金吾财讯 | 建银国际发研指，百济神州(06160)在2025年第一季度实现了首次GAAP（美国通用会计准则）与非GAAP净利润，成功扭转2024年同期2.51亿美元亏损的局面，录得100万美元GAAP净利润。若剔除股份支付费用与其他收益，非GAAP净利润为9300万美元，较2024年同期的1.64亿美元亏损显著改善，并远超市场预期的8000万美元亏损。2025年第一季度总产品收入同比增长48%至11亿美元（2024年同期同比增长82%），基本符合一致预期，销售增长主要得益于更多美国慢性淋巴细胞白血病（CLL）患者选择百悦泽治疗，以及该药在德国、意大利、西班牙、法国和英国等欧洲主要市场份额的提升。

该行指，期内公司产品销售表现强劲。BTK药物（Brukinsa）：全球销售额同比增长62%至7.92亿美元，占2025年总收入的23%。美国市场销售额增长60%至5.63亿美元；欧洲市场销售额增长73%至1.16亿美元；PD-1药物（Tevimbra）：销售额同比增长18%至1.71亿美元，占总收入的18%。其他产品：包括XGEVA、Blincyto和Kyprolis在内的授权引进产品销售额增长59%至1.14亿美元。

该行续指，公司维持2025年全年指引不变，包括：收入：49亿~53亿美元，同比增长29%~39%；GAAP毛利率：维持在中高80%水平GAAP经营费用：41~44亿美元（2024年为38亿美元）。鉴于税负预计下降，该行上调盈利预测：将公司2025-2027年非GAAP净利润分别由4.2亿美元上调至4.88亿美元、由8.01亿美元上调至8.4亿美元、由24亿美元上调至25亿美元。

该行维持对百济神州的“跑赢大市”评级，基于分部估值法（SOTP）和贴现现金流（DCF）模型，将目标价从183港元/股上调至186港元/股，对应2025年市销率6.7倍，低于中国香港上市生物科技行业平均的12倍。