【券商聚焦】开源证券维持卫龙美味(09985)“增持”评级 看好魔芋品类成长势能
金吾财讯|开源证券发布研报指，卫龙美味(09985.HK)2025年业绩表现亮眼，魔芋品类成长势能充分，并布局臭豆腐、海带等潜力新品，看好公司后续成长，维持“增持”评级。该行维持2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计归母净利润分别为17.0亿元、20.6亿元、22.4亿元，当前股价对应PE分别为12.5倍、10.4倍、9.5倍。报告核心逻辑基于公司收入稳健增长与利润率表现优异。2025年公司实现收入72.24亿元，同比增长15.3%；实现归母净利润14.25亿元，同比增长33.4%。其中2025年下半年归母净利润同比增长54.7%至6.92亿元，增速显著。收入增长主要由蔬菜制品（主要为魔芋产品）驱动。2025年蔬菜制品收入同比增长33.69%至45.06亿元，得益于魔芋爽产品拓展麻酱等新口味，并发力零食量贩等高势能渠道。面制品（辣条）及豆制品等品类因公司主动调整，收入短期承压。报告预计公司2026年将持续在全渠道导入魔芋新品，延续品类红利，推动收入持续稳健增长。盈利能力方面，公司毛利率持续向好，费用控制优化显著。2025年下半年毛利率同比提升2.0个百分点至48.7%，主要受益于规模效应。同期销售费率与管理费率分别优化0.88和4.61个百分点，其中管理费率大幅优化主要系人员优化和供应链效率提升。2025年全年及下半年归母净利率分别为18.7%和19.8%，同比显著提升。报告认为公司辣条和魔芋大单品势能强劲，品牌地位凸显。报告提示公司面临的主要风险包括：原材料涨价风险、新品动销不及预期风险以及食品安全风险。
【券商聚焦】西部证券维持小鹏汽车-W(09868)“增持”评级 指其产品结构优化及AI转型
金吾财讯 | 西部证券发布研报指，小鹏汽车-W(09868)核心投资逻辑在于产品结构优化及高毛利服务业务共同推动，公司于2025年第四季度首次实现单季度盈利，并持续推进向物理AI公司转型。报告维持公司“增持”评级。财务表现方面，公司2025年总收入767.2亿元，同比增长87.7%；毛利率同比提升4.6个百分点至18.9%；Non-GAAP归母净亏损同比收窄92%至4.6亿元。第四季度收入222.5亿元，净利润3.8亿元，实现单季盈利。汽车业务量利双增，全年交付量42.94万辆，同比增长125%，带动汽车销售收入同比增90.8%至683.8亿元。第四季度汽车业务平均售价（ASP）为16.4万元，同比增长2.3%；汽车业务毛利率为13.5%，同比提升3个百分点，主要受益于X9等中高端车型交付改善产品结构。盈利改善的重要驱动力来自高毛利的服务及其他业务。该业务2025年收入达83.4亿元，同比增长65.6%，毛利率高达68.2%，增长主要源于向大众汽车提供的技术研发服务、零部件销售以及碳积分业务。此外，政府补贴增加推动其他收入同比大幅上升198.9%至17.6亿元，是第四季度净利润转正的关键因素之一。公司明确向物理AI公司转型。2025年AI相关投入达45亿元，接近总研发投入的一半，预计2026年将增加至70亿元。核心技术进展上，第二代VLA系统已于2026年3月开始向用户推送，3月日均试驾量环比翻倍。机器人业务方面，公司计划在2026年底量产人形机器人，搭载自研图灵AI芯片，目标年底月产能上千台。截至2025年底，公司在手现金为476.6亿元，为AI研发投入提供资金保障。对于2026年第一季度，公司给出业绩指引：汽车交付量预计在6.1万至6.6万辆，同比减少29.79%至35.11%；总收入指引为122.0亿元至132.8亿元，同比减少约16.01%至22.84%。西部证券预测公司2026年至2028年营业收入分别为994亿元、1224亿元、1420亿元，归母净利润分别为10.0亿元、31.3亿元、49.2亿元。报告提示的风险包括汽车消费不及预期、行业竞争加剧以及原材料价格波动。
【券商聚焦】国泰海通证券维持珍酒李渡(06979)“增持”评级 指公司创新联盟商模式破局
金吾财讯 | 国泰海通证券发布研报指，珍酒李渡(06979)2025年业绩双位数下滑，核心压力来自次高端白酒动销不畅及渠道去库存。公司通过创新联盟商营销模式积极破局，以渠道利润及股息分润加强客户绑定，试图实现差异化竞争。研报维持“增持”评级，下修2026-2027年经调整每股收益(EPS)预测至0.18元（人民币，下同）、0.20元，并给予2028年预测值0.23元。财务表现方面，公司2025年实现收入36.5亿元，同比下滑48.3%；经调整净利润5.2亿元，同比下滑68.8%。毛利率为58.47%，同比基本持平；但由于收入规模下降导致费用摊薄效应减弱，销售费用率同比上升7.8个百分点至30.6%，经调整净利率同比下降9.4个百分点至14.3%。2025年下半年收入同比下滑61%，跌幅较上半年扩大，预计与渠道库存去化有关。业务结构呈现价位带下移趋势。分品牌看，李渡品牌表现相对稳健，全年收入10.9亿元，同比下滑17%（量微增、价下滑17%），主要受益于此前布局的腰部及宴席产品。主品牌珍酒收入19.2亿元，同比大幅下滑57%（量-48%、价-17%），珍15、珍30等产品收入减少。湘窖及开口笑品牌亦量价承压。为应对市场压力，公司于2025年推出“大珍”产品及万商联盟模式。截至2025年末，零售商总数达4264家，较当年6月末净增1429家。2026年3月，公司进一步发布“小珍”（第五代珍15）及珍十五联盟计划，模式与万商联盟类似。董事会已决议将联盟商权益支付计划扩展至集团其他产品系列经销商，旨在深化渠道合作。风险包括：产品和渠道扩张不及预期、终端需求进一步走弱、以及行业竞争加剧。
【券商聚焦】开源证券维持中海物业(02669)“买入”评级 指其盈利能力有望改善
金吾财讯 | 开源证券发布研报指，中海物业(02669)2025年营收增长但利润下降，公司在管规模稳健提升并通过高质量外拓及项目结构调整，盈利能力有望持续改善，维持“买入”评级。报告下调了2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润分别为14.7亿元、15.9亿元及17.2亿元。公司2025年总收入为149.6亿元，同比增长6.0%；归母净利润为13.7亿元，同比下降9.7%。整体毛利率为15.0%，同比下降1.6个百分点；净利率为9.2%，同比下降1.6个百分点。业绩下滑主要由于物业管理行业竞争加剧导致基础物管毛利率下降，以及应收账款减值比例上升带来的金融资产减值损失。业务方面，2025年物业管理服务收入为117.3亿元，同比增长9.1%，毛利率为14.3%。截至年末，公司在管面积达4.78亿平方米，同比增长8.0%，其中来自第三方的管理面积占比提升至42.7%。从业态看，住宅占比68.6%，城市运营占比20.7%。公司2025年新签合约额同比增长32.8%至21.3亿元，其中非住宅业态占比高达91%，医院及学校等细分领域新签合约额增长显著。增值服务呈现分化。住户增值服务经过优化调整，毛利率大幅提升8.5个百分点至34.0%。非住户增值服务收入保持增长，但受智慧化工程研发成本摊销及地产行业调整影响，毛利率同比下降5.9个百分点至7.2%。报告提示需关注第三方业务拓展放缓、关联公司经营不及预期及房地产销售下行等风险。
【首席视野】杨德龙：当前市场短期波动不会改变慢牛长牛格局
杨德龙系前海开源基金首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事2026.03.30 周一一季度A股整体呈现震荡分化的格局。三月初沪指从4182点的高位破位大跌，本次大幅调整的核心驱动原因是中东局势升级。美以悍然发动对伊朗的攻击，对伊朗最高精神领袖哈梅内伊及高级将领进行斩首行动，引发伊朗报复。伊朗封锁霍尔木兹海峡，而霍尔木兹海峡是全球石油运输的咽喉要道，控制了全球20%的油气运输，导致国际油价从战前的73美元每桶直接飙升到120美元每桶，引发投资者对全球经济可能陷入滞胀的担忧。同时，美联储为应对可能到来的通胀，不得不推迟降息节奏，甚至有可能年内不再降息，这也导致A股市场出现较大幅度下跌。对比2025年3月的市场调整，此次下跌的核心驱动因素存在很大区别。当时的大幅下跌是因为特朗普宣布要对全世界加征关税，打关税战，后来在大跌之后，随着机构资金入场以及国家队的入市，市场迎来了大幅反弹。在技术面上，沪指已击穿4000点指数关口，并跌破60日牛熊分界线。这次中东冲突是否会终结A股的慢牛长牛行情，是很多投资者心中的疑问。我的观点非常明确，本轮慢牛长牛的核心逻辑并没有发生根本性改变，这次冲突打乱了牛市的节奏，但没有改变牛市的趋势，市场的下跌是布局优质股票或优质基金的时机。在政策底逐步出现之后，市场可能会反复震荡，逐步迎来真正的市场底。去年4月至6月，市场在急跌之后走出了V型修复行情，依靠政策与基本面共振推动指数震荡上行。今年二季度A股市场有可能会复刻2025年同期的修复走势，出现较大幅度的反弹行情，甚至有可能走出独立行情，创出年内新高。因为二季度随着年报的披露，一些年报业绩超预期的板块和个股可能会迎来估值修复的机会。加上现在特朗普面临美国国内较大的反战压力，已萌生退意，希望寻找一个体面的方式退出战争。一旦中东局势缓和，霍尔木兹海峡正常通航，A股市场也有望迎来大涨机会。当前，外围市场持续震荡，美联储降息预期持续收敛，中东地缘冲突反复发酵，这些外部扰动因素改变了A股自身的运行节奏，但没有改变A股市场长期的趋势。对于二季度的A股行情，最大的边际影响因素还是战争何时终结。预计4月份，交战三方可能会通过谈判解决重大分歧，暂时停火，甚至有可能在4月份终结战争，这也将对市场产生较大影响，有望推动市场出现探底反弹。一季度末，市场融资余额出现阶段性下行，部分资金阶段性离场，主要是由于市场调整以及战争前景扑朔迷离。这部分退出的资金在二季度市场出现回暖之后，可能会重新流回市场。二季度A股增量资金的来源，一方面是市场企稳后机构资金的增持，另一方面是场外资金入场，包括居民储蓄向资本市场的转移。增量资金大规模入场的核心触发条件是中东战争的结束。当前机构仍然保持高仓位运行，二季度机构整体上还会逢低布局，适当加仓核心资产，加仓方向主要集中于两个方面：一是科技类，二是重资产、低波动率的HALO资产。前者是AI赋能的行业，在AI时代会有大发展；后者则是AI不能替代的行业，也是AI时期的基础设施。如果二季度市场出现超预期的波动风险，例如战争局势更加紧张、进入到持久战阶段，市场出现较大幅度下跌，不排除资金会像去年4月一样通过汇金买入ETF或蓝筹股的方式进场维稳，同时险资、公募基金可能会加仓。这些操作对市场情绪会产生较大的提振作用，同时会吸引更多的场外资金入场，稳定市场走势，让市场回归到慢牛长牛的趋势。市场普遍预计，二季度A股将从流动性驱动转向盈利驱动。随着年报业绩的初步公布，以及4月中下旬迎来一季报业绩密集披露期，这一转向可能会逐步完成。业绩增长较好的板块和个股可能会吸引资金流入，而一些业绩无法兑现的公司有可能会出现较大调整。一季度业绩超预期的方向仍然集中在科技类板块，包括景气度较高的芯片半导体、算力算法、电网设备等领域。本次行情的主线是涨价概念与AI大科技两条主线穿越波动。这两条主线的核心驱动逻辑在二季度有望逐步兑现。涨价概念主要关注锂电池、化工等行业及新质生产力相关赛道。AI科技这条主线的细分行业可能会表现更加突出，成为二季度的核心投资主线，例如之前表现强劲但近期出现调整的芯片半导体、人形机器人、算力算法等。投资者可以通过布局相关的优质龙头股或优质主题基金来抓住机会。2025年3月调整期，小盘股显著跑赢权重股。2026年一季度AI成长赛道领涨，银行、煤炭等防御板块垫底。二季度A股市场风格可能有一定切换，大小盘与科技股之间可能会出现一定的轮动。近期传统白马股频频表现，也是市场风格切换的一个体现。在资产配置上，投资者可以做好平衡，进行均衡配置，一半配置成长股，一半配置价值股。2026年二季度A股市场需要重点警惕的核心风险主要是中东战争是否有失控的风险，这是最主要的风险。另外一个就是要小心可能业绩暴雷的公司。近期一些ST类标的出现大幅调整，对于基本面可能持续恶化、业绩暴雷的绩差股，投资者一定要保持谨慎，远离绩差股，对于ST股票尤其要警惕。ST股票一般是连续两年出现亏损，如果后期业绩不能改善，有可能面临退市风险。在当前经济整体增速下降的情况下，ST股票很难出现咸鱼翻身，很多都是炒题材、炒概念的股票。二季度大概率是震荡行情，投资者在仓位管理上可以保持五到六成左右的适中仓位，在持仓结构方面，一半配置科技龙头股，一半配置业绩优良的蓝筹股，这样才是攻守兼备的配置组合，而不要过于偏向某一方。在当前国际局势扑朔迷离的情况下，坚持价值投资理念至关重要。（观点供参考，投资需谨慎）
【首席视野】屈宏斌：利润鸿沟显隐忧——双管齐下引导资本脱虚向实筑强国根基
屈宏斌系汇丰银行大中华区前首席经济学家、中国首席经济学家论坛副理事长一组2025年上市及龙头企业业绩数据很刺眼:六大银行的净利润率超过30%，例如建设银行以7408.71亿元营收，狂揽3397.90亿元归母净利润，净利润率高达45.86%；保险业的中国人寿净利润率也达到25.03%，金融行业赚得盆满钵满。反观代表实体经济核心竞争力的科技与先进制造企业，华为营收8809亿元，净利润率仅8.23%；中芯国际净利润率7.49%；身为新能源整车龙头的比亚迪，净利润率更是低至4.06%。这些可都在所在行业的领头羊，但其净利润率却低于A股上市公司所有行业9.2%的平均净利润率。如此悬殊的利润鸿沟，恰恰解释了为何社会资本总爱往金融领域扎堆，对高投入、长周期、高风险的科技实业敬而远之。资本逐利是天性，在金融行业唾手可得的超额利润面前，科技产业微薄的收益率毫无竞争力，长此以往，只会让资金在虚拟经济中空转套利，实体经济尤其是科技创新领域面临“失血”危机，产业升级与国力竞争更会陷入被动。想要彻底扭转这一局面，绝非空洞号召所能解决，必须拿出硬核举措，双管齐下引导资本回归实体、流向科技。提升科技行业利润率，是吸引资本入局的根本前提，这绝非空谈，而是需要一揽子政策精准发力，将科技产业收益率抬升至行业平均水平以上。当前科技制造企业普遍面临研发成本高、税负压力大、融资成本高的难题，利润空间被严重挤压，即便掌握核心技术，也难以获得与付出匹配的收益，自然无法打动资本。对此，税收优惠要再加码，全面扩大研发费用加计扣除比例，对芯片、人工智能、高端装备等硬科技企业实施差异化所得税减免，将企业税负压至最低；财政贴息要更精准，针对科创企业专项贷款给予全额或大额贴息，大幅降低其融资成本；同时建立科技研发风险补偿机制，由财政兜底部分科创投资损失，打消资本的风险顾虑。参考过往案例，多地对专精特新企业实施所得税减半、研发贴息补贴后，企业净利润率普遍提升3-5个百分点，直接带动民间资本投向翻倍。只有通过政策“输血”转化为企业“造血”，让科技企业的净利润率突破10%、超过全行业平均水平，让投资科技成为能赚钱、赚长钱的选择，才能从根源上改变资本的流向偏好，让资金主动告别虚拟经济的投机狂欢，涌向科技创新的核心赛道。金融行业的超额利润率，更是其让利实体、反哺科技的最大底气，除了更果断降息息外，倒逼金融机构加大科技信贷投放，必须“胡萝卜加大棒”双管齐下。建设银行一年净利润超3300亿元，其盈利能力是中芯国际的67倍、比亚迪的10倍有余，金融行业凭借牌照优势与利差模式获取的超额收益，本就源于实体经济的滋养，回归服务实体的本源是其责任所在。可现实中，不少银行对高风险的科技企业惜贷、慎贷，更偏爱传统基建等低风险项目，导致科技企业融资难、融资贵问题迟迟难以解决。对此，监管层面要立下硬性考核指标，明确要求商业银行高科技产业信贷投放增速高于各项贷款平均增速，专精特新、硬科技企业授信占比逐年提升，将科创信贷规模与银行评级、业务审批直接挂钩；对于加大科技信贷投放的银行，给予降准、再贷款优先额度等激励，这是“胡萝卜”；而对科技信贷投放不力、依旧沉迷空转套利的机构，严格限制其理财、同业等高收益虚拟业务，收紧业务牌照权限，这是“大棒”。唯有压实金融机构的服务责任，把海量金融资源从虚拟空转中逼出来，才能打通资金流向科技实业的最后一公里。资本流向决定经济未来，金融稳则经济稳，科技强则国家强。引导资本脱虚向实，不是让金融行业牺牲利益，而是让经济回归可持续发展的正途；提升科技行业利润率，不是简单的政策补贴，而是对科技创新战略价值的真正认可。只有政策提利与金融让利并举，破解利润鸿沟、疏通资本堵点，才能让更多社会资本涌向科技创新、赋能实体升级，为中国产业迭代、国力竞争筑牢最坚实的经济根基，让实体经济真正成为经济高质量发展的压舱石。
【券商聚焦】申万宏源维持华润万象生活(01209)“买入”评级 指全额派息彰显信心
金吾财讯 | 申万宏源发布研报指，华润万象生活(01209)2025年业绩符合预期，核心逻辑在于商管业务重奢修复强劲及全额派息彰显信心。报告维持“买入”评级。业绩方面，2025年公司实现营业收入180亿元（人民币，下同），同比增长5.1%；归母净利润39.7亿元，同比增长10.3%；核心净利润39.5亿元，同比增长13.7%。毛利率和归母净利率分别为35.5%和22.0%，同比提升2.6个百分点和1.0个百分点。公司拟派发每股末期股息0.509元及特别股息0.341元，全年合计每股派息1.731元，派息比例达100%（占核心净利润）。商管业务是核心驱动力。2025年商业运营收入69.1亿元，同比增长10.1%；其中商场运营收入占比26%，同比增长13.3%。商业运营毛利43.6亿元，同比增长15.4%，毛利率63.1%，同比提升2.9个百分点。商场零售额达2660亿元，同比增长23.7%；同店销售额增长12.2%，其中重奢品类同店增长15.3%。截至2025年末，累计在管商场135个，其中105个项目零售额排名当地市场前三；在手未开业项目72个。物管业务保持稳定。2025年住宅及城服物管收入108亿元，同比增长1.1%，占总营收60%；该板块毛利19.5亿元，同比增长7.0%，毛利率18.0%。截至2025年末，住宅合约面积4.6亿平方米，在管面积4.3亿平方米，合约在管比为1.09倍。报告认为，公司背靠央企华润置地，凭借强商管品牌和内生外拓，购物中心规模将加速扩张，优秀运营能力将推动同店增长及毛利率提升，业绩进入加速成长期。考虑到物管行业承压，报告下调2026-2027年归母净利润预测至44.0亿元和48.2亿元（原为45.5亿元和50.5亿元），并引入2028年预测为52.7亿元。当前股价对应2026/2027年市盈率20倍/19倍，2025年股息率（以2026年3月30日收盘价计）为4.4%。报告提示风险包括轻资产业务拓展不及预期及消费修复不及预期。
【券商聚焦】申万宏源维持美团-W(03690)“买入”评级 指长期利润修复空间充足
金吾财讯 | 申万宏源发布研报指，美团-W(03690)2025年第四季度业绩符合预期。研报核心观点认为，尽管行业竞争加剧导致公司短期盈利承压，但美团正通过加大投入巩固护城河，核心业务在竞争下展现韧性，新业务与AI投入的战略价值逐步显现，长期利润向上修复空间充足。维持对美团的“买入”评级。基于给予公司2026年可比公司平均市销率2.0倍的估值，当前市值对应约66%的上行空间。财务表现方面，美团25Q4实现收入921.0亿元，同比增长4.1%，符合市场预期；经调整净利润为-150.8亿元，亏损同比扩大，主要原因是营销推广、骑手补贴、AI投入及新业务扩张相关开支增加。报告下调了公司2026-2027年的经调整净利润预测至25亿元、304亿元，并新增2028年预测为440亿元。业务层面，核心本地商业在25Q4收入同比微降1.1%至648亿元，但在外卖行业竞争空前激烈的背景下，美团仍稳定保持超过60%的GTV市场份额，并在中高客单价正餐市场保持绝对优势。公司通过“品牌卫星店”、“拼好饭”等供给创新及升级后的会员体系强化多场景协同。新业务维持快速增长，25Q4收入同比增长18.9%至273亿元，但经营亏损同比扩大至46亿元。亏损主要源于对海外业务投资的增加。其中，海外外卖平台Keeta在中国香港市场于第四季度实现单位经济效益(UE)转正，并在沙特、巴西等多个市场展现增长势头。公司在AI领域的投入持续加码，2025年研发开支同比增长23.5%至260亿元。多模态大模型LongCat持续演进，AI助手“小团”在春节假期服务超亿人次用户，AI商家经营助手已惠及超过340万商户。无人机配送网络亦在持续拓展。风险包括：行业竞争负面影响超预期、补贴退潮后订单量下滑、以及新业务减亏进度不及预期。
【券商聚焦】华创证券维持美团-W(03690)“推荐”评级 指竞争缓和助盈利修复
金吾财讯 | 华创证券发布研报指，美团-W(03690)外卖竞争环境有望迎来边际缓和，为公司后续的盈利修复提供政策托底，核心本地商业与新业务均有积极布局，有望驱动未来增长与利润修复。研报给予美团目标价116.53港元，并维持“推荐”评级。报告的核心观点是，监管信号有望倒逼外卖行业回归理性竞争，而公司在即时零售、到店酒旅及海外新业务方面均展现出策略定力和增长潜力。从25Q4业绩来看，公司实现营收921.0亿元，同比增长4.1%；经调整净亏损为150.8亿元，同比转亏。分业务看，核心本地商业收入648.3亿元，经营亏损100.5亿元，亏损环比收窄，主因外卖行业竞争激烈导致补贴与营销费用增加。新业务收入272.6亿元，同比增长18.9%，主要受食杂零售和海外业务推动，但亏损扩大至46.5亿元，主要由于对海外业务投资的增加。业务层面，报告分析指出核心本地商业分业务线呈现不同态势。外卖方面，监管信号为后续利润修复提供了基础。闪购业务正加速向“仓网基建”演进，以构筑壁垒。到店酒旅业务在竞争中展现韧性，策略是保持核心品类市场份额优势并降低非核心领域投入，力争长期利润率回到30%以上。新业务方面，小象超市加快城市扩张，出海平台Keeta于香港地区实现单位经济效益转正，并在中东、巴西等地加速布局。科技战略上，公司正通过推出AI助手“小美”及“小团”全面拥抱AI。基于对竞争格局、宏观压力等因素的考虑，华创证券调整了公司盈利预测。预计26-28年营收分别为4014亿、4378亿及4698亿元人民币；经调整归母净利润预测分别至20亿、263亿及436亿元人民币。报告同时提示，即时零售竞争格局恶化、新业务进展不及预期及监管政策等为主要风险。
【券商聚焦】华创证券维持泡泡玛特(09992)“强推”评级 指IP矩阵多点开花
金吾财讯|华创证券发布研报指，泡泡玛特(09992.HK)2025年迎来现象级爆发增长，品牌影响力迅速扩大。该机构看好公司IP孵化能力及长期主义战略坚守，给予目标价238.78港元，并维持“强推”评级。公司2025年实现营收371.2亿元，同比增长184.7%；归母净利润127.8亿元，同比增长308.8%；归母净利率34.4%，同比提升10.4个百分点。盈利能力显著提升，毛利率升至72.1%，同比提升5.3个百分点，主要得益于高毛利的海外业务占比提升及供应链优化。规模效应下经营杠杆凸显，经调整净利率达35.2%，同比提升9.1个百分点。公司在深耕潮玩主业的同时，积极探索多元业态，泡泡玛特城市乐园客流显著增长，并孵化出新品牌，标志着公司正从潮玩零售商向以IP为核心的全球化潮流文化娱乐集团迈进。IP矩阵方面，公司已形成“超级IP+多元IP矩阵”的稳固格局。头部IP THE MONSTERS表现卓越，在诞生十周年之际实现收入141.6亿元，同比增长365.7%，成为全球现象级IP。IP矩阵多点开花，全年共有17个艺术家IP收入过亿元，其中6个IP收入超过20亿元。新锐IP星星人首个完整财年即贡献收入20.6亿元。分品类来看，毛绒产品2025年收入187.1亿元，同比增长560.6%，占比提升至50.4%，成为公司第一大品类。全球化进程全面提速，海外市场成为核心增长引擎。2025年海外收入162.7亿元，同比增长291.9%，占总营收比重提升至43.8%。其中，美洲市场表现最为突出，营收68.1亿元，同比增长748.4%；亚太市场营收80.1亿元，同比增长157.6%；欧洲及其他市场营收14.5亿元，同比增长506.3%。国内市场高基数下依旧保持强劲增长，实现营收208.5亿元，同比增长134.6%。线上渠道表现优于线下，抽盒机小程序凭借优化的互动体验，收入同比增长207.4%。考虑到公司2026年步入爆发后的调整期，高基数下增长压力较大，且海外市场拓展及业务扩张均需进一步投入，该机构下调了2026至2028年归母净利润预测。基于看好公司的长期战略，参考可比公司估值，给予公司2026年18倍市盈率。报告同时提示了包括新IP孵化不及预期、海外市场拓展不及预期在内的风险。
【券商聚焦】华鑫证券首予泡泡玛特(09992)“买入”评级 指公司IP矩阵成型海外驱动增长
金吾财讯 | 华鑫证券发布研报指，泡泡玛特(09992)发布2025年财报，全年实现收入371.20亿元人民币，同比增长184.71%；归母净利润127.06亿元人民币，同比增长312.90%。报告的核心投资论点是公司通过IP矩阵成型、海外市场驱动及盈利能力优化实现高速增长。IP矩阵与品类拓展方面，Labubu全球爆火验证超级IP变现能力，THE MONSTERS系列全年贡献收入141.61亿元人民币，同比增长365.72%。公司已形成多层次IP矩阵，全年共有6个IP收入超过20亿元、17个IP收入过亿元。品类拓展持续深化，毛绒品类收入占比提升至50.4%，同比增长超560.6%，成为最核心收入来源。新业态方面，公司围绕IP价值拓展消费场景，包括“POPOP”珠宝品牌开设首店、成立电影工作室推进IP影视化，并计划于2026年4月推出以IP为核心的衍生小家电产品。海外市场已成为重要增长引擎。2025年海外营收达162.68亿元人民币，占总营收的43.8%。分区域看，美洲市场收入同比增长748.4%，欧洲及其他地区增长506.3%，亚太市场增长157.6%。渠道端，公司在全球20个国家运营630家门店、2637台机器人商店，全年分别净增109家及165台，德国、丹麦、加拿大等国家首家门店成功落地。线上渠道方面，自研APP及官网全球布局深化，TikTok直播拆盒等创新玩法推动线上收入增长。盈利能力显著优化。毛利率与净利率分别提升至72.1%和35.1%，主要受益于高毛利海外业务占比提升及供应链议价能力增强。现金及现金等价物达137.75亿元人民币，同比翻倍增长；资产负债率维持29.4%的稳健水平。期末派息每股股息为2.3817元人民币，合计总派息约31.94亿元人民币，派息率约为25.1%。盈利预测方面，报告预测公司2026-2028年收入分别为445.81、529.18、605.91亿元人民币，归母净利润分别为150.48、175.04、198.13亿元人民币，EPS分别为11.22、13.05、14.77元。当前股价对应PE分别为12、11、9倍。报告认为，公司通过IP创造、运营能力及渠道拓展多轮驱动增长，伴随海外市场持续开拓及新业态有序推进，有望打开新增长空间。首次覆盖，给予“买入”投资评级。
【券商聚焦】华泰证券维持美丽田园医疗健康(02373)“买入”评级 指其基本面展现强韧性
金吾财讯 | 华泰证券发布研报指，美丽田园医疗健康(02373)2025年业绩基本符合预期，公司基本面展现强韧性。报告认为，公司“内生+外延”的增长模式已跑通，内生业务延续同店增长，外延收购思妍丽与奈瑞儿后，齐聚行业前三大品牌，强化了龙头地位。伴随高端消费回暖，公司凭借超级品牌、超级连锁及超级数字化战略，有望获得清晰且高质量的中期增长曲线。2025年，美丽田园医疗健康实现营收30.01亿元，同比增长16.7%；归母净利润3.18亿元，同比增长39.0%。公司内生业务同店增长6.9%。报告分析，其业务亮点在于：核心基石生活美容业务营收实现双位数增长，为“双美+双保健”战略提供客户基础；医疗美容业务延续增长，旗下品牌秀可儿计划在2026年锚定“专研抗衰”打造差异化优势；亚健康医疗服务板块营收同比大幅增长62.2%，成为增速亮点。截至2025年底，集团现金及类现金资产达25.9亿元，现金流充沛。盈利能力方面，2025年公司整体毛利率提升2.8个百分点至49.1%。这主要得益于资源整合与规模效应，包括生活美容业务租赁费用优化、收购标的奈瑞儿带来较高毛利率、医美业务单位采购成本下降以及亚健康业务固定成本摊薄。分板块看，生活美容、医疗美容及亚健康医疗服务的毛利率均有提升。公司经营质量改善，销售费用率同比下降0.8个百分点，全年经营活动产生的现金流量净额同比增长25.4%至10.0亿元。基于收购思妍丽带来的并表贡献及各业务板块盈利能力持续提升，华泰研究上调了公司未来盈利预测。预计2026年及2027年营收分别为39.15亿元和43.15亿元，归母净利润分别为4.15亿元和5.34亿元。估值方面，参考可比公司2026年一致预期市盈率17倍，考虑到公司内生增长延续及外延收购的协同效应，报告给予公司2026年19倍市盈率估值，由此得出目标价37.36港元。维持其“买入”评级。报告提示的风险包括会员向医美及抗衰业务转化速度放缓、市场竞争加剧以及潜在的医疗事故风险。
【券商聚焦】华泰证券维持锦欣生殖(01951)“买入”评级 看好新院区与海外业务驱动增长
金吾财讯 | 华泰证券发布研报指，锦欣生殖(01951)的核心投资逻辑在于深圳新院区产能释放与海外业务受益于商保法案执行，将共同驱动公司周期数增长与盈利能力改善，预计2026年收入恢复正增长，经调整净利润较2025年有明显提升。报告指出，锦欣生殖2025年收入为26.49亿元，同比下滑5.8%，经调整净利润为2.09亿元，同比下滑49.7%。业绩下滑主要受国内人工授精周期占比提升影响单价，以及海外HRC经营利润受损、新院摊销与资产减值等因素拖累。但报告认为，这些因素在2025年下半年已环比改善，且2026年将迎来明确增长动力。在大湾区业务方面，报告看好深圳新大楼搬迁后的持续爬坡。新院区于2026年2月投入运营，周期产能增长约4倍，2026年1-2月周期数同比增长18%。公司计划通过发展VIP、特色专科及国际医疗等高附加值业务提升客单价，目标是在5年内实现深圳区域收入翻倍。香港诊所预计于2026年第三季度搬迁，并凭借三代牌照等优势布局高端服务。在境外业务方面，美国HRC Fertility将显著受益于加州SB729商保法案的全面执行。该法案要求员工规模超100人的企业将不孕不育诊疗纳入保险覆盖，IVF基础诊疗实现商保全覆盖，2026年该计划从中型企业进一步渗透。HRC在2026年1-2月周期数同比增长38%。报告指出，HRC旗下14家诊所中有10家为成熟盈利核心诊所，每年新增3-4位医生以支撑周期量增长，公司同时将加强成本管控以改善盈利能力。在国内其他区域，成都区域在2025年下半年实现逆转，全年取卵周期正增长。增长驱动力来自三代试管周期数高速增长（2025年同比增长72.8%）以及VIP业务渗透率提升至21.2%的历史高位。武汉及昆明区域已整体扭亏为盈，2025年合计完成4300例周期，2026年目标超5000例，进入业绩释放期。基于深圳新院摊销及海外成本投入，华泰证券预测公司2026-2028年经调整每股收益（EPS）分别为0.11元、0.15元及0.19元。估值方面，考虑美国诊所在商保执行下的放量及定价逻辑变化，给予锦欣生殖2026年26倍市盈率（较港股可比公司17倍均值溢价），对应目标价3.25港元。维持“买入”评级。报告同时提示风险，包括海外经营波动、医保推进及业务放量不及预期、额外财务费用与资本开支等。
【券商聚焦】信达证券：雅迪控股(01585)2025年业绩增长亮眼
金吾财讯 | 信达证券发布研报指，雅迪控股(01585)2025年业绩增长亮眼，核心逻辑在于公司积极应对外部新国标政策变化，通过产品结构优化、技术创新及国际化扩张，持续提升竞争力与盈利能力。2025年，雅迪控股实现收入370.08亿元人民币，同比增长31.1%；归母净利润29.12亿元人民币，同比大幅增长128.8%。业绩高增长主要得益于产品组合优化。2025年，公司整体单车平均销售单价（ASP）提升至约2274.7元人民币，同比增长4.9%。其中，电动自行车与电动踏板车销量分别增长26.0%和22.5%，其ASP亦分别提升5.1%和4.1%。报告指出，在新国标政策切换期（2025年9月1日后生产、12月1日后销售的电动自行车均需符合新标），部分消费需求转向电动踏板车，公司精准把握趋势并发力该品类，实现了销售增长。公司通过产品时尚化、智能化及技术创新巩固优势。2025年，雅迪控股推出针对不同消费群体的产品系列，如面向女性骑手的摩登系列、主打时尚设计与骑行性能的冠能系列，推动产品组合向高附加值转型。技术层面，公司推出首款钠离子电池驱动的电动自行车，在低温性能、重量、续航及环保回收方面具备优势。同时，公司加快国际化布局，战略重点聚焦于东南亚市场。2026年初，公司投资1亿美元的越南智能制造工厂正式启用，初始年产能为100万台，旨在作为支持当地需求及出口的关键枢纽。盈利能力的显著提升是另一亮点。2025年，公司毛利率同比提升3.9个百分点至19.1%，归母净利率同比提升3.4个百分点至7.9%。报告认为，随着销售快速增长，公司规模效应持续凸显，期间费用率得到有效控制。此外，公司运营效率有所改善，存货周转天数同比缩短0.5天至约16.3天。基于以上分析，信达证券预测雅迪控股2026-2028年归母净利润分别为32.04亿元、35.75亿元和40.50亿元人民币，对应的市盈率（PE）分别为10.9倍、9.8倍和8.7倍。报告亦提示公司面临消费疲软、行业竞争加剧、新品推广不及预期及海外扩张不及预期等风险因素。
【券商聚焦】信达国际短期看好AI、电动车及创新药板块
金吾财讯 | 信达国际发布研报指，前一交易日港股三大指数收跌，恒生指数跌201点或0.8%，收报24750点；国企指数跌0.65%；恒生科技指数跌幅较大，达1.84%。大市成交2854亿港元。美股标普500指数跌0.4%至逾半年低位，纳指跌0.7%，纽约期油则上升3.3%。美伊局势暂时缓和，油价高位回落，缓解通胀疑虑，同时个别中资企业恢复中东船运，有助稳定投资者情绪。随中东局势降温，美国宣布总统特朗普将于5月中访华，同时表示国家主席习近平于年内回访华盛顿，市场焦点料重返中美贸易关系。另外官媒呼吁外卖平台结束价格竞争，市监总局转发文章，市场解读为官方明确叫停恶性竞争的讯号，短线提振重磅平台股，增强对大市的支持。然而，地缘政治局势或再反覆，目前内地政策持观望态度，企业盈利短期难免受到商品价格、运费上涨挑战，加上北水未见稳定流入，牵制上行空间。恒指待企稳250天线后，上望25,700点，相当于1月高位下跌至3月低位，反弹黄金比率0.382倍。报告短期看好三大板块：AI股，因AI大模型密集升级及半导体行业高速增长；电动车，因车企将公布3月出货量，市场调查显示销量按月改善；创新药，因CXO业绩强劲，第二季将迎来重磅学术会议验证研发进展。外围市况展望方面，美国联储局3月议息后宣布维持利率不变，符合预期。利率点阵图显示，当局维持2026年减息一次、2027年减息一次的预期不变，反映当局对利率调整采取审慎立场。联储局对今年经济增长预测上调0.1个百分点至2.4%，失业率预测维持于4.4%，通胀预测上调0.3个百分点至2.7%，主要由于中东局势不确定性仍然较高。目前美国经济数据较预期强韧，加上地缘政局动荡，油价急升造成通胀担忧，市场预期将限制联储局减息的空间。地缘政治动荡，霍尔木兹海峡持续关闭，中东主要产油国纷纷减产，不过特朗普表示美国对伊朗军事行动很快结束，加上IEA倡释放石油储备，中期而言，国际油价有望自高位回落。
【券商聚焦】中信建投首予新鸿基地产(00016)“买入”评级 指其业绩企稳回升
金吾财讯 | 中信建投证券发布研报指，新鸿基地产(00016)作为香港龙头房企，其核心投资逻辑在于业绩呈现企稳回升势头，并有望受益于香港住宅市场量价齐升。报告认为，公司投资物业构筑了业绩压舱石，而物业开发业务龙头地位稳固，财务安全边际充裕。首次覆盖，给予新鸿基地产“买入”评级，目标价162.55港元。估值逻辑基于公司作为香港房企龙头，其PB估值走势与香港房价指数增速高度相关。参照上一轮香港楼市上行周期（2011-2019年）中公司平均0.75倍的PB倍数，给予对应2026财年相同目标倍数，从而得出目标价。财务表现方面，公司2025财年实现营业收入797.21亿港元，同比增长11.49%；核心归母净利润为218.55亿港元。报告预测2026-2028财年核心EPS分别为7.91、8.19、8.46港元。公司财务结构稳健，2025财年末净负债率为15.1%。股东回报稳定，长期以来派息率保持在40%-50%区间，以2025财年派息与最新股价计算的股息率为2.9%。业务层面，公司的投资物业是重要利润来源。截至2025年底，已落成投资物业总楼面面积约5990万平方英尺，布局于香港、北京、上海等10个核心城市，拥有国金中心（IFC）、环贸广场（ICC）等知名产品线。投资物业贡献公司约两成的收入及五成的营业利润。香港与内地丰富的在建投资物业面积为未来租金增长打开空间。物业销售业务方面，公司在香港的销售市占率维持在20%左右，龙头地位稳固。报告指出，公司以区域整体规划思路进行住宅开发，产品力优秀。在手香港住宅土地储备达1320万平方英尺，聚焦九龙和新界，可支持未来约6年的开发销售需要。公司有望直接受益于2025年以来香港住宅市场成交量价止跌回升的趋势。报告亦提示相关风险，主要包括香港与内地楼市整体遇冷可能导致销售及结转不及预期、零售增长不及预期影响投资物业租金收入，以及多元化业务开展成果不及预期。
【券商聚焦】中信建投维持商汤-W(00020)“买入”评级 指公司进入经营杠杆释放期
金吾财讯 | 中信建投发布研报指，商汤-W(00020)2025年营收创历史新高且生成式AI占比提升至72%，驱动下半年EBITDA首次转正及经营性现金流转正，标志着公司跨越“重投入期”进入“经营杠杆释放期”。凭借Neo架构的极致效率优势及“垂类引擎+私有化交付”的差异化壁垒，公司主动规避价格战并优化回款结构。管理层已明确指引2026年全年EBITDA有较大概率转正，若该盈利拐点与高质量收入结构持续兑现，公司的估值驱动因素将从主题炒作切换至盈利修复。基于此，该行维持对公司的“买入”评级。财务数据显示，商汤2025年实现总收入50.1亿元，同比增长33%；其中生成式AI收入36亿元，同比增长51%，收入占比由2024年的64%提升至72%。盈利端改善显著，全年净亏损同比收窄58.6%；下半年EBITDA首次转正至3.8亿元。财务质量明显改善，2025年应收贸易回款48.7亿元，现金周转周期从228天降至129天；下半年经营性现金流实现上市后首次正流入。应收结构优化，两年以上应收账款占比从2024年底约80%降至2025年底不足60%，坏账风险已基本出清。业务方面，报告指出增长主要来自高毛利的AI业务。公司业务模式包括公有云服务、私有化部署、专家顾问式服务及软硬一体交付。管理层表示，公司较少参与token价格战，部分产业客户采用按月定价等模式，更强调价值闭环，说明商汤在主动向高粘性、高复购、价值导向的商业模式迁移。技术路径上，Neo架构实现内核级视觉与语言统一，据称仅用十分之一数据量和算力即可达到同等性能，公司计划于2026年Q2发布基于Neo二代架构的新模型。公司对Agent OS的竞争判断务实，重点卡位垂类引擎和L3级服务能力，并依托私有化部署、国产生态适配和一体机交付形成壁垒。展望2026年，公司坚持原生多模态路径，深耕办公、教育、营销、智能终端等垂直AI Agent入口，继续压低推理成本，并推动视觉AI规模化盈利。报告认为，只要2026年收入结构继续向高质量模式迁移、全年EBITDA兑现转正、现金流保持改善，估值修复逻辑就会进一步强化。风险提示包括面临互联网巨头及垂直厂商的激烈竞争、行业Agent/Skill渠道商业化节奏可能慢于预期、人才流失风险以及供应链不确定性。
【券商聚焦】中信建投证券维持中海物业(02669)“买入”评级 指城市运营业务外拓成效显著
金吾财讯 | 中信建投证券发布研报指，中海物业(02669)城市运营业务外拓成效显著，且分红力度持续提升。2025年公司实现营业收入149.6亿元，同比增长6.0%；归母净利润13.7亿元，同比下降9.3%。净利润下滑主要因综合毛利率下降1.6个百分点至15.0%，以及金融资产及合同资产净减值同比上升67.9%。报告指出，城市运营业务成为核心亮点。2025年新增在管面积中，城市运营类项目占比达50%。截至年底，该业务在管面积达9880万平方米，占总在管面积4.78亿平方米的20.7%。来自城市运营类项目的基础物管收入达24.3亿元，同比增长24.8%，推动公司基础物管服务总收入同比增长9.1%至117.3亿元。公司的分红政策显现吸引力。2025年全年拟派发股息每股0.20港元，按当前股价计算股息率约5.0%。全年分红率约为43.2%，较去年提升8个百分点。基于此，中信建投证券调整了盈利预测，预计2026-2028年每股收益(EPS)分别为0.45、0.46、0.48元。采用行业可比公司估值法，给予公司2026年11.6倍预期市盈率(PE)，对应目标价5.85港元，维持“买入”评级。报告同时提示，公司面临业务拓展与增值服务不及预期、盈利能力下行及坏账风险增加等挑战。
【券商聚焦】招商证券维持周黑鸭(01458)“强烈推荐”评级 指业绩修复逻辑清晰
金吾财讯 | 招商证券发布研报指，周黑鸭(01458)2025年业绩明显修复，经营质量与盈利能力双维度改善，核心逻辑在于门店店效显著改善及“门店+渠道”双轮驱动模式成型。该行维持对公司的“强烈推荐”评级，但研报中未提供具体目标价。当前股价为1.48港元。研报指出，2025年下半年周黑鸭营收同比增长10.3%至13.1亿元，增速转正。全年归母净利润为1.6亿元，同比增长59.6%，落于业绩预告中枢。公司计划2026年回购不超过10%已发行股份，并给出积极的2026年收入增长指引（20%以上），2026年1-2月营收表现符合全年预期。业务层面，门店经营质量显著改善是核心。截至2025年末，周黑鸭门店总数达3,019家，下半年重回净增长。月均单店店效同比提升13.6%，同店实现个位数增长，盈利门店占比由60%提升至80%以上。公司预计2026年门店将恢复净增长，总数维持在3,100家左右，并维持店效双位数增长及同店中高个位数增长的指引。渠道与市场拓展成效显著，“门店+渠道”双轮驱动已成型。2025年线下渠道收入同比增长49.3%。山姆渠道新品“鲜卤鸭四宝”于2026年3月上架后出货表现超预期。海外市场已进入12个国家的主流零售渠道，2026年将重点深耕东南亚并开发欧美市场。此外，复合调味料业务被定位为公司战略转型的重要延伸，2026年目标进入放量阶段。财务表现方面，2025年公司毛利率与净利率分别为57.5%和6.2%，同比提升0.8与2.2个百分点，主要得益于原材料成本下降及供应链效率优化。销售费用率同比下降0.9个百分点至39.4%。经营活动现金流净额为3.8亿元，同比下降9.7%，主要系为应对销售增长在原材料价格低位时提前备货所致。招商证券预测，周黑鸭2026至2028年归母净利润分别为1.92亿元、2.18亿元与2.42亿元，对应2026年预测市盈率为14.4倍。报告同时提示需关注宏观经济超预期扰动、市场竞争加剧、新品及渠道拓展不及预期等风险。
【券商聚焦】招商证券维持乐舒适(02698)“强烈推荐”评级 指拉美市场表现亮眼
金吾财讯 | 招商证券发布研报指，乐舒适(02698)2025年业绩增长超预期，拉美市场表现亮眼。公司通过本地化生产、全球供应链整合及整合营销体系形成领先同行的综合竞争力，扎根非洲、拉美等高成长新兴市场，增长动力强劲，看好其长期价值空间。报告维持“强烈推荐”投资评级。2025年公司实现营业收入5.67亿美元，同比增长24.87%；净利润1.21亿美元，同比增长27.39%；经调整净利润1.22亿美元，同比增长24.36%。业绩增长略超预期，每股股息8.88美分，分红比例为45.39%。主力品类持续高增，实现量价齐升。婴儿护理、女性护理、家庭护理产品销售收入分别为4.46亿美元、0.99亿美元、0.22亿美元，同比分别增长23.07%、27.88%、53.88%。婴儿护理收入占比78.62%，仍为主力增长引擎。各品类销量同比分别增长17.90%、19.37%、52.75%，平均售价上升4%至7%。非洲市场基本盘稳固，拉美市场成为新增长曲线。2025年东非、西非、中非销售收入分别为2.56亿美元、2.31亿美元、0.58亿美元，同比分别增长23.90%、18.41%、34.51%，三大区域合计收入占总额96.07%。拉美市场销售收入0.22亿美元，同比大幅提升134.32%，收入占比由2024年的2.1%提升至3.9%。中亚区域收入仍处培育初期。盈利能力方面，2025年公司毛利率提升0.62个百分点至35.9%，主要受益于部分经营地区货币兑美元升值以及产品升级迭代、结构优化。销售费用率3.52%，同比基本持平；管理费用率6.90%，同比上升0.69个百分点，主要受专业服务费、差旅费及股权激励费用影响。经调整净利润率为21.6%，与2024年基本持平。报告预测2026-2028年公司归母净利润分别为1.43亿美元、1.68亿美元、1.98亿美元，对应市盈率分别为19.0倍、16.2倍、13.8倍。报告提示的主要风险包括地缘政治风险、原材料价格超预期波动、汇率风险、渠道下沉及扩张不及预期。