受益于Robo-X行业加速发展
金吾财讯 | 国信证券发研报指，希迪智驾(03881)是全球领先的智能驾驶硬科技产品公司，是中国商用车智能驾驶产品及解决方案领域以产品驱动的创新型供应商，主营自动驾驶矿卡和物流车解决方案、V2X、智能感知。2025H1，公司营业收入4.08亿元，同比增长57.9%，净亏损-4.5亿元(2024H1为-1.2亿元)，经调整净亏损为-1.1亿元(2024H1为-0.6亿元)，营收占比自动驾驶(92.7%)、V2X(2.3%)、智能感知(5.0%)。强研发、优技术构筑自动驾驶商用车解决方案自主领先企业，客户群多元优质。技术和研发端，公司技术优势包含产品及解决方案所依据的关键算法、用于内部开发测试的算法及工具等，公司研发人数占比超50%，核心研发成员平均拥有超15年的工程经验。产品端，公司专注于研发采矿及物流的封闭环境自动驾驶卡车、V2X(车联网)技术及智能感知解决方案，并提供以专有技术为基础的产品及解决方案，公司2018年开始商业化落地封闭环境中的商用车智能驾驶技术，是国内同业中最早实现商业化的公司之一。客户端，希迪智驾的主要客户包括矿山拥有者及经营者、政府实体及大学、商用车制造商及其他企业客户，客户群多元优质且持续扩大。公司为商用车智能驾驶产品及解决方案领域的领先企业，持续受益于Robo-X行业加速发展。该机构预计公司2025-2027年营业收入分别为10.06/18.67/35.18亿元，分别同比增长145.3%/85.7%/88.4%，归母净利润分别为-3.30/0.17/3.68亿元，首次覆盖，给予优于大市评级。
【券商聚焦】国信证券维持京东集团-SW(09618)“优于大市”评级 料公司会投入一定补贴拉动GMV增长
金吾财讯 | 国信证券发研报指，京东集团-SW(09618)即将发布2025年四季度财报。该机构表示，1)国补退坡导致四季度收入表现承压，料收入同比+0.5%，Non-GAAP净利率同比-3pct：收入端，该机构预计Q4京东集团实现营收3488亿元，同比+0.5%，主要由于国补高基数影响(2年CAGR为+7%)以及年货节错期。预计京东零售收入增速-3%，其中带电类目增速双位数负增长，日百类目增速环比下降，仍保持两位数增长；外卖业务单量环比Q3有所增长，预计京东零售/京东物流/新业务Q4收入增速分别为-3%/+20%/+259%。运营情况看，该机构预计京东Q4GMV低个位数负增长(10-11月网上零售大盘yoy+6.7%)，主要由于国补退坡叠加高基数影响带电类目增速；用户侧看，电商季度活跃购买用户、用户购频仍保持强劲增长，该机构认为国补退坡下高客单带电类目占比下降影响公司单均价，进而影响GMV增速。利润端，料公司2025Q4Non-GAAP净利率0.2%，同比下降3.1pct。其中京东零售经营利润率同比下降0.6pct至2.7%，主要由于国补退坡后平台出资补贴、商超占比提升导致整体经营利润率下滑；今年开始的新业务外卖持续亏损拉低公司利润，环比看外卖UE持续改善，主要受益于公司未跟进友商大规模用户补贴，正餐占比稳中有升，此外外卖补贴更精准带动UE亏损减少。该机构续指，2026年国补力度有所下降，对于带电类目拉动效果减弱，该机构调整2025-2027年公司收入预测至13056/13969/14943亿元，调整幅度为-2.2%/-2.5%/-4.1%，该机构预计公司会投入一定补贴拉动GMV增长，此外新业务里的外卖和出海业务仍有可能加大投入，调整2025-2027年公司经调净利预测至265/296/333亿元，调整幅度为-11.9%/-28.6%/-42.0%，继续维持“优于大市”评级。
【券商聚焦】东吴证券维持李宁(02331)“买入”评级 指公司利润率有望改善
金吾财讯 | 东吴证券发研报指，李宁(02331)25Q4全渠道零售流水同比下滑低单位数(10月同比微增，11、12月同比下滑低至中单位数)，其中线下/电商渠道流水分别同比下滑中单位数/持平，线下渠道中直营/批发分别同比下滑低单位数/下滑中单位数。截止25Q4末，李宁主品牌店铺数量6091个，较上季末净减少41个，较上年末净减少26个；李宁young店铺数量1518个，较上季末净增38个，较上年末净增50个。分品类看，25Q4跑步品类同比增长中单位数，羽毛球增速环比放缓，户外品类基数较小增长亮眼，篮球、运动生活品类持续负增长。展望未来，该机构预计跑步品类由于竞争加剧增速可能放缓，羽毛球品类经历过去两年持续高增后也可能存在调整放缓，篮球和运动生活品类则有望通过产品调整优化呈现逐步改善。2025年11月，李宁在北京朝阳大悦城开设首家“李宁户外”店，并于12月在北京三里屯开设首家“龙店”。其中，“李宁户外”定位轻户外大众化市场，聚焦轻户外徒步旅游、近郊露营、城市通勤三大场景，积极拥抱国内户外消费趋势。龙店围绕“领奖时刻”、“竞技时刻”及“生活时刻”三大主题，为消费者打造专属产品与体验，提供融合体育精神共鸣、文化深度交流与沉浸式产品体验空间，同步发布的荣耀金标产品系列则融合了专业运动科技和极简精炼的设计风格，定位追求品质生活的都市人群，满足其通勤、商务、轻运动需求。户外和龙店的开设有助品牌拓展新的客群，公司计划短期主要以快闪店形式开设龙店，开店计划相对稳健和谨慎，以更好平衡投入产出。考虑公司2025年底收到政府补贴和下半年加强降本增效及关闭亏损店，利润率有望改善，该机构将25-27年归母净利润从23.1/26.0/29.3亿元上调至26.8/28.6/30.5亿元，对应PE17/16/15X，维持“买入”评级。
【券商聚焦】中泰国际上调荣昌生物(09995)评级至“买入” 指泰它西普与维迪西妥单抗的2025年销售收入将快速增加
金吾财讯 | 中泰国际研报指，荣昌生物(09995)日前与全球行业巨头艾伯维（ABBV US）签订关于肿瘤领域的双抗药物RC148的授权协议，公司将授予艾伯维RC148在大中华区以外地区的的开发、生产和商业化的独家权利，协议获准后公司将获6.5亿美元的首付款及最高49.5亿美元的开发、监管和商业化里程碑付款，以及在大中华以外地区净销售额的两位数分级特许权使用费。RC148通过同时靶向并抑制PD-1与VEGF通路增强免疫系统的抗肿瘤活性，目前正在中国开展临床研究。考虑到海外临床还在准备，该机构暂不纳入里程碑收入预测，但预计首付款有望于2026年入账。艾伯维的认可表明产品临床数据优异，而且首付款将显著夯实资金。该机构审视了公司的产品销售情况，预计主要产品泰它西普与维迪西妥单抗的2025年销售收入将快速增加，因此维持2025-27E的产品销售收入预测，预计产品销售收入的2024-27ECAGR将达33.1%。利润层面，该机构预计2025年下半年的研发费用可能少于早前预期，因此下调2025-27E研发费用率预测。该机构将2025E的股东净亏损预测下调16.7%。考虑到首付款的入账，该机构将2026年的股东净利润预测上调至40.9亿元人民币。该机构也将2027E的股东净利润预测上调9.5%，反映利润率预测的上调。综合以上情况，根据调整后的DCF模型，该机构将目标价从85.50港元上调至114.00港元，对应21.0%上涨空间，评级上调至“买入”。
【券商聚焦】中国银河维持TCL电子(01070)“推荐”评级 料Mini LED彩电在欧美市场渗透率将持续快速提升
金吾财讯 | 中国银河证券发研报指，TCL电子(01070)发布业绩预告：2025年经调整归母净利润预计约23.3-25.7亿港元，同比增长45-60%。2024年以来，公司连续制定超市场预期的高目标。2025年4月，新一轮股权激励上调考核目标，以2024年经调整归母净利润16.06亿港元为基数，2025-2027年增速目标为45%/75%/100%，对应约23.28/28.10/32.12亿港元净利润。本次业绩预告下限符合2025年股权激励目标上限，消除了市场对于国补退坡影响的担忧。此外，公司重视股东回报，2023、2024年现金分红率均为50%，预计高回报水平将持续。该机构预计2025-2027年Mini LED彩电在欧美市场渗透率将持续快速提升。根据群智咨询，2026年全球Mini LED出货量渗透率或提升至9.5%，而OLED渗透率约3.1%，差距进一步拉大。TCL作为全球Mini LED彩电龙头，有机会用三年时间在欧美实现和韩国品牌的平起平坐。2025Q1-3，公司Mini LED电视全球出货量224万台，同比+153%，出货量占比同比+6.7pct至11.4%；其中外销出货量增速更高，同比+235%，产品结构高端化带动均价提升。2025年，韩国彩电品牌在欧美主动发起价格战以保卫份额，并在Q4大幅降价，但仍未能扭转TCL继续上升趋势，在截至25年10月的累计12个月中，TCL电视在北美市场的销售额市占率提升1.3pct至10.8%，增长速度排名第一。考虑到韩国企业彩电业务已然亏损(25Q3，三星VD/DA部门，LGMS部门OPMargin分别为-0.7%、-6.5%)，该机构预计25Q4的降价将扩大其彩电业务亏损规模，最终限制其2026年继续大幅降价的能力。受国补退坡及 24年同期高基数影响，25年9月起彩电行业内销承压。AVC数据，25年9-12月，彩电线上零售额增速分别为-26.9%/-21.4%/-27%/-22.3%。但TCL凭借大屏化和Mini LED带来的结构性增长动力提升均价，抵御国补退坡和企业自补对盈利的冲击。AVC数据，TCL品牌电视25Q4线上/线下零售均价环比Q3提升25.7%/12.5%，使得零售额下滑幅度小于行业平均。虽然国补退坡导致国内彩电市场近期下滑，但该机构预计公司海外市场Mini LED电视渗透率的快速提升可对冲中国市场的下滑。维持公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润23.8/28.9/34.8亿港元；EPS分别为0.94/1.15/1.38港元；对应PE为10.4/8.6/7.1倍，维持“推荐”评级。
【首席视野】屈宏斌：消费与科技——不是“谁主谁次”，而是“共生共荣”
屈宏斌系汇丰银行大中华区前首席经济学家、首席经济学家论坛副理事长消费与科技从来不是“非此即彼”的选择题，而是“唇齿相依”的共生体 在讨论经济增长的核心动力时，不少人会下意识站队“科技创新”——毕竟芯片突破、AI迭代、新能源崛起的故事足够振奋，这种思路也潜移默化体现在政策导向上：研发补贴、科创园区、人才计划密集出台，而消费刺激常被视为“短期救急”。但现实是，消费与科技从来不是“非此即彼”的选择题，而是“唇齿相依”的共生体：没有消费需求的“土壤”，科技创新就是“无的之矢”；脱离民生改善的“目标”，技术突破也难成可持续的增长动能。多数人推崇科技创新的重要性，固然有其道理。2024年我国全社会研发经费支出突破4万亿元，占GDP比重达2.8%，新能源汽车、人工智能等领域专利数量稳居全球第一，这些“硬核实力”确实是突破发展瓶颈的关键。但脱离消费需求的科技创新，往往陷入“叫好不叫座”的尴尬。某国产芯片企业耗费5年攻克28纳米消费级芯片技术，投入研发资金超10亿元，可因终端消费电子需求疲软，手机厂商减产压库，该芯片上市后订单量不足预期的三成，不仅未能收回成本，还因现金流紧张被迫缩减下一代技术研发投入；某机器人企业研发的工业自动化设备技术参数达国际先进水平，但中小企业受消费市场疲软影响，订单不足、资金紧张，设备更新意愿低迷，2024年国内工业机器人渗透率仅30%，远低于发达国家50%的水平，先进技术只能“束之高阁”。数据最能说明问题：我国70%以上的研发投入来自企业，而企业的研发能力直接取决于营收状况。2024年全国社会消费品零售总额增速仅3.5%，居民消费倾向降至62%的近十年低位，直接导致消费导向型企业营收缩水——规模以上工业企业营收增速回落1.8个百分点，消费类芯片销售额同比下滑16%，家电、纺织等行业开工率普遍不足70%。收入少了，研发投入自然“捉襟见肘”：2024年全国规模以上工业企业研发经费增速较上年放缓3.1个百分点，某头部家电企业因终端销量下滑，不得不将智能节能新品研发预算砍半，核心技术攻关被迫延期。这正是消费需求的核心价值：它不仅是经济循环的“终点”，更是科技创新的“资金源头”，没有消费市场的承接，企业就没有持续研发的底气。更关键的是，科技创新的终极目标从来不是“为创新而创新”，而是更好地满足人们改善生活的需求。脱离消费需求的创新，再先进也没有市场价值。上世纪90年代，某企业曾研发出一款“多功能智能手表”，具备心率监测、邮件收发等超前功能，但因价格高昂、操作复杂，不符合当时消费者的实际需求，最终销量惨淡，企业也陷入困境；反观当下，新能源汽车的爆发式增长，既源于电池技术的突破，更得益于消费者对绿色出行、智能驾驶的需求升级——2024年我国新能源汽车销量达949万辆，同比增长31.8%，背后是续航里程、智能座舱等技术创新与消费需求的精准匹配。这印证了一个简单的道理：市场需求是科技创新的“指挥棒”，只有瞄准消费者的痛点、痒点，技术突破才能转化为实实在在的市场价值，才能形成“创新-变现-再创新”的良性循环。政策导向中存在的“重科技、轻消费”倾向，正在加剧这种失衡。近年来，我国针对科创企业的税收优惠、融资支持等政策不断加码，仅2024年研发费用加计扣除政策就为企业减税超3000亿元；但消费刺激多集中在以旧换新、短期补贴等表层措施，2025年全国多地推出的家电、汽车以旧换新政策，虽覆盖超30个品类、补贴力度空前，却因居民收入预期转弱、储蓄率高达38%，未能从根本上激活消费潜力。这种“单维突进”的政策逻辑，容易导致“有技术无市场”的困境：2024年我国科技成果转化率仅30%左右，远低于发达国家60%-70%的水平，大量创新成果因缺乏消费市场承接而难以落地。事实上，消费与科技的关系，从来都是“鸡生蛋”与“蛋生鸡”的共生关系。美国互联网革命的爆发，既离不开硅谷的技术突破，更依托于庞大的中产阶层消费市场；德国工业4.0的推进，既是制造业技术的升级，也是对欧洲统一大市场需求的精准响应。对我国而言，2024年“新三样”出口保持高增长，但如果本土消费市场持续疲软，不仅会导致产能浪费，更会让企业失去抵御外部风险的“缓冲垫”——在全球贸易保护主义抬头的背景下，对美出口占比超30%的消费类企业已面临订单波动风险，而国内消费市场的支撑不足，进一步加剧了企业经营压力。破解这一困局，关键是摒弃“谁轻谁重”的二元思维，树立“双向赋能”的理念。政策层面，既要持续支持科技创新，更要着力扩大内需，通过稳就业、提薪资、完善社保，让居民“有钱花、敢花钱”，为技术创新创造广阔市场；企业层面，要以市场需求为导向开展研发，避免“闭门造车”，比如针对养老、育幼等民生痛点，推动具身智能机器人、智能护理设备等产品普及，既激活新消费需求，又为产业升级开辟空间。正如著名经济学家刘世锦所说:科技创新决定经济增长的“高度”，消费需求决定经济增长的“宽度”，没有高度的宽度缺乏后劲，没有宽度的高度难以持久。在高质量发展的道路上，我们既需要攻克“卡脖子”技术的决心，更需要激活消费潜力的智慧。唯有让消费与科技同频共振、共生共荣，才能推动经济形成“需求牵引创新、创新满足需求”的良性循环，为高质量发展注入持久动能。
【券商聚焦】国金证券首予中银航空租赁(02588)“买入”评级 指飞机租赁行业景气度上行 公司拥有低融资成本等优势
金吾财讯 | 国金证券发研报指，中银航空租赁(02588)是全球领先的飞机经营租赁商，2016年于港交所上市。根据Cirium披露，25Q2末公司飞机资产价值排名行业第五。投资逻辑：飞机供不应求，推高飞机价值及价格。需求端，航空出行需求持续回暖，根据 IATA披露，25年10月全球航空业RPK(收入客公里)、ASK(可提供客公里)恢复至2019年同期的112%/109%，带动业内新机采购及租赁需求。根据空客预测，未来20年会新增43,420架飞机采购需求。公司披露，截至25年1月末，飞机停场占比已下降至略高于10%的水平，通过调节停场飞机应对需求波动的灵活性将有所下降。供给端，飞机交付速度缓慢，波音、空客等主要制造商有大量在手积压订单。截至24年末，全球主要客机交付数量仅恢复至2018年的约75%。供不应求的状态将推高飞机估值及各机型租金，宽、窄体机25年初租金水平已超19年底。头部飞机租赁商集中度较高，在获得飞机交付方面更具优势。融资成本较低且有望继续下行：1)股东给予大力支持：背靠大股东中国银行，公司具备信用评级优势，25H1惠誉评级为A-。2)资金成本偏低：得益于良好的信用评级，与部分同业相比公司资金成本较低，25H1公司平均资金成本为4.6%)。公司约30%-40%的负债是浮动费率负债，且美元负债使资金成本与美国国债收益率走势接近。25年美联储三次降息，公司的浮动利率部分负债的成本有望继续下行。预计25-27年公司归母净利润为7.5/8.5/9.5亿美元，同比增速为-19%/13%/13%。25年利润下降主要是因为24年有涉俄飞机一次性的减值拨回导致基数较高。飞机租赁行业景气度上行，公司拥有高经营效率、低融资成本等优势，给予2026年1.15倍PB，对应目标价95.11港元(USDHKD：7.80)，首次覆盖给予“买入”评级。
【券商聚焦】招银国际点评台积电财报：AI盈利兑现，谨慎乐观再获验证
金吾财讯 | 招银国际表示，台积电(TSM US，未评级)交出强劲的FY25业绩：营收1,220亿美元(同比+35.9%)，毛利率(GPM)59.9%。4Q25营收达337亿美元(环比+1.9%)，毛利率升至62.3%，主要受益于成本改善、汇率顺风以及持续高产能利用率。展望未来，公司指引1Q26营收346–358亿美元、毛利率63–65%，并将2026年营收增长指引上调至约30%，明显高于其Foundry 2.0对行业增速约14%的判断。更重要的是，台积电将2026年资本开支上调至520–560亿美元(显著高于彭博一致预期)。该机构解读为：在客户驱动的AI需求下，公司主动前置先进制程与先进封装产能，以把握未来数年的AI基建扩张周期。同时，这也对AI供应链受益标的形成增量利好，尤其是半导体设备厂商。
【券商聚焦】招银国际：预计非土方工程机械需求的上升周期将持续到2026年
金吾财讯 | 招银国际表示，中国工程机械工业协会发布了2025年12月工程机械销售的完整数据。12月份国内汽车起重机和履带起重机的销售继续保持强劲增长势头(同比增长39%/96%)，该机构认为这主要得益于风电吊装和其他能源项目的需求所拉动。除塔式起重机外，各类工程机械的出口在12月均表现强劲。该机构预计非土方工程机械需求的上升周期将持续到2026年，并将继续成为板块上升的催化剂。该机构首推中联重科(01157 / 000157 CH，买入)，其次是恒立液压(601100 CH，买入)和三一重工(06031/ 600031 CH，买入)。与此同时，由于高空作业平台行业销量疲弱(12月同比下降8%, 尽管有所改善)，该机构对浙江鼎力(603338 CH，持有)仍持谨慎态度。
【券商聚焦】海通国际维持361度(01361)“优于大市”评级 指年初至今流水增速行业领先
金吾财讯 | 海通国际发研报指，361度(01361)25Q4流水增长稳健。25Q4主品牌线下/主品牌线上/童装流水同比分别增长10%/高双/10%，与25Q3(同比分别增长10%/20%/10%)相比，主品牌线上略有放缓，但整体流水增长仍相对稳健和亮眼。超品店超额完成全年开店目标，ONEWAY运营符合预期、26年有开店计划。截至25年12月末，361度超品店已开设126家，其中童装21家，整体数量已超额完成25年初100家的开店目标。25Q2/Q3/Q4期内超品店分别开39/44/33家，该机构预计26年计划仍为净开。户外品牌ONEWAY运营符合预期，当前共开设6家店，该机构预计26年ONEWAY也有拓店计划。持续加码心智产品与专业赛事。产品层面，顶碳跑鞋飞燃5和5Future已经上市，篮球鞋约基奇Joker2、阿隆·戈登AG6等已经上市、美国丹佛主场全球发售反响良好。赛事层面，顺利举办3号赛道10KM竞速决赛，赞助唐山马拉松、福州马拉松，并首次成为WTCC洲际网球赛事官方供应商，该机构预计26Q3将有网球鞋上市。公司聚焦大众专业运动领域，年初至今流水增速行业领先，同时公司立足科技创新，产品持续迭代升级，渠道结构持续优化，新业态超品店快速扩张。该机构预计2025-27年归母净利润预测为12.7/14.0/15.6亿元(原为12.92/15.01/16.72亿元)，对应PE分别为8.5X/7.7X/6.9X，给予2025年PE10X(原为11x)，按照1港币=0.9人民币汇率计算，对应目标价为6.83港元(-9%)，维持“优于大市”评级。
【券商聚焦】中信建投：本次主动降温不影响跨年行情的整体格局 但是此前局部过热的情况可能会得到缓解
金吾财讯 | 中信建投发研报指，开年以来跨年行情愈演愈烈，在本周主动降温后热点出现调整。复盘以往案例，此举的目的是抑制疯牛可能产生的短期严重后果，长期大基调仍然较为积极，并且此次政策的实施更加具有成熟度和前瞻性。整体来看，本次主动降温不影响跨年行情的整体格局，但是此前局部过热的情况可能会得到缓解，资金交易的方向或将出现一些变化。从行业配置来看，AI算力、有色金属、创新药和汽车有较为明显的景气催化，前期市场热点商业航天和AI应用可能阶段性调整，可以关注其他主题线索如特高压、脑机接口、可控核聚变等。
【特约大V】邓声兴：美国不确定性甚高，港股或下试26500
金吾财讯 | 恒指周五(16日) 收市报26844点，跌78点或0.29%。大市全日成交2550亿元。国指跌46点或0.5%，报9220点。全周累升172点或1.9%。科指跌6点或0.11%，报5822点。全周累升135点或2.37%。泡泡玛特(09992)Labubu代工厂被指剥削劳工，全日跌5.6%，报178.6元，为表现最差蓝筹。药明生物(02269)遭股东减持套现逾57亿，跌0.6%，报39.78元。道指周五(16日) 收市报49359点，跌83点或0.17%；标指挫0.06%，报6940点；纳指亦回吐0.06%，报23515点；重磅股中，辉达(Nvidia)及特斯拉(Tesla)股价收市分别转跌0.5%和0.2%。Salesforce降低2.8%，为跌幅最大道指成份股，本周累计下挫13%，为去年以来最差单周表现。大型地区银行PNC上季收入好过预期，并预测今年净利息收入增加14%，刺激股价收市抽高3.8%。道富(State Street)则指今年开支增加3%至4%，净利息收入料录得低单位数升幅，拖累股价挫6%；高盛倒退1.4%，美国运通和摩根大通分别跃高2.1%和1%。亚太股市今早(19日)个别走，日经225指数现时报53321点，跌614点或1.14%。南韩综合指数现时报4844点，升3点或0.08%。美国不确定性甚高，港股或下试26500。六福集团(00590)近两周六福集团跑赢板块平均表现，成交活跃且南向资金连续净买入，反映机构对其基本面转向乐观。集团第三财季数据不俗，整体零售值增26%，同店销售增15%，其中定价黄金产品同店销售更录得32%高增长，内地市场表现尤其强劲。产品结构持续优化，定价首饰销售占比提升至35.7%，带动毛利率攀至历史高位，创新工艺系列有效吸引年轻客群。海外扩展步伐加快，上季新增9店并首入越南，全年净增20店目标清晰，为增长打开新曲线。渠道转型深化，电商收入占比已超55%，营运质量持续提升。行业方面，金价高位运行支撑毛利率，消费趋势朝向设计与情感价值兼备的定价产品集中，行业呈现“强者恒强”格局。展望未来，定价首饰增长、海外扩张及电商协同将成三重引擎，全年盈利有望保持高弹性。需关注金价波动、海外市场适应性及新品销售增速等潜在风险，惟整体营运势头稳健，估值仍具吸引力。目标价$31，止蚀价$24.5(笔者为证监会持牌人士及笔者未持有上述股份)作者：香港股票分析师协会主席邓声兴博士
长飞光纤光缆(06869)高开10.5% 机构指AI数据中心建设驱动的超级周期仍是2026年最重要主线
金吾财讯 | 长飞光纤光缆(06869)高开10.5%，报55.8港元，成交额8662万港元。消息面上，日前，中国联通发布2025年深港跨境金融业务数据大通道空芯光纤混合光缆采购项目中标候选人公示，长飞光纤、亨通光电两家进入中标候选人。华泰证券最新研报称，过去两年，以GPU光模块为代表的AI数据中心产业链一直是全球科技行业的投资主线。该机构通过2026年CES确认：1）2026年科技行业的最大主线依然是AI Infra的超级周期，即AI数据中心建设驱动下的计算芯片、存储、网络设备、电力的超期周期；2）存储在AI算力产业链中的重要性有望显著提升；3）AI系统的发展更加关注通过系统协同设计（Co-design）来降低Token生产的成本，这为服务器组装/散热（工业富联、蓝思）、光互联（中际旭创、长飞、藤仓），载板/PCB（Ibiden、胜宏）等带来价值量提升机会。
【券商聚焦】国泰海通：国内需求受传统春节假期临近影响 预计节前乙烷价格较难上涨
金吾财讯 | 国泰海通发研报指，2025年12月以来，美国天然气主产区产能逐步恢复，市场供应趋向充裕，乙烷价格持续下跌。截至2026年1月14日，美国乙烷价格从217美元/吨下跌至148美元/吨，乙烯-乙烷价差从480美元/吨扩大至554美元/吨。国内需求受传统春节假期临近影响，下游终端陆续进入停工放假阶段，市场整体需求活跃度或将逐步回落，而供给保持相对稳定，预计节前乙烷价格较难上涨。该机构续指，国内乙烷短期需求趋缓，节后逐步回暖。在需求方面，根据卓创统计，华东地区一套设计产能120万吨/年的乙烷制乙烯装置即将启动原料进料，同时该区域另一套乙烷裂解终端完成检修并恢复运行，带动原料端乙烷采购需求实现增量。但受传统春节假期临近影响，下游终端陆续进入停工放假阶段，市场整体需求活跃度或将逐步回落，需求放量空间受到制约。春节假期结束后，下游行业逐步推进开工复工，终端需求有望稳步回升，乙烷价格或迎来阶段性上探空间。
【券商聚焦】国泰海通：预计2026年春运需求将保持旺盛 节前节后客流集中或有利航司收益管理
金吾财讯 | 国泰海通发研报指，元旦后航空市场进入传统淡季，航司深入反内卷管控低价非理性竞争。根据我们观察，随着大学陆续放假，且公商出行逐步恢复，近日航空量价开始回升。同时，近日春运预售开始启动，出票量大增。我们预计2026年春运需求将保持旺盛；民航将严控干线市场航司增加与增班，春运加班将较为有限；春节拼假效应将弱于往年，节前节后客流集中或有利航司收益管理。中国航空供给已进入低增时代，且票价已市场化，航空需求稳健增长与航司收益管理改善将驱动票价盈利上行且可持续，具有业绩估值双重空间。
【券商聚焦】国泰海通：原油运价大幅飙升，预计2026Q1油运盈利同比大增
金吾财讯 | 国泰海通发研报指，2025年原油运价中枢再创新高，全年业绩对应的VLCC TCE达5.1万美元，高于2023-24年的3.6万美元。自2025年8月，中东南美原油增产效应显现，且印度缩减俄油进口合规原油，驱动油轮产能利用率高企，油运运价中枢显著上升且运价弹性增大。过去一周，随着假期影响结束，中东与西非出现集中出货，且地缘局势加强船东乐观情绪，中东-中国航线VLCC TCE大幅飙升至11.6万美元。我们预计2026Q1油轮盈利将同比大增。重点提示油运不是短炒地缘局势，而是具有超级牛市长逻辑，我们看好全球原油增产继续驱动油运需求增长，油轮加速老龄化将保障合规运力供给刚性持续。
【券商聚焦】国泰海通：2026年“转型牛”的空间还很大
金吾财讯 | 国泰海通发研报指，2026年开年以来，上证指数连续站上4000点与4100点，走势强劲。国泰海通策略在2025年12月28日发布了重要报告《跨越，远望又新峰》，系统性的回顾和讨论了自2025年以来我们对于中国市场的思考。2024年924解决“内忧”、2025年中美交锋解决“外患”，社会各界内心当中的担忧得以放下，这是中国股市得以重估的重要前提。相比2019-2024，自2025年以来的中国社会对外更自信、对内更稳定、资产负债表逐步企稳，因此资本市场具备了过去所没有的凝聚社会共识和社会资本的能力，资本市场也是连接社会资本与经济生产力提高，以及促进居民参与中国实体转型发展的关键纽带，站在了大发展周期，也形成了“转型牛”根基。而我们时常讨论的中国社会刚兑的打破，无风险收益的下降、资本市场改革、经济结构转型，构成了“转型牛”的三大关键动力，由此国泰海通对于中国市场的看法是乐观的、坚定的，2026年“转型牛”的空间还很大。