【券商聚焦】中泰证券维持华润万象生活(01209)“买入”评级 指其在商业航道的实力强劲
金吾财讯 | 中泰证券发布研报指，华润万象生活(01209)2025年实现营业收入180.2亿元，同比+5.7%，归母净利润39.7亿元，同比+9.4%，核心净利润39.5亿元，同比+13.7%。毛利率提升至35.5%，两费率同比下降0.3pct至7.5%。公司期末派息每股0.509元及特别股息每股0.341元，每股股息同比+12.7%，连续三年实现100%核心净利润分派。商业运营方面，截至2025年末公司在营购物中心135座，在管购物中心207座，年内新开14座，新签第三方购物中心12个。购物中心商业运营服务收入47.7亿元，同比+13.3%，占总收入比重26.5%，较上年提升1.9pct；在营购物中心零售额2660亿元，同比+23.7%；业主端租金收入307亿元，同比+16.9%。物管方面，基础物管收入71.7亿元，同比+7.5%，占总收入39.8%，在管项目1437个，在管面积280.3万平方米，同比+3.2%。增值服务方面，业主增值服务和非业主增值服务收入分别同比-26.3%和-27.7%，受行业基本面下行及主动优化结构影响。中泰证券认为，公司在商业航道的实力十分强劲，营收和利润均有保障，带动公司的业绩增长，配合稳定的物业航道，未来有望进一步巩固龙头地位。考虑到房地产行业基本面下行影响物管业务，调整2026-2027年归母净利润预测至44.2、48.0亿元（原预测48.6、54.5亿元），并引入2028年预测51.2亿元，维持“买入”评级。风险提示包括房地产行业下行超预期、未来物业费收缴率低于预期、引用数据滞后或不及时。
【券商聚焦】中泰证券维持奇瑞汽车(09973)“买入”评级 指出口优势持续扩大
金吾财讯 | 中泰证券发布研报指，奇瑞汽车(09973)2026年第一季度业绩符合预期，出口销量高增，维持“买入”评级。业绩方面，2026Q1公司实现营业收入658.7亿元人民币，同比-3.4%；归母净利润41.7亿元人民币，同比-10.3%。收入端看，26Q1总销量56.6万辆，同比-3.1%，其中奇瑞品牌销量40.8万辆，同比+15.7%，主要受益于出口增长；捷途、星途、iCAR、智界品牌销量均下滑。单车平均销售收入约11.6万元，同比-0.3%。在内销下滑的情况下，出口增长带动总收入保持稳定。利润端，26Q1毛利率16.0%，同比+3.6个百分点，主要系高毛利的海外市场占比提升。期间费用率约10.5%，同比+2.3个百分点，其中销售费用率、行政费用率、研发费用率分别同比+0.9、+0.4、+1.0个百分点，费用控制得当。出口优势持续扩大。26Q1出口总量接近38万辆，其中3月出口达14.6万辆，超预期。随着公司在欧洲、南美洲及中东销售网络进一步拓展，出口销量有望持续增长。新车型方面，华为系首款MPV智界V9开启预售，价格区间39.98-52.98万元，上市72小时订单突破2.25万辆，有望拉动智界品牌形象向上。对标吉利星愿的小车奇瑞QQ3上市首月交付超1.3万辆，有望拉动二季度销量提升。公司2026年销量目标300万辆，同比+14.0%，预计出口贡献较大且可能超预期。中泰证券维持2026-2028年盈利预测，对应归母净利润分别为215.4亿元、242.8亿元、270.6亿元人民币。
【首席视野】杨德龙：全面解读2026年巴菲特股东大会 股神巴菲特退而不休 呼吁待人如己
杨德龙系前海开源基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事这是我第八次到美国参加巴菲特股东大会。这一次确实感觉到有一点淡淡的忧伤，因为这是第一次没有巴菲特在讲台上的股东大会。巴菲特只在开场时做了一个致辞，之后就一直坐在观众席，与大家一起听他的继任者格雷格·阿贝尔回答投资者问题。股神巴菲特在过去60年创造了6万倍的回报，前无古人，后无来者。去年股东大会上他首次宣布年底卸任伯克希尔·哈撒韦CEO，那时我就感觉到或许伯克希尔的高光时刻已过。伯克希尔的成功离不开巴菲特的个人魅力，而投资又是非常个性化的东西。换人之后，能否像巴菲特一样战胜人性的贪婪和恐惧、始终保持定力去买好公司而不追逐热点，存在很大疑问。巴菲特宣布退休，意味着巴菲特溢价会逐步消失。去年我点评巴菲特卸任时就讲到，宣布那一刻就可能是伯克希尔股价的高点，之后或会逐步下跌。过去一年，伯克希尔股价下跌了20%以上，而标普500指数却创了新高，今年以来又跑输标普500指数10个百分点。这说明投资者给伯克希尔的溢价很大程度上是因为巴菲特本人，一旦换人，溢价就会逐步减少。虽然巴菲特辞去了CEO，但仍在担任董事长，每个工作日还去公司上班，现在还没有完全离开他的把关和指导。我相信阿贝尔在重大决策上还是会请教巴菲特，例如继续减仓美股、保持大比例现金储备等待股灾时抄底。对阿贝尔来说，目前最好的选择是“萧规曹随”，不要过快打上自己的风格。但再过5年、10年，等到巴菲特真正百年以后，阿贝尔独立掌管伯克希尔这艘巨舰，能否平稳航行，是大家最担心的。许多股东进行了减仓，伯克希尔股价一直阴跌。他们需要看阿贝尔后续的操作水平和投资能力，再决定是否买回。因此短期之内，伯克希尔走势仍不容乐观。巴菲特在股东大会上讲的都是战略性问题，属于“道”的层面；而阿贝尔讲的都是“术”的层面，即具体行业表现、投资原因、公司各业务部门的利润贡献等。阿贝尔更像一个投资经理，而巴菲特是哲学家、是股神。会后我参加了中美投资人酒会并做主题发言，现场投资者都认同这一观点。大家对股神巴菲特充满敬意和期待，他几乎每三句话就有一句金句，传播很快。但听了一天阿贝尔的讲话，没有记住哪一句话，这就是最大的差别。阿贝尔本来就只是一个业务高手，属于具体操作层面的投资经理，还没有上升到投资理念的高度。在巴菲特的继承人范围内，阿贝尔已是最优解，其他人能力可能更不全面。这次股东大会参会人数较少，大家神情比较沮丧，有所失望。以往4万人的体育馆人满为患、座无虚席，后排和走廊都站满了人。但这次仍有大量空座位，大约少了三分之一，只有三分之二的座位坐满。以前要凌晨2点在寒风中排队四五个小时，7点入场才能占到内场位置；这次有朋友6点出发过去占位，居然占到了内场位置，明显人数少了很多。去年巴菲特宣布退休时，我曾与纽约大学陈凯丰教授争论：他认为即使巴菲特不来，人数也不会少很多；我说巴菲特不来现场，参会人数会少一半。现在来看，基本和我当时的预测一致。真正的伯克希尔股东并没多少，更多的是巴菲特的粉丝。大家来是为了听巴菲特讲价值投资理念和人生格言，而不是听伯克希尔投资的那些公司的具体业务，那些业务在网上年报里都能看到。大家来就是为了朝圣。巴菲特给我们留下的是一种投资的哲学精神力量。大道至简，他的理念总结起来不过几句话，但大家通过现场感受全球不同国家、不同民族、不同肤色、不同性别、不同投资理念的人不远万里、飞20多个小时来到奥马哈这个美国中部小镇，就是为了见巴菲特。这就是他的个人魅力，也证明价值投资确实是取得长期投资胜利的法宝。2019年我和林园一起来过巴菲特股东大会，后来他就不来了。我们后来常在茅台镇股东大会上碰见，他说飞那么远、那么累，去一次不就好了，干嘛每年都去？我说，我去巴菲特股东大会并不仅仅是为了个人见巴菲特，而是为了传播价值投资理念，让价值投资重新在股民心中生根发芽、开花结果。价值投资每五年都会被质疑一次，即使巴菲特在美股也是如此。只有在熊市时，大家才会感慨“股神还是股神”。过去几年在A股市场，价值投资者灰头土脸，照搬巴菲特的投资理念去买消费、买低估值常常失效。在经济剧烈变化时，一定要与时俱进，看到时代的变迁。关于AI的看法。无论是巴菲特、阿贝尔还是吉恩，都讲到关注AI，但不能为了追逐热点而投资AI，一定要与实际业务结合、能产生业绩才会配置，不会纯粹为了炒AI而炒AI。这反映出他们对人工智能新技术的应用并没有完全把握，也无法预计它能产生多少经济效益。作为谨慎的投资者，肯定不愿意早期参与，除非将来行业有非常确定性的收益。但如果巴菲特不在了，阿贝尔有可能会参与，因为他毕竟还年轻，对新技术的接受能力更强。但当前恰逢美股科技泡沫最大的时候，泡沫加速吹大，早晚会破。巴菲特非常谨慎地大幅减仓美股，就是在等待泡沫破裂的时刻。用巴菲特的话说，“人们都不愿意接电话了”，那时才会抄底。他说过一个很好的比喻：现在的美股就像一个教堂旁边开了个赌场，人们有的时候在教堂，有的时候去赌场，但赌场的魅力越来越大。现在在教堂的人越来越少，都跑去赌博了。巴菲特这种价值投资者仍坚守在教堂，只能通过减仓来表达对市场的看法。这个比喻确实比较形象。作为投资者，要想一想自己到底是在教堂还是在赌场，是在投机还是在做投资。巴菲特看好苹果和他减仓并不矛盾。他看好苹果，是看好这家公司的商业模式，是从产业层面认可这家公司。但是苹果股价相比他买入时已经大幅上涨，获利超过1000亿美元，所以他在去年股东大会上就讲，库克给伯克希尔股东赚的钱比他多得多。股价涨多了，就会有泡沫风险。巴菲特作为谨慎的投资者，一般会在泡沫破裂之前大幅减仓，囤大量现金，等股灾的时候再买回来，那时价格可能就是现在的五折甚至更低。所以巴菲特一边说库克是天才企业家、苹果是世界上最伟大的公司，一边持续卖了两年的苹果股票。这不是不看好苹果，而是降仓避险。这恰恰是巴菲特高明的地方。另一个让我佩服的地方是，巴菲特从不被道德绑架。他从不受外界声音的影响。该卖就果断卖，就像他买的时候果断买一样。买苹果这件事，段永平上次也讲到，说是他帮巴菲特选的。段永平自己先买了苹果，然后给巴菲特推荐，说苹果的商业模式比可口可乐好太多了，建议重仓。巴菲特从善如流，重仓买入，苹果一度成为他的第一大重仓股，他也一度是苹果的第一大股东。买比亚迪则是李录推荐的。李录是芒格家族资产的管理人，我们以前都看过一张照片，芒格把一个钱包交给李录，说找到李录这么好的投资人，我们不用找别人了。李录确实是在华人里做价值投资做得非常好的。李录当时给芒格推荐了比亚迪，并介绍了王传福，他们也去看了比亚迪在美国的工厂，后来巴菲特被说服了。其实巴菲特以前说过，不买带翅膀的公司，也不买带轮子的公司。带翅膀的公司就是航空股，他认为航空业特别容易受外部干扰，容易亏大钱。他曾幽默地说，告诉你一个成为百万富翁的捷径，就是你先想办法让自己成为千万富翁，然后买入航空股。但后来他违背了自己的誓言，买了美国航空股，以为行业已经优胜劣汰，形成寡头垄断，有了定价权。结果疫情来了，航空股暴跌50%，他马上认错，割肉卖掉，亏了25亿美元。可比亚迪的投资成功了。他本来不想投，因为他要求被他投资的公司ROE至少大于15%。但制造业ROE 5%都不到，杠杆率还很高。他要求负债率不超过30%，但比亚迪负债率75%，远远超出他的选股范围。不过巴菲特去年股东大会上讲到，他和芒格一般是达成一致才买，只有两次是芒格拍桌子一定要买的：一次是比亚迪，一次是Costco。这两笔后来都成功了，比亚迪涨了38倍，Costco也涨了很多倍。他用这个来说明芒格比他更聪明。所以，巴菲特做投资是非常客观理性的，没有感情在里面，也没有道德批判。不像很多A股的投资者，买了一只股票以后就产生了深厚的感情。一只股票套10年都不卖，有时解套了还加仓。而且买了以后只要有人敢说这只股票不好，他就马上跟人断交，只能听好消息，坏消息一概闭目塞听。这种做法就是掩耳盗铃、自欺欺人。这一点特别需要学习巴菲特，不要对任何公司产生感情。投资就是为了赚企业成长的钱，如果泡沫太大了，该卖就果断卖掉。许多投资者都有过这样的经历：持仓股票持续下跌，深度被套，却迟迟不愿止损。甚至有一些不做股票的人问我：“杨老师，你们这些炒股的人是不是都是傻子？有的股票跌了3年，头也不抬，反弹也不反弹，为什么一直拿着不卖呢？”这个问题真把我问住了。确实，很多股票刚开始套10%的时候，你等反弹；套20%的时候，你也不止损，明知道趋势已经向下了，还一直扛，总想着等解套再卖。结果最后套了80%，甚至90%，账户已不忍直视，翻身无望。事实上，当亏损达到如此程度时，投资者往往已无法承受，或因痛苦被迫割肉，或因受其他股票上涨诱惑而调仓换股。A股市场有句俗语："守股比守寡难。"当持仓股票深套不动，而市场热点轮番上涨、个股频频涨停时，这种诱惑每日都在考验投资者的定力。既然"守寡"尚且不易，何况是面对持续亏损的持仓？最终，多数人还是在底部选择了割肉。早知如此，何必当初。投资大师巴菲特的做法值得我们深思，不要对任何股票产生感情。一旦趋势逆转，资产持续贬值，它就已成为"毒资产"。对于毒资产，理性的选择是果断处置，而非持续纠缠。回顾过去几年，部分消费股、受集采政策影响的医药股以及产能过剩的光伏板块，连续下跌三年，不少个股跌幅高达90%。许多投资者之所以越套越深，根源在于对持仓标的缺乏正确认知，在趋势已然改变的情况下仍不愿放手。因此，投资者应当从巴菲特的操作理念中汲取教训，深刻反思自身的交易心理。唯有破除对个股的执念，建立严格的止损纪律，才能在投资道路上不断进步。
【首席视野】芦哲：五一假期海外市场的三条主线
芦哲、张佳炜（芦哲系东吴证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）核心观点核心观点：五一假期前后，海外市场交易围绕三条主线：①中东局势在僵持数日后升级，而美伊双方围绕和平谈判的博弈进展缓慢，油价延续上涨；②美股科技巨头26Q1业绩整体强劲，科技股上涨带动全球主要股指反弹；③26Q1美国GDP等数据显示美国经济延续韧性，加之4月FOMC会议释放偏鹰派信号，降息预期回落，美债收益率上行。往后看，中东局势的僵持意味着市场或更多忽略地缘不确定性、把握更为确定性的产业趋势，加之特朗普5月中旬访华带动风险偏好改善，全球科技股的结构性行情在5月有望延续。但同时，仍需关注未来一个季度美国通胀预期、通胀结构及通胀广度数据，及其引发的美国货币政策超预期收紧的风险。大类资产：五一假期前后（4月27日-5月4日），海外市场交易围绕三条主线：①中东局势在僵持数日后升级，而美伊双方围绕和平谈判的博弈进展缓慢；5月4日美伊开火争夺霍尔木兹海峡控制权、阿联酋遇袭，引发油价加速上涨，欧美股市转跌；②包括谷歌、亚马逊、微软、Meta等在内的美股科技巨头公布的26Q1业绩整体强劲，科技股上涨带动全球主要股指反弹；③26Q1美国GDP、耐用品订单等数据显示美国经济延续韧性，加之4月FOMC会议释放偏鹰派信号，共同带动降息预期回落，美债收益率上行。此外，日本当局在五一假期前出手干预汇率，日元大幅拉升，美元指数收跌。总体来看，五一假期前后，原油领涨全球资产，受益于AI产业需求提振和外资流入的韩国KOSPI指数领涨全球主要股指。受中东局势前景未明、降息预期延后的影响，黄金、铜下跌；受4月美联储、欧央行、英国央行偏鹰派会议信号的影响，长端美债、德债、英债下跌。海外经济：上周以来公布的3月美国耐用品订单、新屋开工、26Q1美国GDP等数据好于预期，美国经济延续韧性，彭博美国经济意外指数保持震荡；彭博欧元区经济意外指数延续下跌，美欧增长意外指数的差距自1月底以来持续扩大。4月30日，BEA公布26Q1美国GDP季环比折年增速+2.0%。总体来看，26Q1美国GDP增速虽略低于分析师预期，但仍保持了韧性，且在数据结构上则表现为鲜明的AI产业投资驱动增长的特征，市场解读较为积极。货币政策：在上周的“超级央行周”中，美联储、欧央行、英央行和日本央行均按兵不动，各大央行均强调油价带来的滞胀风险，但欧央行淡化了市场对于滞胀的深度担忧，加之会议前公布的26Q1欧元区GDP增速不及预期，会议后市场对欧央行的紧缩预期略有降温。相较之下，美联储FOMC会议释放了偏鹰派信号。4月30日，日元兑美元汇率一度从160.7迅速拉升至156.38，市场推算此次干预规模大约为5.5万亿日元（350亿美元），与2024年7月的干预规模接近。今年以来，日元与主要货币的利差令日元贬值压力持续；中东冲突以来，对进口能源依赖较大的日本面临的滞胀风险加大，而疲软的日元汇率进一步增加了进口成本和输入性通胀压力。从日元后续走势来看，市场将此次汇率干预视为在日央行谨慎加息背景下、在关键点位为维持汇率稳定进行的短期性操作。后续需关注油价波动及美联储降息预期和美日利差的变化、日央行6月加息预期的变化，以及日元汇率是否再度触及关键点位。风险提示：中东局势发展超预期；特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机正文如下1. 大类资产五一假期前后（4月27日-5月4日），海外市场交易围绕三条主线：①中东局势在僵持数日后升级，而美伊双方围绕和平谈判的博弈进展缓慢；5月4日美伊开火争夺霍尔木兹海峡控制权、阿联酋遇袭，引发油价加速上涨，美债收益率上行，欧美股市转跌；②近一周，包括谷歌、亚马逊、微软、Meta等在内的美股科技巨头公布的26Q1业绩整体强劲，尽管个别公司如Meta仍面临缺乏AI直接回报的质疑，但总体来看，AI需求带来的营收高增长持续验证，且资本开支指引继续上调，科技股上涨带动全球主要股指反弹；③26Q1美国GDP、耐用品订单等数据显示美国经济延续韧性，加之4月FOMC会议释放偏鹰派信号，降息预期回落，美债收益率上行。此外，日经新闻报道，日本当局在五一假期前时隔近两年再度出手干预汇率，日元大幅拉升，美元指数收跌。总体来看，五一假期前后（4月27日-5月4日），原油领涨全球资产，WTI原油大涨超12%；受益于AI产业需求提振和外资流入的韩国KOSPI指数大涨7.12%，领涨全球主要股指；其中，5月4日开盘后，KOSPI指数当日大涨5.12%，恒生科技上涨2.16%。受中东局势前景未明、降息预期延后的影响，黄金、铜下跌；受4月美联储、欧央行、英国央行偏鹰派会议信号的影响，长端美债、德债、英债下跌。中东局势方面，近一周美伊和谈陷入僵局，但霍尔木兹海峡局势在5月4日骤然升级。4月30日，伊朗通过巴基斯坦向美方提交新的14点谈判方案，新方案聚焦于结束战争。此前，伊朗提出在当前阶段不谈核问题、优先讨论如何实现永久性停火，而最新方案中，伊朗愿以讨论核问题换取美国解除制裁。但对于伊朗的新方案，特朗普表示是“不可接受的” 。美伊冲突持续至今已超过两个月，双方在战略博弈上的加码措施已经接近耗尽，但双方在核问题、霍尔木兹海峡通航问题上仍存在根本性矛盾，离达成最终的和平协议仍有一定距离，而期间“擦枪走火”式事件时有发生，这也使得油价再度反弹至高位并居高不下。5月4日，中东局势骤然升级，战火重燃：阿联酋国防部确认遭到伊朗无人机和导弹的袭击，包括富查伊拉石油工业园区的设施也遭到了袭击，这是美伊停火协议之后海湾国家首次遇袭。随后，特朗普在社交媒体表示在霍尔木兹海峡启动“自由行动计划”，在海峡袭击伊朗快艇并护航两艘美国油轮通过海峡；伊朗称导弹袭击了美军军舰，但美军否认了这一说法。受局势迅速升温影响，当日原油加速上涨。截至最新，市场对美伊在6月30日前达成永久性和平协议的预期降至34%，对霍尔木兹海峡在6月底前恢复正常的预期降至40%。值得一提的是，4月30日白宫致函国会称，尽管美军在伊朗周边地区仍保有军事存在，但与伊朗的敌对行动已经“结束”。而特朗普政府表示，鉴于停火自4月初已开始，对伊战争实际上已告终结，并以此说明无需依据“60天法律期限”寻求国会授权。从法理上看，美国《战争权力决议案》对美国总统的战争行为拥有60天的时间限制要求，但历史上国会从未成功利用这一法案来结束军事行动。因此，白宫的这一表态更多是出于在长时间对伊军事行动带来国内政治压力背景下，向国会做出的“安抚行为”，未来特朗普政府仍有可能继续在海峡对伊朗发动军事打击。5月4日美伊双方的交火即是一个例证。2. 海外经济2.1. 美国经济数据上周以来公布的3月美国耐用品订单、新屋开工、26Q1美国GDP等数据好于预期，而4月ISM制造业PMI等景气指数略逊于预期，美国经济总体延续韧性，彭博美国经济意外指数保持震荡；彭博欧元区经济意外指数延续下跌，美欧增长意外指数的差距自1月底以来持续扩大。4月30日，ISM公布了4月美国制造业PMI，滞胀预期略有强化：4月ISM制造业PMI录得52.7，持平前值，预期53.2；其中，支付价格指数飙升至84.6，预期80.3，前值78.3，新订单指数和就业指数均逊于预期。ISM报告显示，地缘不确定性及油价上涨对需求造成压力，运输设备行业的许多客户保持谨慎；制造业业务依然强劲，但对地缘政治存在许多担忧。综合来看，调查者对中东冲突和油价影响的评估仍是对未来的不确定性和成本上涨担忧，而对供应链持续、全面的影响尚未广泛显现。2.2. 26Q1美国GDP4月30日，BEA公布26Q1美国GDP季环比折年增速+2.0%，分析师一致预期+2.3%，美联储GDPNow模型预测值为+1.2%，前值+0.5%。总体来看，26Q1美国GDP增速虽略低于分析师预期，但仍保持了韧性，且剔除净出口、库存变动和政府开支的“核心GDP”私人国内最终购买环比年率+2.5%，在数据结构上则表现为鲜明的AI产业投资驱动增长的特征，市场解读较为积极。同期公布的26Q1美国核心PCE季环比折年增速+4.3%，预期+4.1%，但3月核心PCE环比0.3%，持平预期，显示油价对美国通胀的影响暂时温和。从数据结构来看，消费方面，美国GDP私人服务消费分项环比增速连续第二个季度回落，对GDP拉动率由25Q3、25Q4的2.34%、1.30%降至1.08%，其中耐用品消费环比零增长，非耐用品消费环比自2024Q1以来再度轻微转负，26Q1消费的环比增长完全来自于服务消费的贡献。总体来看，一季度美国居民消费有OBBBA退税、IEEPA关税取消的正面支撑，但同时受到高油价带来的滞胀冲击、就业波动等带来的负面影响，延续温和走弱。其中，食宿消费分项连续第四个季度回落，连续第二个季度转负，部分反映高油价对出行需求的负面冲击。固定资产投资是26Q1美国GDP增长的最大拉动项，其中与AI产业相关的信息设备（对固定资产投资拉动率+4.74%）与知识产权（对固定资产投资拉动率+4%）为主要贡献项，AI产业投资对美国增长的直接影响持续得到验证。与此同时，除AI产业相关的建筑投资和住宅固定资产投资环比仍在负区间，持续低迷。此外，主要受资本品进口、尤其是计算机&周边产品进口飙升的影响，26Q1美国净出口环比年率-1.3%，是总体GDP弱于预期的主要超预期拖累项。从增速看，计算机&周边产品进口录得有史以来的最大环比增速，这也反映了美国强劲的AI产业需求。展望看，在中东原油供应持续受阻的环境下，26Q2美国石油出口的增长或将显著改善美国的贸易赤字。最后，25Q4政府停摆带来的26Q1财政脉冲在GDP政府分项中的体现并不十分显著。政府分项对GDP环比拉动率由-0.99%回升至0.73%，其中联邦政府是主要贡献。向前看，中东冲突带来的国防开支增长可能继续推动26Q2政府开支增长。2.3. 货币政策在上周的“超级央行周”中，美联储、欧央行、英央行和日本央行均按兵不动，维持政策利率不变。各大央行均强调油价带来的滞胀风险，但欧央行同时表示油价对通胀的二轮效应尚未显现、并淡化了市场对于滞胀的深度担忧，加之会议前公布的26Q1欧元区GDP增速不及预期，会议后市场对欧央行的紧缩预期略有降温，欧元小幅走低。相较之下，美联储FOMC会议释放了偏鹰派信号，主要体现在三名地方联储主席不支持在声明中纳入宽松倾向。发布会上，Powell表态边际转鹰，强调油价给经济带来的滞胀前景，政策立场正在转向“中性”，但也表示短期内没人考虑加息。从实际数据看，近期油价涨势仍然主导了市场降息预期的变动。截至最新，联邦基金期货隐含市场预期截至2026年12月加息预期为34%。4月30日，日元兑美元汇率一度从160.7迅速拉升至156.38。据日经新闻报道，一名日本政府官员确认日本当局当日通过买入日元和卖出美元，对日元汇率进行了干预。这也是2024年7月以来日本政府再度出手干预汇率。由于日本官方披露数据的滞后性，目前日本财务省发布的月度数据尚未体现此次的干预行动，但市场从日本央行披露的日度公开市场操作数据中推算，此次干预规模大约为5.5万亿日元（350亿美元），与2024年7月的干预规模接近。从日元干预的背景来看，今年以来，因美国、欧洲央行持续维持鹰派，而日央行加息节奏较为谨慎，日元与主要货币的利差令日元贬值压力持续；中东冲突以来，对进口能源依赖较大的日本面临的滞胀风险加大，而疲软的日元汇率进一步增加了进口成本和输入性通胀压力。从日元后续走势来看，日元在4月30日一次性拉升后，在157左右保持震荡，表明市场将此次汇率干预视为在日央行谨慎加息背景下、在关键点位为维持汇率稳定进行的短期性操作。后续需关注油价波动及美联储降息预期和美日利差的变化、日央行6月加息预期的变化，以及日元汇率是否再度触及关键点位，以判断日本当局是否会像2024年一样在后续几个月再度进行汇率干预。3. 风险提示中东局势发展超预期；特朗普政策超预期；美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机。
【首席视野】李迅雷：硅基时代的思考——分化、就业与泡沫
李迅雷系中泰国际首席经济学家、中国首席经济学家论坛副理事长2026年第一季度，中国台湾的GDP增速为13.69%，名义GDP增速更是高达16.88%。大家都知道，这主要是靠台湾省电子行业所作的贡献，其中台积电的贡献自然是最大的。一季度台积电归母的净利润就达到181亿美元，同比增长60%左右。而英伟达一季度的净利润更是高达187.8亿美元，市值接近5万亿美元，相比之下，2025年美国的GDP也不过30.76万亿美元。记得我10年前去台北拜访金融机构时，他们都在叹苦经：2016年1季度台湾省GDP同比下跌0.89%，且已经是连续三个季度下跌，而他们的薪水已经很多年没有上涨了。难道这10年台湾地区的产业结构发生了天翻地覆的变化？显然没有，台湾地区的电子工业一直很发达，繁荣的原因很简单，硅基时代来临了。其实10年前电子行业也已经步入上行周期，那个时候，大家都在讨论苹果产业链。这两天伯克希尔.哈撒韦公司正在召开股东大会，会上巴菲特说，10年前花了350亿美元买了苹果股票，算上利息，在过去10年给伯克希尔带来了1500亿美元的利润，而他什么也没做。客观上讲，巴菲特这样一个95岁的老人，要求他对硅基时代有一个超前而深睿的认识，实在是难为他了。其实10年前他买苹果，多半可能是把它作为高成长的消费股。记得在10年前，全球半导体上游的原材料出现了五年来的第一次涨价，如硅晶圆等，或意味着硅基时代的来临。我当时还和公司电子行业的首席展开了一次对话，他认为下游以HPC、IoT、汽车电子为代表的新型需求推动第四波硅含量提升周期正式到来。上游硅片、产能紧张与下游硅含量提升新兴需求形成闭环，存储芯片作为闭环核心品种最为受益。如今，AI的应用已经越来越广，如以ChatGPT发布为标志，大语言模型进入广泛应用新时代。多模态大模型的出现，具备处理和生成多种模态的能力，弥补传统大语言模型在视觉、听觉等模态上的局限性；形态正从聊天机器人（Chatbot）向能够独立思考、调用工具、执行任务的智能体（Agent）演进。大国之间步入了算力竞争的时代，从CPU到GPU的短缺，再回到CPU的短缺；从光芯片到光模块，再到CPO光互联，光怪陆离，令人眼花缭乱。从事证券行业的好处在于，不管你的学习能力强不强，你都得硬着头皮，被硅基时代推着走。如果你不关心A股光通信板块的爆发，有人就会叫嚷“站在光里，不要光站着”。相比之下，巴菲特的伯克希尔公司还是有定力，已经连续10个季度减持美股，如今已手持3970亿美元现金。巴菲特认为，如今的美国股市像一个“附带赌场的教堂”，估值水平太高了，要等到“没有其他人愿意接电话”时，才是合适的投资时机。全球主要股指估值及股息率资料来源：WIND，中泰国际从估值的角度看，标普500的平均市盈率接近30倍，股息率只有1%，PB高达5.6倍，相比沪深300平均市盈率14.4倍和1.47倍的PB，以及2.62%的股息率，确实贵了，毕竟美国3月份的通胀率还是3.3%，而10年期国债收益率高达4.4%。当然，这种基于碳基时代的估值方法可能OUT 了，在硅基时代，只有极少数公司才创造巨量价值，大部分公司注定要躺平。据统计，美国七巨头2025年的利润总额为5672.5亿美元，而标普500的总利润约为2.09万亿美元，则七巨头的利润占比达到27.1%；而市值占比则更高，约为33-35%。因此，我们可否认为，我们正处在一个越来越分化的时代，少数公司的赚取了社会很大一部分利润，毛利率高得惊人，这部分公司属于硅基发展模式；而占社会大部分的碳基公司则活得很累。这就是所谓的K型经济，问题在于，K字母往上一撇的公司和个人都属于少数，而往下一捺的则是多数的。也就是说，虽然我们已经步入了硅基时代，但生活方式仍将长期以碳基为主。例如，这几天有五万多人去奥马哈“朝圣”巴菲特，坐飞机、住酒店、参观伯克希尔公司、吃牛排、参加慢跑活动等，都属于碳基消费。即便属于硅基消费，也需要大量能耗化石能源，释放大量二氧化碳。再来看一下分化时代的一些特征，是否有利于经济良性发展？首先看美国股市中资产的持有结构，据美联储的数据，美国前1%的富人持有的股票市值占总市值的50%左右；后50%的人只持有总市值1%的股票。此外，美联储还说美国有1.24亿人口拿不出400美元的应急金。其次，尽管美国科技七巨头市值占比超过总市值的33%，但创造的就业数量却相当有限。2025年，它们的就业总人数大约为250万左右，其中亚马逊一家就占了156万，而全球市值最大的英伟达，其员工数量只有区区3.6万。而且，这些巨头们为了扩大资本开支而大量裁员，今年头两个月据说就裁掉了10万余人。 简言之，到了硅基时代，AI企业可以创造比碳基多得多的财富，推动了GDP增长，但同时却扩大了贫富差距，同时还造成了全社会新的就业压力。那么，硅基时代已经来临，未来将如何发展，会带来哪些问题？其实大家都在思考，却难有明确的答案。在美国市值超过万亿美元的，除了沃尔玛，其他多属于硅基企业了。在过去30年里，传统制造业、能源、电信和金融业等都已经退出了前十大市值公司。即便放眼全球，市值万亿美元的公司，除了美国的七巨头加上博通、伯克希尔和沃尔玛，还有属于中国台湾的台积电、韩国的三星和沙特的阿美，中国大陆却没有一家上榜。比较中美两大股市，发现一个显著的不同，就是A股的超大公司市值不够大，分化程度不如美股那么突出。且全球化程度普遍不高，大公司交易占比低，估值相对便宜，小公司估值相对贵，交易活跃。此外，美国大企业多是通过不断并购而做大做强，这方面国内大公司的成功案例不多。当然，我国过万亿人民币市值的公司还是不少，只是以传统产业和国企为主。这些超大型企业对应着几万人乃至几十万人的就业。而且，我国国企拉动的实际就业人数是被低估的，因为除了正式工以外，国企还存在大量的劳务派遣国或是服务外包用工，其用工数量在某些央企甚至数倍于正式工。在那些互联网大厂之间，就业数量差距因商业模式的不同而拉大。举例来说，腾讯的市值是京东的13倍，2025年净利润为2200多亿，但就业人数只有10多万，只有京东的九分之一左右。也就是说，评估一家企业，不仅要看其商业价值，还得看其社会价值。尤其在硅基时代对就业带来的冲击越来越大的时候。2000年互联网时代来临后，线上交易越来越活跃，对实体店带来了巨大冲击，同时随着快递和外卖业务的普及，又导致了大量的“白色污染（包装袋、包装盒和胶带等）”。而且，大厂之间的价格战又带来了社会资源的错配和浪费。如今，我国灵活就业人口估计为2.87亿（截至2025年11月，见天津市政协官网），占总就业人口7.25亿的近40%。灵活就业数量过大，是否会对将来的就业和社保带来怎样冲击，也需要作充分的评估。当AI产业高成长期结束之后，未来这些高盈利、低就业的硅基企业还能维持那么大的市值水平吗？如今，美国的各大AI企业都在疯狂扩大资本开支，2026年美国七巨头的资本开支额预期在7000-7500亿美元之间，比2025年增长70-80%，助推美国GDP转靠投资增长，而中国AI企业资本开支也将大幅增长。有一种说法是，不扩大资本开支，其结果一定是死，但扩大资本开支，并一定就能活。在这样一种胜王败寇的激烈竞争氛围下，AI泡沫破灭恐怕是早晚的事，就像当年互联网泡沫破灭一样。如巴菲特已经持续减持股票，持有越来越多的现金，为严寒到来做准备。拉长历史看，各种泡沫的破灭其实都是好事，可以让投资者和市场回归理性，通过优胜劣汰来进一步提升劳动生产率和资源配置的效率。如2001年美国互联网泡沫破灭后，互联网进一步得到了普及，并由此让一批科技巨头崛起，引领全球步入硅基时代。就全球经济和社会而言，AI革命正推动着劳动生产率的提高和人类进步，改写着传统的经济学和社会学等学科。例如，站在现代发展经济学的理论看，一致认为人口老龄化必然带来经济减速，尤其到了超老龄化阶段，经济增速会进一步降至3%以下。而今年一季度，已经步入超老龄化阶段的中国台湾的经济增速居然达到两位数；同样步入超老龄化的韩国，经济增速也不差。因此，硅基时代的科技发展仍将推动历史的车轮滚滚向前，尽管会扬起尘埃，甚至可能压塌路基。从互联网+到AI+，我们都需要提前做好应对之策，如何面对社会、行业、企业和居民部门分化的加剧，去减轻由此带来的剧震；如何通过大力发展各类服务业，来创造新的就业机会，以应对硅基时代对就业需求大幅减少的冲击；如何未雨绸缪，以降低今后可能出现的AI泡沫破灭对各行各业带来的风险。
【首席视野】闪辉：中国宏观经济短期承压不失韧性，今年将保持以稳为重
闪辉系高盛中国首席经济学家 、中国首席经济学家论坛理事稳定的经济、稳定的市场、稳定的政策 - 高盛首席中国经济学家闪辉近期撰文，认为中国宏观经济特征和趋势稳定，而同时政策方向将继续 “以稳为重“，保持发挥空间。今年年初，我们曾预计中国经济将基本延续2025年走势：出口增速超过国内需求，经常账户顺差强劲，通胀虽逐步攀升但仍处低位，以及中国人民银行每半年降息一次。然而，伊朗战争爆发和全球能源价格大涨在一定程度上改变了这些预期。最容易受能源供应冲击影响的低收入新兴经济体可能会在未来几个季度减少自中国的进口。能源价格走高将增加进口成本。经常账户顺差或将受到影响，但规模仍将庞大并高于2025年。油价驱动的通胀可能会缓解人民银行的降息压力。虽然存在这些短期挑战，但我们认为中国出口增长强劲的中期前景没有改变。中国决策层对于技术进步、自立自强和建设现代化产业体系的高度重视以及全球各国为优先保障能源安全而付出的种种努力，应会继续为中国的出口、经常账户顺差和人民币汇率提供支撑。稳定的经济中国官方公布的2026年一季度实际GDP同比增速为5.0%，高于市场预期，与2025年全年增速持平。然而，在这一稳定的总体增长之下，是经济不同领域之间的显著分化。出口异常强劲，一季度以名义美元计价的出口额同比增长14.7%，远超其他行业。根据初步估算，仅出口一项就为5.0%的总体GDP增速贡献了约3个百分点。相比之下，一季度固定资产投资、社会零售额和房地产建设等国内经济活动指标依然相对乏力。我们在两年前指出的“出口强、内需弱”的格局不仅得以延续，而且在2026年初变得更为突出。稳定的总体增长并不意味着中国经济能够免受当前中东冲突和全球能源价格急剧上涨的影响。自伊朗战争爆发以来，国内燃油价格已上涨约20%。近几周航班取消数量有所增加。3月份中国对中东的出口同比锐减45%，拖累中国总出口近3个百分点。3月份失业率微升。短期来看，中东地区持续的贸易中断、低收入石油进口贸易伙伴的需求下降、以及居民实际收入减少，可能会在未来几个月对中国的经济活动构成压力。我们预计实际GDP环比折年增速将从一季度的5.3%放缓至二季度的4.0%。然而，中国政府有空间发挥一些抵消因素和政策工具，确保2026年剩余时间内经济增速维持在4.5-5%的目标区间内。首先，近来能源价格飙升和燃料短缺的经历、再加之地缘政治不确定性加剧，可能促使更多国家优先解决能源安全问题，中国在新能源产品领域的主导地位应能为出口提供支撑。2019年至2025年期间，中国的电动汽车、光伏电池和发电设备产量分别增长了240%、340%和1080%。近期新闻报道称，3月份中国电动汽车的海外销量大幅增长。3月份“新三样”——即光伏电池、锂电池和电动汽车——出口同比增长72%，高于1-2月份同比增长55%。其次，中国的供应链富有韧性，可能使中国生产商在海外供给受损的行业中获得市场份额。例如，中东的铝生产商因导弹和无人机袭击已开始停产，导致铝价上涨，未来几个月中国的铝出口可能会增长。如果其他国家由于原料短缺而导致石化工厂停产，也可能带动中国的化工产品出口增多。第三，许多新兴经济体受到石油供应冲击。过去几年新兴市场一直是中国出口增长的。中国新兴市场贸易伙伴的增长放缓可能会在未来几个季度拖累中国对这些国家的出口。如果出口大幅走弱，中国决策层可以加快基础设施投资以支持增长。3月份“两会”批准的资金（如“新型政策性金融工具”和银行业资本补充）和项目（如“十五五”规划中的109项重大工程项目），为今年加大基础设施投资奠定了基础。一季度交通和电力相关基础设施投资表现好于其他领域。稳定的市场虽然中国是全球最大的石油进口国，而且近一半的石油进口来自中东，但在伊朗战争爆发后的几周内，中国外汇和利率市场呈现出显著的韧性。3月份，当亚洲和欧洲许多石油进口新兴市场经济体看到其货币因贸易条件恶化而兑美元大幅贬值时，人民币兑一篮子货币反而显著升值，表现甚至优于美元。自2月底以来，美国、德国和日本10年期国债收益率上升了约30个基点，但中国10年期国债收益率却下降了5个基点。这种韧性部分源于有利的初始条件。首先，中国政府不仅在中东冲突前增加了石油储备，而且近年来粮食供应、贸易多元化等安全问题被列为优先事项，由此增强了中国经济抵御外部冲击的能力。其次，在伊朗战争之前，人民币兑美元本已处于升值趋势。去年中国经济承受了更高的美国关税，市场共识预期从人民币贬值转向升值，促使出口商将更多美元兑换为人民币，导致人民币兑美元走强。图表1：在伊朗战争前，人民币兑美元已处于升值趋势第三，过去三年一直很低。虽然供给驱动的价格上涨通常会推高成本并抑制需求，但结束通缩有利于当前中国经济。温和的供给侧价格上涨可能有助于锚定通胀预期，打破悲观预期与消费及投资疲弱之间的负反馈循环。得益于能源价格上涨，2026年3月PPI同比涨幅自2022年以来首次转正。然而，由于3月份仅有30%的PPI分项呈现同比正增长，通胀仍有上升余地，尚不足以构成决策者的担忧。决策层偏好较低波动、而且拥有多种多样的工具来限制波动，也促进了资产价格呈现出韧性。股市、债市、汇市和利率的跨市场相关性显示，3月中旬中国资产市场交易了通胀走高的风险，在3月下旬交易了增长走低的风险，这与中国以外地区所见的模式相呼应。然而，中国的市场波动幅度要小得多，因为中国人民银行通过每日中间价管理外汇，通过流动性工具管理利率。这种情况并非新现象：2025年，美元兑人民币每日波动的标准差仅为0.16%（而欧元兑美元为0.49%），中国10年期国债收益率每日变动的标准差不到2个基点（而10年期美国国债为5个基点）。图表2：自二月底以来，中国10年期国债收益率下降稳定的政策在外部不确定性时期，中国决策层高度重视保持稳定。虽然一季度GDP增速好于市场预期而且通胀正在上升，但自3月下旬以来人民银行仍保持银行间流动性充裕，并允许银行间前端回购利率走低。央行目前有包括公开市场逆回购、买断式逆回购和国债买卖等丰富的流动性管理工具。在此背景下，允许银行间隔夜回购利率接近其利率走廊下限的决定反映了深思熟虑的政策选择。我们认为，随着中东冲突持续及其对中国经济的影响逐渐显现，二季度银行间流动性可能会持续保持充裕，以帮助管理风险。鉴于通胀显著上升，我们预计人民银行今年不会下调政策利率。我们认为，由于内需仍乏力，加息的门槛非常高。促销费政策效果显现尚需时日。目前，消费复苏进展以及旨在提振消费的政策措施影响并不明显。我们认为，更强劲的消费增长有赖于更快的收入增长和房地产市场的企稳。决策层已开始起草“城乡居民增收计划”，上海和深圳的房地产价格可能会引领其他一线城市触底回升。然而，要看到促进消费的实质性效果尚需时日。如果今年剩余时间内出口增速能保持一季度的强劲势头，考虑到政府4.5-5%的实际GDP增长目标，短期内出台更多消费提振措施的紧迫性将会更低。财政政策和房地产政策预计也将维持现有路径。除非经济增长急剧放缓，否则决策层不太可能在3月份“两会”公布的计划之外加大财政宽松力度。如有必要，决策层可能会通过政策性银行增加对基础设施的贷款投放，国有企业也可能加快投资以支撑经济增长。经过几年的下行调整，当前房地产市场不同城市的情况差别迥异，政府鼓励各城市因地制宜采取房地产宽松措施。近期的例子包括南京和郑州放宽了住房公积金使用政策，以及无锡为符合条件的人才提供购房补贴。从房地产向高科技行业的结构性转变将会继续。在“十五五”规划中，决策层呼吁推动科技创新和产业创新深度融合，这将进一步增强中国的制造业竞争力。促进服务业发展的政策规划重点强调如科技服务、物流、软件和信息服务等生产性服务业与消费性服务业并重。过去两年中，制造业和租赁、商业服务业在GDP中的份额有所上升，而建筑和房地产服务业的份额则持续下降。我们预计这一趋势将会持续。尽管近期油价上涨给贸易条件带来了冲击，但技术进步和产业竞争力增强，将支撑我们对中国贸易顺差和人民币的积极展望。预计决策层也将引导人民币的升值步伐，以防止可能造成金融市场风险的单边预期，并避免给出口商带来过大压力进而威胁经济增长。虽然类似中东紧张局势升级、油价上涨和美元走强这样不可预测的事件仍将影响未来人民币的具体升值路径，但人民币升值的总体方向是明确的。
【券商聚焦】平安证券维持港交所(00388)“推荐”评级 指其盈利中枢有望上移
金吾财讯 | 平安证券发布研报指，香港交易所(00388)2026年一季度业绩亮眼，主营业务收入82.03亿港元，同比增长19.6%，归母净利润51.88亿港元，同比增长27.3%。平安证券维持“推荐”评级，并维持2026-2028年盈利预测，对应2026-2028年PE分别为27.4倍、26.1倍、24.9倍。 研报指出，香港市场一季度整体平均每日成交金额达2767亿港元，同比提升14%，创历史第二高。沪股通和深股通平均每日成交金额创历史新高，达3241亿港元，同比+69.6%。IPO市场回暖明显，IPO募资金额达1104亿港元，同比+490%。衍生品交易活跃度大幅提升，衍生权证、牛熊证及权证每日平均成交金额214亿港元，同比+23.7%；衍生品合约每日平均成交合约511千张，同比+38.1%。LME业务表现亮眼，量价齐升，收费交易金属合约平均每日成交量877千手，同比+25.6%。投资净收益受高基数及外部组合调整影响，同比-3.8%，但自有资金投资表现较好，录得收益4.31亿港元，同比+14.9%。 现货分部：联交所上市费收入2.87亿港元，同比+36.7%。商品分部：LME交易费同比增长34%至5.09亿港元，结算费2.29亿港元，同比+33%。衍生品分部：交易费同比上涨17%至1.84亿港元。整体来看，港交所作为核心稀缺资产，受益于内地企业赴港IPO回升、南向资金持续加持以及流动性上升，盈利中枢有望上移。
Omdia：2035年蜂窝物联网数据流量将达到218.6艾字节
金吾财讯 | Omdia最新研究显示，蜂窝物联网连接产生的数据流量预计到2035年将增至218.6艾字节(EB)。其中，蜂窝物联网数据流量主要来自汽车行业，核心应用场景包括视频和音频流媒体等车载信息娱乐服务和远程固件升级。在2025年至2035年预测周期内，得益于新车普遍搭载车载信息娱乐系统和消费者对这类服务的使用频次提升，汽车行业数据流量将从30.7艾字节增至135.4艾字节，其中多数服务预计依托5G网络运行。报告指出，运输和物流行业将成为蜂窝物联网数据流量的第二大增长领域，而2025年之后，所有其他行业的总和贡献占比将不到29%。报告提及，远程视觉（使从配送机器人到工业机械等各类设备都能添加摄像头）和AI智能体（推动点对点机器流量增长）等新兴趋势，亦正在增加对更强大的边缘处理能力的需求，并加速5G的普及。这些趋势共同创造了几年前并不存在的额外数据流量需求。报告同时强调，亚太及大洋洲地区将产生全球最多的蜂窝物联网数据流量，2025年该区域流量占比达到全球总量的50.6%。该地区长期以来积极拥抱新兴技术，并且安装了大量的摄像头，这将有助于推动流量增长。
【券商聚焦】第一上海证券维持东岳集团(00189)“买入”评级 指制冷剂配额红利释放
金吾财讯 | 第一上海证券发布研报指，东岳集团(00189)制冷剂配额溢价持续兑现，氟硅材料迈入修复周期，维持“买入”评级，目标价19.5港元。 业绩实现倍增：2025年全年收入143.6亿元，同比增长1.2%；毛利率30.81%，同比提升9.2个百分点，得益于制冷剂等高毛利产品营收占比优化；归母净利润16.4亿元，同比大幅增长102.5%。 制冷剂配額红利彻底释放：2025年制冷剂业务收入46.2亿元，同比增长52.13%，分部利润率提升11.5个百分点至34.4%，分部盈利同比飙升183.7%至22.9亿元，成为集团业绩最强支柱。盈利爆发受益于配额政策落地后价格持续上行。截至2026年4月，三代制冷剂核心品种均突破6万元/吨；二代制冷剂R22价格亦回暖。在建的4.9万吨R32项目达产后，R32总产能将达12万吨，锁定行业配额溢价。 含氟高分子提价显成效，有机硅Q1利润飙升：2026年含氟高分子与有机硅供需结构显著改善。PTFE年内已顺利完成多轮提价，下游接受度良好；PVDF价格已从去年低位约4万元/吨回升至5万元/吨以上。机硅方面，随着行业“反内卷”和需求增长，产品价格回暖，子公司东岳硅材26Q1归母净利润达1.94亿元，同比暴增427.0%。两大板块正从2025年的拖累项转为2026年业绩增长的重要弹性来源。 预测与评级：预测2026-2028年收入分别为162.5亿元、174.7亿元、181.3亿元人民币；净利润分别为23.2亿元、28.1亿元、30.0亿元。给予2026年12倍PE，目标价19.5港元，较现价有52.1%上涨空间。
【券商聚焦】建银国际：减害科技成烟草业新焦点 看好思摩尔国际(06969)等
金吾财讯 | 建银国际发布研报指，减害科技成为烟草行业投资的新焦点。随着全球控烟意识加强，传统可燃烟草消费进入结构性下降通道，新型烟草因消费便利性和减害特性吸引传统烟民大规模转移，投资逻辑正从销售更多烟草产品转向投资新型烟草的减害科技。 研报聚焦新兴企业的结构性增长和传统烟草企业的阶段性转型机会。新兴烟草企业借助行业早期自由发展阶段，在监管完全建立前打开市场缺口，凭借技术积淀、产品力和客户资源充分享受新型烟草增长红利。传统大型烟草企业随着各国执法常态化及非法产品撤退，将摆脱不公平竞争环境，业务逐步恢复，尽管传统业务可能拖累财务表现，但新型烟草增长提速带来的结构性改善有望推动估值修复。 研报初始覆盖三家标的并均给予“优于大市”评级。雾芯科技(RLX.us)在中国业务收入将在监管执法常态化前提下恢复增长，并逐步提升盈利能力，目标价3.19美元。英美烟草(BTI.us)向新型烟草转型的落后态势正改变，在新产品推出及竞争环境改善下将实现收入及利润加速增长，目标价75.00美元。思摩尔国际(06969)股价下跌后长期投资机会显现，雾化产品市场环境改善、加热产品放量及潜在雾化医疗业务分拆将成为未来三大推动力，目标价12.17港元。 风险提示：监管规则变化、市场竞争加剧、消费者偏好改变。
【券商聚焦】中信证券：旺季临近 多重因素加持 继续看好Q2煤价走势
金吾财讯 | 中信证券表示，2025年，受煤价继续下行的影响，板块盈利继续下滑，公司自由现金流也有显著收缩，但2026Q1部分公司已出现环比业绩改善。今年以来，印尼产量配额预期下降、中东冲突等因素带动煤价逐步回升，虽然目前这两个因素反复出现弱化扰动，但该机构看好在即将到来的夏季旺季，Q2煤价中枢进一步抬升，主要有三点理由：1）国内外夏季旺季需求或在5月下旬开始形成共振，加之日韩等存在高卡煤对天然气的结构性替代需求，海外煤价或进入新一轮上涨通道，带动国内现货价格上涨；2）国内火电需求、化工耗煤需求今年以来表现好于预期，港口及下游电厂用户淡季处于去库阶段，旺季补库需求或有效释放；3）厄尔尼诺天气或带动国内夏季电煤需求边际改善、印度煤炭需求增加，甚至影响印尼的煤炭出口，强化国内供需格局改善预期。预计Q2港口动力煤均价或超过800元，焦煤价格也有望环比上涨，同比角度，煤价、化工品价格的涨价效应或充分显现，均价同比或出现大幅改善，Q2板块景气或有强劲表现。该机构续指，中东地缘冲突以来，国内动力煤需求面临淡季，但化工耗煤需求或持续释放，推动煤价小幅上涨，表现好于预期；焦煤价格在供给扰动的预期下，也稳中看涨。煤炭板块近几周跟随中东局势波动过后，重拾上涨，随着夏季旺季临近、海外因素支撑、厄尔尼诺天气等预期，旺季预期板块利好因素有望持续叠加，与市场风格轮动形成共振，煤价有望超预期，Q2业绩弹性也预计将进一步放大。
【券商聚焦】中信证券：出行方式增速分化，关注航空布局时机
金吾财讯 | 中信证券表示，五一假期整体旅客出行人次稳健增长，不同出行方式同比增速表现分化，其中民航/铁路/公路日均旅客发送量同比-5.3%/+4.9%/+2.0%，出行方式增速分化、远程需求进一步修复和特色深度旅游刺激多元化需求或为假期出行主要特征。受高油价减班和需求前置影响，五一假期民航旅客发送量同比下降5.3%，但减班基于正边贡原则，航网质量优化有望对冲部分航油成本扰动。1Q26航司利润端符合预期，量价表现彰显数据端改善，只待油价企稳的东风。航油价格及供应扰动冲击下，中方航司对抗短期扰动更具韧性，关注欧线、东南亚航线等中方航司市占率进一步提升，同时关注中期国内民航业格局潜在新变量。
【券商聚焦】中信证券：开发企业面临多重机遇
金吾财讯 | 中信证券表示，4月29日和4月30日，深圳和广州分别出台了《关于进一步优化调整本市房地产相关政策的通知》和《关于进一步促进房地产市场平稳健康发展的实施意见》，在限购、公积金额度、交易补贴等多层次发力，支持房地产需求释放。天津、武汉、苏州等城市也随即发布了提振地产市场需求的政策。该机构指，开发企业面临多重机遇。首先是商业不动产REITs市场发展带来的投资性不动产资产重估机会，大多数房企最近三年存货虽然下降，但投资性房地产科目都有所增加，且企业更加重视资产运营。其次是老库存多渠道去化，利润表风险逐步化解的机会。虽然对很多大公司而言，2022年之前获得土地货值仍占全部住宅开发货值的一半左右，但退换地、调规、工抵等路径已经明确，存量在开项目的跌价准备也计提较为充分，相信只需要2年时间，存量老库存对企业的业绩冲击就会大幅下降。最后是企业提升了新项目开发的能力，哪怕在业绩下降期，绝大多数2022年之后获得的项目取得合理的利润回报，预计上市公司新项目的平均净利润率超过5%，公司净资产得到不断夯实。4月以来，该机构对房地产开发和运营显著乐观了一些，在开发端该机构最关心的是企业存量资产的负担，项目开发的能力；在运营端该机构主要关注的则是企业资产同店NOI的增长，和透过REITs市场盘活的可能。当然，该机构也要考虑公司治理和估值，房地产开发企业PE和PB估值方法都存在缺陷，对于开发业务可以考虑剔除老库存之后的新业务价值创造和市值之间的比例关系，对持有资产则可以考虑参考多层次REITs市场给予NAV评估。
【特约大V】邓声兴：地缘紧张缓和，港股料随美股科技股高开
金吾财讯 | 恒指周二(5日)收市报25898点，跌197点或0.76%。大市全日成交1222亿元。国指跌43点或0.5%，报8730点；科指跌47点或0.95%，报4929点。长和(00001)升4.1%，报68元，是表现最好蓝筹，集团旗下附属悉售英国电讯业务VodafoneThree股权，将收取43亿英镑(454.94亿港元)之代价金额。宁德时代(03750)获大摩上调评级至“增持”，目标价为815元，股价升3.7%，报655元。新世界发展(00017)传研售其持有的三家香港酒店资产组合。50%股权，总估值约20亿美元(约156亿港元)，股价升1%，报8.8元。新股天星医疗(01609)首日挂牌，收报215元，较招股价98.5元，升1.18倍。道指周二(5日) 收市报49298点，升356点或0.73%。标指扬0.81%，报7259点；纳指涨1.03%，报25326点；重磅股中，Alphabet计划发行其历来最大笔欧罗债券，规模至少90亿欧罗，亦拟发行介乎30亿至50亿加元债券，股价收市升1.4%；苹果反弹2.7%，据报正在与英特尔(Intel)和三星洽谈晶片合作，英特尔股价飙升12.9%，至108.15美元创历史新高。亚马逊涨0.5%，特斯拉(Tesla)先升后跌0.8%。亚太股市今早(6日)个别走，日经225指数现时报59513点，升228点或0.38%。南韩综合指数现时报7300点，升363点或5.23%。地缘紧张缓和，港股料随美股科技股高开。宁德时代(03750)2026财年一季度，公司实现营业收入1,291.31亿元人民币，同比大增52.45%；利润总额达220.89亿元，同比飙升87.36%；归母净利润204.74亿元，同比增长46.64%。主业盈利质量显着提升，毛利率与净利率双双回升，扣非净利润增速高于归母净利润，非经常性损益影响降至历史低位，受益于麒麟电池、钠电池等高能量密度产品占比上升及CTP/CTB技术普及，储能系统毛利率更超越动力电池，成为高毛利结构关键支撑。公司动力电池与储能业务双轨并进，全球市场布局深化，于欧洲、北美及亚太建立本土化产销体系。近期完成6,238.5万股H股配售，募资约391亿港元，并发行50亿元绿色科创债券，票息低至1.57%，用于海外产能及前沿研发；同时联合陈景河成立300亿元时代资源集团，整合全球锂镍资源，并与海博思创签订3年60GWh钠离子电池战略订单，标志钠电产业化加速落地。行业层面，Q1全球锂电池产量687.5GWh，同比增47%，其中储能电池增119%；国内新型储能容量电价补偿政策鼓励，海外AI数据中心及地缘冲突推升储能需求。固态电池中试线年内密集落地，宁德时代已明确2026年Q4钠电池大规模量产。在行业渗透率持续提升及反内卷背景下，产业链供需格局趋于改善，量利齐升可期，龙头地位稳固。目标价$745，止蚀价$609(笔者为证监会持牌人士及笔者未持有上述股份)作者：香港股票分析师协会主席邓声兴博士
【券商聚焦】中信证券：家电行业收入和盈利有望边际修复
金吾财讯 | 中信证券表示，受内需偏弱、外销高基数及原材料价格和汇率波动影响，家电行业25Q4和26Q1业绩阶段性波动。分板块看，白电公司经营仍具韧性，黑电公司受海外份额提升和结构升级支撑，小家电公司表现分化，厨电仍受地产后周期拖累。展望后续，随着补贴政策延续、外销基数压力缓解以及企业海外布局优化，行业收入和盈利有望边际修复，建议关注经营稳健、份额提升、全球化能力较强的龙头标的。该机构的投资策略：1）Mini LED处于全球快速普及期，中资龙头领跑全球，传统龙头面临出货下滑和产品结构转型压力，叠加2026年世界杯催化，格局优化有望加速。2）关注在海外有制造和品牌优势的中资家电企业。面对规模较大的海外市场，具备全球化产能布局和自主品牌能力的企业优势显著，通过“区域供区域”的本地化供应链建设，可有效规避贸易风险，提升盈利稳定性，并持续享受新兴市场增长红利。
【券商聚焦】中信证券：维持医疗产业链行业“强于大市”评级
金吾财讯 | 中信证券表示，第93届中国国际医疗器械博览会（CMEF）热度高涨，科技创新与出海破局成为行业发展两条主线：一、关注有望实现“全球首发”“中国首发”的突破性科技产品，如AI医疗、手术机器人、脑机接口等赛道；二、聚焦出海，中国高值耗材出海正从成长期进入成熟期，行业发展带来模式转换，建议关注有能力提供海外本地化渠道和运营服务的医疗器械出海卖水人。维持医疗产业链行业“强于大市”评级。医疗AI方面，该机构认为医疗AI将逐渐从外挂能力式的可选项，演变成系统集成式的必选项，医疗AI的发展和竞争进入新阶段。手术机器人方面，CMEF展会上，国产厂商同台竞技，百花齐放，力感知、5G远程手术等新技术全面增强国产机器人竞争力。该机构高度看好手术机器人赛道景气度，有望持续实现高速发展。器械出海方面，该机构认为，随着我国创新产品的不断突破，高值耗材出海已经逐渐从初创期走向成长期，未来有望进一步提升至成熟期。在这一转型变化的过程中，海外市场的诉求发生重大变化，行业格局变革之下，企业出海认知也需同步迭代。因此该机构认为，当前拥有成熟海外销售渠道、长期深耕本地化发展的医疗器械企业可以通过赋能国内优秀产品出海获得双赢。
【券商聚焦】华泰证券港股策略：情绪和流动性或均难以成为5月反弹动能
金吾财讯 | 华泰证券发布港股策略，情绪和流动性或均难以成为5月反弹动能，基本面驱动的结构性机会仍是主线。1）3月底情绪触及恐慌区间，4月中旬已修复至中性区间，目前依然维持该区间。依靠情绪反弹的交易机会可能受到制约。2）流动性环境尚未“加码”。4月FOMC会议显示联储内部分歧加大，降息不确定性提高。美元和美债利率高位震荡。港股解禁规模进一步提升。3）相比情绪和流动性，基本面是支撑市场表现的核心力量，但以结构性行情为主，且美港股业绩期都临近尾声。在这一组合下，该机构认为港股指数上行空间仍未打开，结构性选择仍是重点。该机构建议，沿现金流确定性与产业确定性两条主线布局。现金流端，继续持有现金流稳定且资本开支压力不大的资源品，如煤炭、部分有色，以及红利低波品种，如部分香港本地股、国有行等；产业端，AI链仍是中期能见度最高的方向，以业绩为锚，建议重点关注半导体（存储等），风险偏好较高的投资者可适度布局互联网龙头及电力设备龙头。
【券商聚焦】华泰证券A股策略：短期转向哑铃配置
金吾财讯 | 华泰证券发布A股策略，上周市场震荡上行，科创50接力创业板指走强并接近前高，科技主线行情持续下节前资金落袋意愿不强，假期港股先涨后跌。展望节后，该机构认为本轮行情盈利驱动的底色未变，但短期情绪快速修复后，市场或进入震荡期：内部，估值抬升空间有限，交易结构较拥挤；外部，中东局势仍有反复、联储宽松预期降温，5月中旬中美元首会晤前风险偏好进一步抬升的能见度不高。风格上，大盘成长占优的中期逻辑延续，但短期有再平衡需求，建议适当增配小盘和红利，通过哑铃配置应对波动率上升；行业上，继续在景气线索内部轮动，关注泛AI链、电力链和出口链内部拥挤度相对较低的方向。
【特约大V】郭家耀：北水重临下有助大市成交回升 不过港股仍未有明显方向
金吾财讯 | 美股周二走势向好，霍尔木兹海峡重开露出曙光，有助大市气氛，三大指数均录得升幅收市。美元走势靠稳，美国十年期债息回落至4.42厘水平，金价反覆回升，油价则由高位回落。港股预托证券个别发展，预料大市早段缺乏方向。港股昨日走势反覆偏软，市场关注外围地缘政局消息，指数再度失守26,000点水平，整体成交继续淡静。蓝筹股个别发展，科网股普遍向下，金融股亦受业绩拖累而下滑。内地股市五一假期后重开，北水重临下有助大市成交回升，不过港股仍未有明显方向，预料指数继续于25,500至26,500点水平上落。行业消息中国人寿(02628)第一季营业收入为932.9亿元人民币，下滑15.3%，股东净利润为195.0亿元人民币，下滑32.3%。公司表示，不断深化资产负债联动，积极兼顾长期价值与短期效益，持续提升经营韧性，受2025年同期基数较高，且报告期末时点部分权益投资市值波动等影响，利润同比有所下降。一季度，公司实现总保费3,584.78亿元人民币，增长1.1%，其中，长险新单保费为856.60亿元人民币，增长29.9%，短期险保费为427.02亿元人民币，增长2.9%。续期保费为2,301.16亿元人民币，受部分业务续期止收影响，下降6.8%。业务结构持续优化，首年期交保费大幅增长41.4%，十年期及以上首年期交保费在首年期交保费中的占比较上年同期提升4.4个百分点。公司深入推进产品和业务多元，积极推动浮动收益型业务发展，浮动收益型业务首年期交保费在首年期交保费中的占比超90%，新业务负债刚性成本同比进一步下降，业务结构转型成效显着。一季度新业务价值增长75.5%。退保率为0.24%，下降0.05个百分点。公司首季新业务价值增长远超市场预期，代理及银保渠道表现强劲，显示市场份额提升及分销渠道成绩卓越。市场已消化A股市场波动带来的盈利压力，寿险业务保持强劲，后市有望继续向好。(笔者为证监会持牌人仕，本人及相关人士没持有上述股份)作者：港湾家族办公室业务发展总监 郭家耀
【券商聚焦】华源证券：建议关注服务消费板块全年投资主线
金吾财讯 | 华源证券研究指，我国新消费行业，服务消费政策组合拳持续加码，叠加“五一”节假日放假配合，预计带动文旅景区产业链、酒店、餐饮业态蓬勃发展，建议关注服务消费板块全年投资主线。1）服务消费方面建议关注受益于出行增长、基本面坚挺的板块，如餐饮、酒店、景区等；2）美护方面建议关注基于较高专业性与创新性的优质国货品牌，如毛戈平，上美股份等；3）黄金珠宝建议关注更受年轻消费者欢迎的古法黄金赛道头部品牌，如老铺黄金，潮宏基等；4）潮玩方面，建议关注具备IP创造及对IP运营有丰富的成功经验的公司泡泡玛特；5）现制茶饮方面，建议关注品牌力较强且业务覆盖区域较广的头部茶饮品牌，如蜜雪集团、古茗。风险提示：零售环境修复不及预期风险；国际局势变动风险；市场竞争加剧风险。